宏观&大类资产

宏观大类：周期末梢的抵抗和挣扎带来波动

从期限利差的角度来看，市场已经预先定价了全球经济周期的结束，未来是等待这一刻到来前的抵抗期。从顺序上，2015年开始的美联储货币政策正常化，主动进行了周期进行至尾端前的流动性收缩，但2018年更主要的影响在于对于非美的外溢——所谓“我的货币，你的问题”。自2017年中国主动开启金融去杠杆之后，中国的小周期加速见顶回落推动央行货币政策早于美联储进行微调——降准和定向降息等。目前来看不考虑美国政策的进一步冲击，中国小周期可能先于美国回升，带动中美资产间的对冲和分化成为可能。

从美国的经济周期来看，在缺乏新的“财政刺激”和金融压力增强的影响下，美联储的暂时向市场妥协带来了市场的反弹；未来这种反弹仍需要市场的确认——关注点在于数据证实或证伪的节奏，美国的数据超预期和中国的车厘子故事。1月份信贷的扩张展望已经落在纸上，但资金到实际需求的改善仍存在时滞（流动性陷阱），带来的是商品市场相对于权益/信用市场的分化在春节后可能加大。美国的数据中就业仍较为强劲，通胀并未启动，但是消费却已经反馈了下行；中国的数据中出口仍保持强劲，通胀继续下行，但信用可能开启摸底的阶段。十年经济周期见顶前的小周期如何演绎，关注地缘博弈、气候异常等因素带来的实物资产价格意外上行的风险。

大类资产配置展望：

股指：短期调低权益至低配。权益资产在春季的躁动表现之后，分母端的修复持续推动着市场的反弹。但分子端的回落仍是预期内的变量——周期下行阶段的盈利预期改善仍是未来时，从分母端的对冲到分子端的反馈预计仍有颠簸（短期陷于流动性陷阱）。对中美贸易冲突的乐观，对美国经济韧性的乐观和对于中国增长动力的担忧，形成了这一阶段的估值——关注市场预期打破之后的波动率上行。

国债：短期调升利率至高配。从风险的角度来看，1月份开始的春季躁动表现市场正在计入“中国信贷超预期”、“中美磋商乐观”以及“英国欧洲风险趋缓”等因素。但是这些仍需要等待最终消费者数据来进行确认——市场定价未来M1的改善还是实际投资数字的回落，伴随着美国低预期失业金等数据钝化中美谈判带来的乐观，抑或是英国3月最终选择脱欧之前市场的风险再次上升。在这一背景下，阶段性看好利率相对于权益的溢价。

货币：阶段性调升美元至高配，调低人民币至低配。无论是美国主动还是被动，TIC等报告显示全球正在准备去美元化的进程，但是3月美联储议息会议前，美国经济数据悲观的“证伪”或宽松后非美经济改善的“证伪”料增加市场的风险系数，风险的上升预计将增加美元的避险需求。

商品：阶段性调低商品至低配。商品定价的是实际供需的边际变化，从18年2月开始信用的收缩到像现在市场期盼着信用的企稳——1月天量的信贷预期。从流动性的供给来看，“出口-美元”和“银行利润转移”下的信用预计存在反弹的空间，当美元的流动性风险释放之后，我们预计商品存在改善空间，关注风险阶段工业品由强转弱的转换。

策略：避险资产高配、风险资产低配

风险点：油价上涨过快

中国宏观：加大民企金融支持，货币政策取向不变

一周宏观数据

1.1月外汇储备规模为30879.2亿美元。

2.按美元计，1月进口同比增速为-1.5%，出口同比增速为9.1%。

3.1月CPI同比增速为1.7%，PPI同比增速为0.1%。

4.1月M2同比增速为8.4%，社融规模为46400亿元，新增人民币贷款为32300亿元。

一周货币动态

1.中国央行再次在香港发行央票，中标利率明显回落。

2.国务院：有效发挥政府性融资担保基金作用切实支持小微企业和“三农”发展。

3.《关于加强金融服务民营企业的若干意见》全文发布，确保对民营企业的金融服务得到切实改善。

4.证监会：禁止任何个人或单位不正当规避期货持仓限制。

宏观：贸易方面，在高基数影响下预计出口增速2月仍将回落，而内需尚未企稳的情况下进口增速上行空间有限。通胀方面，CPI上行空间有限、PPI同比增速仍难以上行。金融数据方面预计外汇储备规模仍有望保持稳定，货币供应量存在上涨动力，但空间依旧有限，而社融1月的高增在2月难以持续。金融方面本周最大的关注点在于对于民营企业金融服务支持的再加强以及人民银行举行的2019年1月份金融统计数据解读吹风会。随着中办和国办联合意见的逐步落实，有助于对民营企业的金融服务得到切实改善，使得融资规模稳步扩大，融资效率明显提升，融资成本逐步下降，从而激发民营经济的活力和创造力。另外通过吹风会上对金融数据等问题的回答，我们认为货币政策仍将保持稳健中性，短期内降息的概率较低。

策略：谨慎看空地产下游

风险点：地产调控超预期放松

商品策略：钢材的累库压力

1.本周板块方面主要以农副产品以及能源板块领涨，分别上涨2.69%和2.58%，而煤焦钢矿和非金属建材板块则出现领跌，分别下跌4.46%和2.81%。农副产品方面，考虑到接下来鸡蛋的供需层面有潜在利多因素，诸如贸易商年前主动去库存，养殖户恢复正常淘汰进程，及其后期鸡蛋对猪肉的替代消费增加等，鸡蛋出现反弹走势。能源方面，OPEC主动减产幅度较大，主动平衡市场意愿仍较为明显，原油类商品也在供给收缩的影响下出现偏强格局。煤焦钢矿方面，由于今年产量持续偏高，春节期间消费停滞后便全部累积成库存，导致节后库存压力陡增，目前已达到去年同期水平，对后续终端消费挑战增大，螺纹钢下跌幅度在本周增大。

2.宏观方面，社融增速出现超预期回升，表明前期宽信用政策的确产生了一定的修复性作用，叠加目前中美贸易谈判正在向好的方向发展，在此影响下和信贷较为相关的钢材类资产或将对超预期部分进行上行定价。但是需要留意的是，M1增速并未企稳（企业现金流不足），且社融的超预期走高也有一部分来自于票据的冲量（资金空转），未来若钢材类商品出现冲高走势，也需留意冲高回落风险。

3.海外方面，美国1月工业产出意外下降，作为行业先锋的汽车业产出降幅创下近十年最大。此外，消费者对1年期和5年期通胀预期出现下滑，在经济出现下移苗头的背景下，预计美联储很难保持绝对的鸽派。美联储态度的转鸽在印证着全球经济周期的回落，美债长端利率大概率已经见顶，与美债实际利率走势几乎负相关的贵金属预计仍有中长期的配置价值。

商品策略：海外方面，由于近期无论是美国的零售数据或是工业产出数据都显示出美国经济增速或开始出现下移的苗头，叠加克利夫兰联储主席称，美联储将在未来几次会议中确定结束缩表的计划，贵金属出现小幅修复。国内方面，社融增速出现超预期回升，表明前期宽信用政策的确产生了一定的修复性作用，在此影响下和信贷较为相关的钢材类资产或将对超预期部分进行上行定价。但是需要留意的是，M1增速并未企稳叠加目前螺纹钢库存压力较大，未来的回落风险仍存。能源方面，伴随着OPEC主动减产幅度较大，原油在前期平台整体后继续上行，但市场不确定因素依然较多，不排除宏观情绪出现反复的可能性，且伴随着即将到来的检修季，原油需求或将面临回落。

策略：贵金属多配，能源/工业品中性配置

风险：经济环比反弹

 

贵金属：宏观和货币的交织，增加了对于黄金远期的信心

上周宏观层面的矛盾和货币层面的矛盾继续上演，推动黄金价格在高位波动，且人民币汇率的因素带来人民币黄金强于美元黄金的特征。宏观层面上，前期黄金价格的反弹来源于市场对于美国经济衰退担忧中，利率回落提供的弹性。而随着美联储1月相对温和的议息声明，2月多位官员相对鸽派的表述，我们认为后期的关注点在于美联储对于市场的“妥协”和实际美国经济数据的表现的不同。货币层面上，1月份货币市场的流动性问题一方面显示出市场的脆弱，另一方面暗示了新兴市场的反弹可能。而中国央行重启的黄金增持进程以及美债赤字规模的增加，显示出货币波动率的抬升趋势。两者的叠加带来了黄金市场的暂时观望。

美国领先的失业金申领报告显示出美国经济增长面临的疲态，是否进入衰退仍需要关注的是风险事件的触发带来需求的萎缩。从当前来看，我们认为市场进入到了周期后期政策的抵抗阶段，美联储的安抚形成市场紧张情绪的缓和，但经济的超预期表现使得当前的相对稳态将被打破。如0215日报所及，未来的超预期变量需要关注中美谈判阶段性的低预期表现、美国经济数据超预期表现带来的利率端的扰动再次上升。但是对于中期而言，货币层面的波动增加意味着市场的避险需求伴随着央行的黄金购买将继续上升，而新兴市场在避险反馈之后料也存在二次配置机会。

策略：短期持中性观点，做多跨期和内外比价

风险点：油价上涨过快

 

金融期货

国债期货：信用产生的一次扰动

一方面，全球风险偏好抬升导致避险情绪回落，债市的交投情绪遭到压制而出现调整之态。另一方面，市场开始预期1月的信贷数据将会出现季节性冲量，市场预期差对债市也产生了明显的负面波动，国债期货震荡回调。从金融数据来看，社融增速出现超预期回升，表明前期宽信用政策的确产生了一定的修复性作用，或将对债市产生风险扰动并加大市场的波动力度，叠加市场前期对经济下行的预期打的较满，未来或需要新的预期差带领债市延续强势多头格局。但是考虑到本次社融冲量一方面来自于季节性，另一方面也有票据冲量的力量存在（资金空转），对债市总体属于阶段性的利空作用。M1目前尚未企稳，利率继续下行的方向仍在，但是19年期债市场或并非18年一般易做，整体下行幅度或将受到信用修复的削薄，多头仓位投资者需注意最近波动的影响。

策略：谨慎看空

风险点：通胀超预期、地方债放量

股指期货：关注信用的支撑时效性

伴随着全球部分央行的边际转鸽、政策的不断铺垫以及对信贷数据的冲量预期，市场仍旧呈现明显的风险资产的多头格局，外资也因提前入场抢筹而呈现大幅流入的景象。从金融数据来看，社融增速出现超预期回升，表明前期宽信用政策的确产生了一定的修复性作用，叠加目前中美贸易谈判正在向好的方向发展，在此影响下股指或也将对超预期部分进行上行定价。但是需要留意的是，M1增速并未企稳（企业现金流不足），且社融的超预期走高也有一部分来自于票据的冲量（资金空转），叠加股指前期升幅较多，多头资金或将在后续有落袋为安的需求，我们也在此提示股指未来的冲高回落风险。

策略：中性

风险点：贸易摩擦严峻化

能源化工

原油：东区市场偏紧，但预计套利船货增加

逻辑：1月份OPEC原油出口环比大幅下降170万桶/日，考虑到沙特削减出口与委内制裁，预计2月份OPEC原油出口将进一步下降，导致目前东区原油现货市场偏紧，自年初以来，Dubai/Oman原油领涨全球油价，但我们认为当前原油基本面仍旧体现的是区域之间的不平衡，而非全球性的，随着Brent/Dubai EFS价差收窄以及WTI-Brent价差拉大，我们预计将有更多的船货通过区域套利的方式从西区流向东区。3月份利比亚沙拉拉油田的复产将使其产量恢复至100万桶/日，因此我们预计3月份之后美国与利比亚的出口将会增加，此外叠加全球炼厂即将进入春季检修期，我们预计东区现货市场的或者说中重质油种的紧张将会有所缓和，当前的不确定性依然在于委内瑞拉原油的产量与出口会受到多大影响，尤其是其50万桶/日的对美出口是否会转向亚太亦或是对亚太的出口还会在原来的基础上继续下降，我们认为当前的基本面矛盾依然是结构性、区域性而非全球性的供不应求，对油价持续上涨持谨慎观点。

策略：中性，前期布伦特反套头寸离场

沥青：炼厂利润快速收缩

从1月份百川资讯公布的国内炼厂产量达到222.3万吨，同比增长23%，环比增长8%，提出口径调整因素后，同比仍出现21%，环比6%的增长量，2019年开年沥青产量出现高基数的情况，考虑到山东和华东部分炼厂在1月份仍转产焦化已经季节性开工率回升的情况，2月份和3月份沥青产量在1月份高基数的水平上仍将有所增加。后期展望，在期货价格调整后，现货价格预计也出现走低的迹象，而炼厂利润在上周快速收缩后，并没有明确利多因素支撑回升，预计后期有进一步滑落至负值的可能性。

策略建议及分析：

建议：谨慎看空，布局1906和1912合约反套，多SC空BU

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

燃料油：中重质酸油供应持续收紧，燃料油裂差保持强势

上周，原油价格在供应端的支撑下走强。其中OPEC减产持续传出利好消息，而除了OPEC的主动减产外，伊朗、利比亚、委内瑞拉产量由于地缘政治因素被动下滑。其中，近期美国对委内瑞拉实施的制裁冲击了两国间石油贸易，一方面使得委方对美50万桶/天的原油出口受到阻碍，另一方面由于失去来自美国石脑油（作为重油稀释剂），委内瑞拉产量有继续下滑的风险。总的来说，在供应端收紧的背景下，原油端价格有所稳固，并带动燃料油价格进一步走强。然而，当前原油价格的持续上行依旧面临潜在的阻碍，包括贸易战的恶化与宏观经济的走弱，除此之外美国产量的持续上涨以及利比亚沙拉拉油田的（计划）恢复生产也可能会部分抵消当前供应端的利好效应。

值得一提的是，近期收紧原油市场的两个重要因素也对燃料油市场有一定的支撑作用。一方面，由于中东OPEC国家的减产，中重质酸油的供应会首先受到冲击。而由于沙特坚守亚太市场份额的策略，欧美原油市场会更直接地感受到酸油资源收紧的影响，特别对于欧洲来说，作为全球燃料油的主要产区，其炼厂的原油进料愈发呈现轻质化的趋势，从源头端抑制燃料油产量。另一方面，我们也在上期的周报中提过，由于美国对委内瑞拉的制裁，西区的重质酸油资源进一步收紧，而在失去的委内瑞拉燃料油出口的情况下，美国炼厂需要从欧洲进口重质燃料油（如俄罗斯的M-100）作为焦化装置进料，因此欧美燃料油市场均受到美对委制裁事件的抬升。此外，作为俄罗斯最大燃料油生产商，Rosneft旗下Tuapse炼厂于2月15日进入检修，其2月份燃料油计划出口量约为20.9万吨，相较1月份的46.3万吨大幅下滑。总体来说，欧美燃料油市场供应在近期作明显收紧，而市场也迅速地回应这种态势，两地燃料油裂解价差均在近期达到历史最高位水平。就新加坡市场而言，虽然2月份套利船货供应预计将明显收紧，但上周数据显示新加坡燃料油库存超预期增长，因此我们仍对需求端有所担忧，需持续跟踪当地船燃消费情况及船用油价格走势。

策略：谨慎看多，考虑FU1905-FU1909正套

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致FU1905-FU1909转为Contango结构

TA：回调多配为主 EG供应收缩尚显不足

本周观点及策略：节后下游众多减停聚酯装置重启、整体速度较快，不过因终端恢复更晚的影响聚酯库存已从低位快速回升，后期终端将加速复工、但是具体节奏亦有工人时间及库存等因素的制约，整体聚酯产销的回升或较为波折、库存较可能仍处上升阶段；TA方面，原料PX受供需偏紧影响表现强势，TA端逐利效应显著、加工费快速回落至低位，未来几个月没有大厂引导下的针对性策略TA端利润仍易被PX侵蚀、TA工厂调整全年供应产出分布节奏或利于显著优化利润，整体供需进入累库逐步收窄阶段、2月底累库有望进入尾声、之后转入持续去库通道，后期库存高点料为历史季节性高点的罕见低位水平、3月附近供需偏紧预期或逐步加重；EG方面，利润持续弱态抑制整体供应、不过力度或仍有待累积，外盘EG检修近期有所增加而国内减产意向不足，EG库存虽进入累库逐步收窄阶段、但库存处于高位区域，近期货源充裕仍将抑制现货价格可回升空间。价格走势而言，暂对TA05持中性观点、短期震荡构筑底部为主，中长期供需我们维持乐观态度、对05等远期合约持谨慎看多观点，可分批布局中长线多单、参考区域6100-6300元/吨附近；而EG06暂维持中性观点、短期或底部震荡为主，策略上暂观望等待。

单边：TA短期中性、中期谨慎看多，策略上分批布局中长线多单、参考区域6100-6300元/吨附近；暂对EG06维持中性观点、策略上等待机会为主。

跨期：TA正套策略思路为主、关注5-7、5-9、7-9，参考位置50-100、150、50附近；EG跨期暂观望为宜、高安全边际区域可考虑6-9反套。

套保：回调阶段仍是下游买入保值锁定利润策略的较好时机（侧重TA端）；对于TA工厂而言，有检修计划的工厂可考虑买保策略；EG期现正套策略注意控制比例、警惕低位潜在风险。

主要风险点：宏观系统性风险。

聚烯烃:下游逐步复产，价格或小幅下行，筑底后企稳甚至反弹

本周观点及策略：周内因石化累库，且下游复工并未完全跟进，现货交投寡淡，期现回调之前高估值，价格承压，基差周内小幅收敛至小幅升水附近。供给方面，周内主要以各类临停为主，检修体量不大，开工率进一步提升，标品比例略有下滑，但好于去年同期，内盘供给充足。外盘方面，因内盘价格下调和美元升值，周内PE进口窗口局部关闭，PP倒挂进一步加大，同时值得注意的是，2月末到港较多，且因外盘PE投产较多，船期来看PE进口压力更大。需求方面，因春节放假，聚烯烃各类下游开工显著下滑，节后下游开工正在逐步恢复，但大面积恢复基本要至元宵前后，二月份为传统需求季节性淡季，但因当前下游利润良好，今年下游开工应好于去年同期。综合来看，周初因石化累库小幅超预期叠加下游尚未复产，现货交投羸弱，期现下行，回调偏高估值；周内后半程随着宏观进出口利好价格开始逐步企稳和原油上行，聚烯烃价格有企稳势头，价格下行放缓；而下周20日左右基本下游已大面积复产，华北可能更早，叠加当前下游利润良好，下游复工后将先消化前期少量库存，然后逐渐开始补库，届时石化库存压力开始逐步释放，聚烯烃价格将会先小幅下行，然后逐步企稳，再之后甚至小幅反弹。套利方面，目前操作难度较大，不过PE当前开工和标品较往年同期稍好，而PP较往年同期更过剩，故当前PE供需矛盾好于PP，且PP成本替代支撑减弱而PE乙烯支撑较好，故L-P短多为主，而中期来看，因今年外盘PE投产较多，从船期来看PE2月末3月初到港更甚，L-P中空为主。

策略：

单边：先小幅下行，震荡筑底为主，之后或有小幅反弹，下行空间较小，下游复工带动反弹，PE8300-8400强阻力，PP8400-8500强阻力

套利：LL5-9反套少量参与，但当前基差下收益不大；L-P短多中空；PP5-9反套少量参与，但当前基差下收益不大

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，开工时间，补库力度，

甲醇：Kaveh230万吨投产，港口库存历史高位，4月前库存问题未能解决

 观点：港口当期库存触及历史高位，keveh230万吨投产重新担忧港口压力持续，且期现冻结量仍在关注潜在冲击。内地大唐停工，延安能化持续外购促使西北无压力。2月累库幅度有所下调，属边际累库减少，但绝对累库幅度仍大；3月小幅累库，4月进入煤头春检（亏损或导致加量）去库。5-6月外购MTO顺利正常生产后进入供需平衡，然而外盘keveh230万吨提前投产，4-6月去库幅度缩减。

策略：（1）单边：观望。（2）跨期：空MA5多MA9（基差优势仍在，2月累库幅度减少但累库幅度仍大，关注3月底春检去库离场）（3）跨品种：观望，等待4月多MA9空PEPP9机会

风险：外购MTO久泰及南京志诚提前至3-4月已顺利持续开车

天然橡胶：需求预期好转，沪胶偏强震荡

上周沪胶震荡偏强，春节回来后第一个交易日，受到春节期间原油价格走弱以及国内公布的PMI等经济数据不佳影响，价格走弱。但周一夜盘，沪胶价格开始明显反弹，主要受到以下几方面推动：一是，假期公布的1月份重卡销售数据继续向好，主要是下游对于后期基建需求的良好预期，下游提前备货；二是来自原料端支撑，3月份泰国南部开始步入停割期，加工厂会在停割之前集中采购原料，使得泰国原料价格持续上涨；最后是上周公布的国内汽车下乡政策及市场对后期基建预期均对期价起到了支撑作用。

国内交易所总库存截止2月15日为437021吨（-96），期货仓单量417640吨（+3630），上周仓单继续增加，但库存总量增速开始放缓，反应出有部分库存流出到现货市场。在当前国内停割，国外步入低产期，期现价差的缩窄也限制了仓单的流入速度，随着春节假期的结束，本周及下周工厂将陆续复工，都将有利于库存的减缓。1月后半月泰国产区天气恢复，市场预估1月份实际产量并不会比前期预计的要少，反而会超预期增加。据了解，目前区外库存依然较大，库容较为紧张；听闻春节后区外库存上升至42万吨以上。库存的消化还需等待下游复工的进度。

截至2月15日，国内全乳胶报价11100元/吨，较春节假期前一周末回升150元/吨；混合胶报价10900元/吨，较上周末上涨250元/吨；主力合约期现价差为740元/吨，较前一周末基差继续缩窄30元/吨。据卓创了解，春节后的一周，现货市场交投气氛正在缓慢恢复，多数企业已逐步恢复正常开工；青岛保税区美金胶报价重心走高，但市场人气尚未完全恢复，加之下游多消化节前囤货，因此整体交投气氛平淡；CIF中国主港价格整体呈现震荡上扬走势，主要原因在于由于目前泰国产区陆续进入停割期，东北部目前已全面停割，而南部割胶逐渐减少，新鲜胶水产量释放有限，因此令当地胶水收购价格持续上涨，支撑美金船货市场价格整体上涨；但下游全面开工在元宵节以后，因此市场成交气氛偏淡，价格反弹力度有限。天胶与合成胶价差上周继续小幅缩窄，截至上周合成胶与天胶价差为600元/吨。 

下游轮胎开工率方面，截止1月25日，全钢胎企业开工率56.92%（-6.67%），半钢胎企业开工率57.49%（-2.41%）。据卓创监测全国地区轮胎企业，全钢及半钢胎厂家陆续恢复正常生产，开工率有所恢复，但因尚未全面恢复，目前开工依然较低，全面复工将待元宵节后。据了解，复工初期国内轮胎市场交投一般，国外订单略好，当前整体库存略高。假期公布的1月份重卡销量继续增加，一方面是下游对于后期展望良好的提前备库，另一方面则是去年12月部分销量的后移带来的。

观点：2月份橡胶呈现供需两弱格局，供应端转为季节性减少阶段，下游复工速度以及下游补库需求包括市场对于年后开工后的需求恢复预期，或是2月份行情的关键点。在供应端减少，期现价差持续缩窄的背景下，期货价格存在一定支撑，如果下游需求还能释放亮点，则价格有望保持强势，震荡上行，直到期现价差重新拉大。我们看到上周因为汽车下乡刺激政策，使得市场对于后期需求预期有存在好转，同时下周将迎来下游全面复工，对于价格亦存在支撑，预计沪胶下周依然维持偏强震荡。需要关注的风险点主要是中美贸易谈判以及美国对国内卡客车轮胎双反实施的影响。鉴于当前橡胶库存依然高企，或限制了上行高度，稳健者观望为主，激进者可以短线参与。

策略：中性

风险点：无

PVC：社会库存季节性回升超预期，期现冻结量等待释放

 观点：过节期间社会库存累库幅度加速，已同比偏高，2-3月平衡表快速累库叠加期现冻结潜在释放，暂时观望，偏弱；关注4月进入秋检去库边际加快，等待3月中库存季节性见顶高点是否仍同比偏高。

 策略：（1）单边：中性操作。（2）跨品种：仍继续观望，跨品种未作空配，在于出口窗口正常季节性打开，估值不算高。而品种间强弱排序对冲空头更愿放在聚烯烃。等待3月中社会库存拐点确认再介入多V9空LL9机会（3）跨期：观望，超季节性累库利于反套，然而基差未给予安全边际

 风险：后续累库继续超预期，导致3月中社会库存季节性拐点出现时已历史高位

有色金属

铜：季节累库力量有限，铜价格延续回升格局

现货市场方面，国内市场现货升贴水情况在节后迅速好转，特别是由于当周面临1902合约交割，因此可交割品牌升水普遍超过百元/吨。另外，当周现货市场成交较为活跃，主要是期限结构导致的期现之间套利盘活跃，不过，下游企业直接采购则相对清淡。

上期所库存较节前回升6.4万吨，总量至20.7万吨附近，节后市场延续累库过程，日均增量超过1万吨，但考虑到此前的进口量比较大，因此累库依然不是很严重。 

进口方面，上周，精炼铜现货进口整体继续维持小幅亏损，进口流入有限；保税区现货升水再度下降。

上周，LME库存下降6025吨，回升集中美洲仓库， 另外库存的下降也导致LME现货由于此前的贴水转成升水，而在这种氛围下，逼仓传言较为喧嚣；另外，COMEX库存继续下降。整体上，由于美洲铜供应弹性降低的影响依然存在。

另外，消息面上，中美经贸高级别磋商结束，双方就主要问题达成原则共识，并就双边经贸问题谅解备忘录进行了具体磋商。双方表示，将根据两国元首确定的磋商期限抓紧工作，努力达成一致。

综合情况来看，在中国新增冶炼产能未投放之前，现货市场仍然以偏紧为主，另外，由于国外精炼铜产能的干扰，中国周边精炼铜短期供应依然偏紧；未来展望来看，印度冶炼厂恢复已经扫除法律障碍，国内中铝东南等冶炼厂已经逐步进入达产通道，因此，未来供应以恢复预期为主；但因全球矿供应增量有限，因此实际增幅或受限。另外，虽然中国进入累库存阶段，但LME和COMEX库存比较低，以及中国政策预期，和美国基建预期，需求存在一定的期待，因此，铜价格反弹格局依然维系。 

策略：谨慎反弹

风险：累库超预期

锌铝：锌供需矛盾突出，铝平均亏损收窄

锌：上周锌价大幅下跌，而周五夜盘受中国社融数据和人民币贷款数据乐观提振，锌价大幅拉升，回补周跌幅近一半。当前锌冶炼利润极高，远期锌锭供给增加预期维持，预计后市内外锌锭将重回back结构，且当前正处于消费淡季，而节后库存释放明显大于此前预期，因此市场开始提前炒作炼厂在高利润下的增产预期。同时现货升水较此前收窄，亦支撑本轮下跌。当前看锌锭冶炼产能释放或处于拐点位置，叠加下游即将回归，因此垒库与否仍需时间验证，单边建议暂时观望。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润恢复，因此待市场因素如环保、搬厂等问题解决（时间节点或出现在19年一季度以后），炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看锌仍存下行空间。

策略：中性。单边：观望。套利：观望。

风险点：宏观风险。

铝：上周海关公布1月未锻轧铝及铝材出口量数据，出口量再创单月新高，反映各国对中国铝材的反倾销暂未看到显著影响，对铝消费影响有待进一步观察。节后第一周铝锭库存增幅较大，根据季节性规律预计近两周库存仍会继续增加，建议现货企业可考虑现货贴水扩大后参与期现正套。供给方面异动，海德鲁预计在19年Q1复产，美对俄铝的制裁确认取消，海外铝市供给端压力或持续释放。需求端人民币回升预期增加，叠加海外供给恢复预期增强，沪伦比值明显回升，预计今年开始出口量将较去年下滑，需求端减少预期增加。随着电解铝供给压力仍大加之成本端的进一步塌陷，库存仍处于高位，预计电解铝减产规模难继续扩大以及新增产能将如期释放。考虑到19年仍有大量产能待投，预计产能仍将不断释放，预计国内铝价2019年一季度之前铝价表现或相对疲软。风险点在于亏损因素或导致电解铝企业减产大幅增加，则铝价可能会出现反弹，但反弹力度仍需看后市减产规模。

策略：单边：观望。套利：现货商等待价差扩大后择机期现正套。

风险点：宏观波动。

  

不锈钢：春节后不锈钢库存季节性回升，但增幅不及去年

304不锈钢品种： 

现货：本周304不锈钢市场主流成交价较春节前全面上涨：佛山热轧主流成交价上涨300元/吨，无锡热轧主流成交价上涨300元/吨；佛山冷轧主流成交价上涨250元/吨，无锡冷轧主流成交价上涨300元/吨。尽管价格明显上涨，但当前下游工厂多处于春节假期中，该价格并无多少成交量，可能实际意义不大。并且前半周价格上涨后，后半周持续回落，我们应关注下周下游陆续复工后的实际成交价格。本周51不锈钢公布2月上旬无锡不锈钢库存数据，尽管库存如预期明显增加，但今年春节后增幅不及去年，且节前下游备货不多，元宵过后下游工厂逐渐恢复开工，可能会带来一定补库需求。本周欧盟发布进口钢铁产品保障措施，对中国不锈钢出口影响不大，可能对印尼有一定影响。

原料：镍铁——节后中镍矿价格小幅上涨，镍铁价格持续上涨，中线预期镍铁供应压力较大，但当前市场上镍铁现货供应并不宽裕，即期原料计算镍铁利润较好。春节过后不锈钢厂镍铁招标价普遍上涨，镍铁价格表现坚挺。目前印尼镍铁新增产能投产进度偏慢，印尼镍铁集中投产时间或在3月份甚至二季度；国内山东鑫海第四个矿热炉正在烘炉，前四个炉进度有所加快，但后四个矿热炉投产时间可能延后到二、三季度。中线供应压力依然巨大，2019年印尼镍铁产能增幅可能高达13-15万镍吨/年。铬铁——铬矿港口库存依然偏高，现货市场成交平淡；节后多数高碳铬铁工厂复工，供应逐渐恢复，但下游采购热情暂不高，当前主要以完成订单为主，价格持稳运行。

库存：据Mysteel数据显示，春节后不锈钢库存全面上涨，各系列皆出现明显上升，但此次增加属于春节后惯例，且今年春节后库存增幅不及前两年的春节后增幅。分地区来看，佛山库存低位小幅回升，无锡库存高位持续攀升。整体来看此次300系不锈钢库增幅未超过市场预期，甚至小于前两年增幅。继续关注下周下游逐渐复工后库存的变动情况。

观点：原料端镍铁中线供应压力依然较大，但短期镍铁现货供应偏紧、镍铁厂惜售挺价、钢厂镍铁招标价上调，镍铁价格表现偏强。不锈钢自身来看，春节期间不锈钢库存增幅不及前两年，可能表明当前供应压力暂不算很大，不过库存绝对量依然处于高位，关注下周下游陆续开工后补库需求能否消化库存。因年前下游备货不多，随着元宵后下游工厂逐渐开工，三月份传统旺季临近，若下周在补库需求支撑下库存出现较为明显的下降，则价格可能迎来一轮短期的反弹，但不锈钢中长线的供需依然偏空，关注近一两个月内可能落地的中国不锈钢反倾销政策能否为价格带来利好。

策略：暂时观望。

风险点：不锈钢旺季补库需求不及预期，库存持续处于高位。

 

镍：产业链补库需求依然存在，镍价遇到支撑

精炼镍方面，周度 LME库存有所反复，总量徘徊至20万吨，而未来展望方面，因现实供应依然没有发生变化，LME去库存方向依然不变。

上周，精炼镍进口维持亏损格局，仍然限制精炼镍的进口，国内库存和仓单继续处于消耗状态，库存整体下降近380吨，仓单下降则相对缓慢。

镍铁镍矿方面，菲律宾主产区继续处于雨季，镍矿港口库存延续下滑，但绝对库存仍然比较高，因此，镍矿预期继续平稳。镍铁供应依然紧张，节后不锈钢企业招标价格仍然偏高，现货继续支撑镍铁价格。

下游不锈钢市场方面，节后不锈钢库存有一定增加，但1、2月不锈钢产量不高，因此当前的库存并不算太高。另外，中美经贸高级别磋商结束，双方就主要问题达成原则共识，并就双边经贸问题谅解备忘录进行了具体磋商。双方表示，将根据两国元首确定的磋商期限抓紧工作，努力达成一致。这使得贸易战担忧缓解。 

综合情况来看，产业链上，短期供应方面变化不大，镍铁现货依然偏紧，精炼镍则继续以去库存为主，市场在节前和假期期间，主要以供应方面的关注焦点为主，而节后，市场焦点或转移至需求方面，主要是节后需求能否顺利启动的预期，从当前情况来看，不锈钢产业链库存不高，以及1、2月产量也不是很高，因此预期整体产业链补库需求依然存在，因此，镍价格自此前高位回落之后，向下幅度难以过度拓展，当前应以关注支撑为主。

策略：中性

风险：镍铁不锈钢、湿法镍

黑色建材

钢材：供应充裕库存回升，等待消费启动

上周钢材先涨后跌，铁矿上涨带动黑色整体上扬，但消费暂无，库存大幅上升至高位后，钢材价格承压。周内螺纹钢1905合约跌4.13%，热轧卷板1905合约跌3.10%。现货市场上，钢材周内价格略降, 唐山本地及昌黎普方坯主流出厂3390元/吨，跌40元/吨；全国24个市场螺纹HRB400（20mm）均价为4009元/吨，较节前涨57元/吨，全国24个主要市场4.75mm热轧板卷均价为3813元/吨，较节前上涨22元/吨。

宏观层面分析，中美贸易摩擦有缓解，国内宏观对冲政策不断，环保限产有所放松，房地产政策压制。

钢材基本面分析：

供给：全国高炉开工率65.61%较春节期间降0.14%，产能利用率75.37%环比基本持平。本周调研情况来看，西北、西南地区个别钢厂有例检现象，复产高炉分散在华北、华中地区。下周预计新增检修高炉3座，复产高炉3座，料下周开工率将以平稳运行为主。五大钢材周度产量合计951.54万吨，环比增加1.22万吨；螺纹周度产量292.12万吨，环比降1.06万吨；热卷产量331.59万吨，较上周增2.06万吨。

需求：本周五大钢材消费量为774.34万吨，环比增397.89万吨；上海线螺采购量1860吨，较前值大幅下挫，需求尚未启动。从贸易商建材成交日度数据来看，本周日均为1.8万吨，消费亦无启动迹象。1月份钢材出口量为618.8万吨，相比上月增62.8万吨，较去年大增153.8万吨。

库存：上周钢材社会库存1618.17万吨，较前值增加161.75万吨；钢企厂库668.97万吨，增15.39万吨。螺纹钢社会库存827.69万吨，增103.1万吨，厂库339.52万吨，增15.54万吨；热轧社会库存260.07万吨，增22.41万吨，厂库99.09万吨，减2.84万吨。

观点: 

国家货币宽松已实施，预计近期消费好于去年。供应方面则保持宽裕状态，因环保力度下降，只是后期利润下降后部分钢厂有减量可能。库存目前以至高位，但后期累库速度有望放缓。总体来看，供平需增、库存高、基差小，利多变量主要在消费方面，等待数据验证，成材盘整走势为主。在未见减产前，原料仍强于成材。

 本周策略： 

策略：钢材中性。

套利方面：

1、    跨期套利：螺纹热卷可买5抛10。

2、    跨品种套利：买铁矿（焦煤）抛成材，低位择机做扩05成材利润。

风险点及关注点：

1、中美贸易摩擦后续影响；2、国内对冲政策；3、环保限产政策执行力度；4、基建与房地产用钢需求的表现。

铁矿石：回调释放跳涨风险，继续积累上涨势能

巴西淡水河谷溃坝事故上周无进一步处理进展，期货盘面大幅上涨消化掉春节假期消息后，随即转弱出现回调。

黑色系当中铁矿仍然引领涨跌。以结算价计，主力1905合约涨3.31%，收于638.5点，大幅增仓17.4万手，持仓119万手，交易量大增至901万手。近月1903合约涨2.31%，收于681.5点，持仓3.62万手；远月1909合约涨2.65 %，收于580点，增仓8.7万手，持仓上升至28.15万手，成交量114万手。

供应方面，巴西供应量在溃坝事故发生后明显减量，澳洲矿借势增加供应，但受产能限制，预计短期内供应仍将是淡季形态。需求方面，节日后钢厂对矿价大涨持观望态度，加之厂内库存充足，采购不积极。不过随着库存的消耗，预计未来两周采购活动及成交量会逐渐恢复，供应短缺矛盾方开始显露。海外方面，马来西亚Vale混矿码头发生火灾，目前所有的生产和运输都已经停止。根据Mysteel评估，马来港口预计将进行为期2周的检修，按发货量预计影响8条船的铁矿，影响量预计在150-155万吨左右。另据悉，Vale原定于2月20日-28日对港口进行例行检修。

总结来看，近期的铁矿走势仍将受溃坝事故处理进展影响，此外未来一段时间，现货价格除了受期货盘面影响，也会围绕钢厂补库节奏展开。方向上仍然以多头思路对待，可逢消息真空期时回调买入。

策略：

谨慎看涨。重点关注03和05合约的多单机会，同时可考虑铁矿的连续奇数合约正套机会。多矿空材、多矿空焦策略可继续持有。

关注及风险点：

一季度巴西和澳大利亚发运是否超预期、唐山等河北地区烧结限产是否继续执行、钢材价格是否超预期的虚弱。

动力煤：港口产地分歧加剧，动煤期价继续震荡

观点：节后首周动煤期货震荡调整，05合约盘中多次尝试590未果，周五夜盘收在580附近，春节过后产地煤矿陆续复产，坑口煤价出现不同程度的下调；港口报价则持续探涨，因水泥化工节后补库，贸易商挺价意愿回升，5500主流报价涨至600附近；不过电厂日耗回升缓慢，库存高位运行抑制电煤采购意愿，港口提价缺乏量的配合，此外榆林能源局发文明确煤矿复产要求，因1.12矿难引发的复产忧虑减弱。后期来看，元宵节过后产地煤矿复产数量增加，下游企业也将大面积开工，继续关注供需两侧恢复的节奏，此外澳煤进口限制虽未扩散，但煤炭进口政策风险不确定性仍在，05合约低位震荡或将继续。

策略：中性，关注元宵节后上下游的复工及进口政策的变动情况

风险：无 

煤焦:供需紧平衡，等待需求释放

观点：上周煤焦市场偏强运行。焦炭方面，上周主流市场焦企纷纷提涨焦价100元/吨，河北、江苏等地涨后有少量成交。上周焦企产能利用率上升，焦炭产量维持高位，钢厂焦炭库存虽持续下滑，但仍相对较高，多以消耗库存为主，采购意图较弱。近期受雨雪天气影响，焦企出货受阻，但贸易商采购积极性回升，港口库存增加。焦煤方面，多数煤矿及洗煤厂逐步复产，部分煤矿依旧等待安监审查，总体焦煤供应逐步回暖，但恢复正常仍需一段时间，下游焦企多以消耗库存为主，焦煤库存消耗较快。此外，近期受澳煤进口限制传闻影响，市场对煤价预期依旧较强。综合来看，短期受铁矿石大涨影响，炼钢成本较高，且前期钢厂累积较高焦炭库存，目前对原料提涨接受程度不高，但预期未来需求释放，市场心态逐步转暖。

现货及价差情况：上周澳洲中挥发煤价格维持187.5美元/吨，折算成人民币1507元/吨。日照港准一级冶金焦价格上涨50元至2200元/吨，15日收盘焦炭主力1905合约期现价差为157元/吨左右，15日收盘焦煤主力1905合约期现价差在-233.19元/吨左右。（与澳洲中等挥发焦煤价差）

周度供需及库存数据：上周整体焦炭库存增加8.96万吨至844.2万吨。其中，焦炭四大港口库存增加18万吨至340万吨，国内样本钢厂焦炭库存减少8.49万吨至438.17万吨，独立焦化厂焦炭库存减少0.55万吨至66.03万吨。上周焦企产能利用率上升，焦企产量维持高位，但北方地区受雨雪天气影响运输，焦企出货受阻。上周整体炼焦煤库存减少106.04万吨至2027.21万吨。其中，港口炼焦煤库存减少26万吨至284万吨，国内样本钢厂炼焦煤库存增加17.64万吨至891.22万吨，独立焦化厂炼焦煤库存减少62.4万吨至851.99万吨。多数煤矿及洗煤厂复产，焦煤供应逐步回升，但下游多以消耗库存为主，多数焦企按需采购。

本周策略：焦炭方面：中性，短期焦炭供应相对宽松，下游钢厂需求一般，短期缺乏上涨驱动，等待节后真实需求兑现，结合成材走势逢低做多。焦煤方面：中性，多数煤矿及洗煤厂逐步复产，焦煤供应逐步缓解，下游多以消耗库存为主，采购意图一般。套利方面：1、关注焦炭5-9正套机会，逢低做多；2、做多矿焦比价，多铁矿1905空焦炭1905。

风险点：煤矿安全检查力度减弱；澳洲焦煤进口限制放松；中美贸易战预期转差；焦炭库存累积超预期；成材库存累积超预期。

农产品

白糖 ：节后进入销售淡季，郑糖震荡

行情回顾：

2019年2月11日—2月15日，白糖1905合约收盘价4977元/吨，较节前下跌1.48%。白糖1909合约收盘价4975元/吨，较节前下跌0.46%。当周白糖1905合约与1909合约价差为2元/吨，较节前下跌52元/吨。现货方面，当周国内主产区白砂糖柳州均报价5226元/吨，昆明均报价5140元/吨，主销区武汉白砂糖均报价5570元/吨。

国际市场方面，ICE 11号糖03合约当周收盘价为13.10美分/磅，较上周同期上涨0.37美分/磅。截至2月14日，巴西糖配额内到港含税价为3384元/吨，较上周同期下跌36元/吨，配额外到港含税价为5363元/吨，较上周同期下跌60元/吨；泰国糖配额内到港含税价为3422元/吨，较上周同期下跌14元/吨，配额外到港含税价为5425元/吨，较上周同期下跌24元/吨。截至2月14日，OPEC原油价格64.28美元/桶，较上周同期上涨2.71美元/桶。

截至2月15日，郑交所白砂糖仓单数量为11416张，较节前减少10张，有效预报数量为2100张。

未来行情展望：国际方面，印度、泰国生产情况仍是市场主导因素，目前印度、泰国累计产糖量同比高于上年，市场观点分化，而由于泰国本年度日产高于上年，预计未来一段时间增量还将有所扩大，产量高于预期，施压原糖，预计原糖仍以震荡为主；国内方面，前期传闻的广西工业临储政策确认落地，有利于糖厂缓解资金压力，但从1月全国产销数据来看，广西单月销糖量同比滑落为负，不及市场预期，叠加节后将进入销售淡季，市场悲观情绪有所回升，预计短期内震荡为主。长期来看，国际原糖价格长期维持低位，明年全球糖料种植面积或有所减少，在近期举办的迪拜糖会上，主流国际机构均预计供给过剩情况有所缓解，全球糖市供求状况有望向平衡点逼近。

策略：短期内持中性观点。

风险点：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气

棉花&棉纱：中美将再次磋商，谨防贸易战风险

行情回顾：

2019年2月11日—15日，当周郑棉1905合约收盘价15005元/吨，较前一周下跌245元/吨，下跌幅度为1.61%。截至2月15日，国内棉花现货CC Index 3128B报15489元/吨。本周棉纱1905合约收盘价为24285元/吨，较前一周下跌40元/吨，下跌幅度为0.16%。截至2月15日，CY IndexC32S为23120元/吨，较前一周持平，CY IndexJC40S为26430元/吨，较前一周持平。2月15日，中等级棉花进口到港价指数为80.85美分/磅，较前一周下跌2.45美分/磅。

截至2月15日，美棉ICE 3月合约收盘价为72.14美分/磅，较前一周下跌1.39美分/磅。截至2019年2月14日，ICE棉花登记库存为129765包，较前一周增加2319包。

截至2019年2月15日，郑交所一号棉花仓单数量为17223张，有效预报的数量为1798张。

未来行情展望：中美贸易战方面，中美之间90天暂停互加关税的时间接近尾声，本周双方进行了高级别磋商，就主要问题达成原则共识，并将于下周在华盛顿继续磋商，市场的悲观情绪有所缓和。但由于双方在贸易方面的分歧较大，预计贸易摩擦一时难以得到有效解决。国内方面，春节假期之后，纺企陆续开工，市场交投较平淡，棉花仓单以及棉布库存的压力仍存，预计郑棉短期走势震荡为主。长期来看，如果中美贸易战得到顺利解决，或将增加我国棉花需求，提振棉价。 

策略：短期内，我们对郑棉持中性的观点，谨防贸易战风险。 

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

纸浆：1月纸浆进口大幅增加，浆价高位回调

行情回顾：

截至2019年2月15日下午收盘，SP1906合约当周收于5394元/吨，较节前收盘价下跌80元/吨；SP1909合约收于5308元/吨，较节前收盘价下跌64元/吨。纸浆期货合约目前总持仓量为128872手。

截至2019年2月15日，针叶浆国际价格方面，加拿大凯利普中国主港进口价为700美元/吨（2月净价）；俄罗斯乌针、布针中国主港铁运价格为630美元/吨（2月陆运净价）；智利银星中国主港进口价格为680美元/吨（2月面价）。针叶浆山东地区价格方面，加拿大凯利普当周销售价格为5800元/吨，较节前上涨50元/吨；俄罗斯乌针、布针当周销售价格为5650元/吨，较节前上涨75元/吨；智利银星当周销售价格为5675元/吨，较节前上涨50元/吨。

截至2019年2月15日，阔叶浆国际价格方面，巴西鹦鹉中国主港进口价格为720美元/吨（净价）；智利明星中国主港进口价格为650美元/吨（2月面价）；俄罗斯乌斯奇、布拉维克中国主港进口价格（铁运）为610美元/吨（2月陆运净价）。国内阔叶浆市场价格方面，山东地区巴西鹦鹉市场价格为5650元/吨，较节前上涨50元/吨；智利明星当周市场价格为5625元/吨，较节前上涨25元/吨；印尼小叶硬杂价格为5600元/吨，较节前上涨75元/吨。

截至2019年2月15日，生活用纸全国均价为7900元/吨，价格较节前减少20元/吨；双胶纸全国均价为6016.67元/吨，价格与节前持平；双铜纸全国均价为5533.33元/吨，价格与节前持平；白卡纸全国均价为4943.33元/吨，价格与节前持平。

未来行情展望：虽然欧盟地区木浆港口库存以及中国地区木浆库存均创阶段新高，但库存的高企主要是由于阔叶浆，国内2018年漂针浆供给同比减少，针叶浆基本面好于阔叶浆，且目前国内针叶浆和欧洲针叶浆价差为历史高位，价差有回归动力；Suzano表示未来将会减少亚洲地区的纸浆供给，短期内针叶浆期货价格或较为坚挺，有继续上涨可能，但需重点关注港口库存数量以及下游纸厂开工情况。长期来看，2018年四季度经济增速最新公布，为6.4%，自2009年一季度以来再次跌破6.5%的区间；2018年GDP增速为6.6%，创下自1990年以来的新低。经济增速的放缓会影响木浆及下游纸制品的消费，目前尚未看到经济筑底企稳的迹象，长期我们对纸浆期货持谨慎偏空的观点。

策略：纸浆供应仍处于高位，需求端尚未看到明显改善，关注节后纸厂开工情况，对纸浆期货持谨慎偏空观点，可逢高做空。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

油脂：节后消息面平淡 油脂维持震荡

油脂本周整体震荡。2月中美经贸谈判再度取得阶段性进展，双方商定将于下周再华盛顿继续进行磋商，同时美总统还表示或将90天截至期限延长60天。市场解读两国谈判可能达成一定形式的贸易协议。未来贸易战进展仍然值得持续关注，但市场也将逐渐将关注焦点转移至新年度美豆新作。马盘在本周高位回落。基本面消息上，MPOB报告中1月末马来库存下降6.7%至300万吨，产量环比小幅下滑3.9%至174万吨，出口增长21%至168万吨，库存相对利多，但174万吨的产量明显偏高，在利多基本消化和减产不及预期的引领下，盘面逐步走弱。对2月产量的判断上，Sppoma预估2月1-10日产量环比下滑47.4%，因存在工人休假影响。另外出口上ITS预估2月1-10日环比减少13%，欧盟进口减的较多。内盘棕油库存回升较大，棕油现阶段库存处在67万吨，由于近期棕榈油成交提货较差，棕榈油库存明显累积。近期由于部分船期推迟到港，贸易商及工厂挺价意愿较强。整体成交看冬季终端消费低迷，下游买货意愿不强。菜油库存小增2万吨，库存仍处在历年同期的高位，进口利润小幅走弱，市场成交仍一般。盘面走势震荡，相对来讲，豆油因贸易谈判进展相对偏弱。

策略：

在节后粕类需求仍无起色，油厂挺油价的背景下，我们认为国内油脂继续去库，但目前节点棕油压力较大，后期库存将进一步累积，单边看震荡。套利上豆棕价差依旧看扩，另外可逐步布局棕油59反套。

风险: 贸易谈判进展 棕油产量 汇率风险

粕类：内外盘区间震荡，继续关注中美贸易谈判

NOPA压榨月报显示1月压榨量为1.716亿蒲，高于市场预期且为历史同期最高水平。上周四USDA周度出口销售报告显示截至1月3日当周美豆18/19年度销售净下降61.2万吨，其中中国取消订单80.7万吨，未知目的地取消订单44.4万吨。不过2月中美经贸谈判再度取得阶段性进展，双方商定将于下周再华盛顿继续进行磋商，同时美总统还表示或将90天截至期限延长60天。市场解读两国谈判可能达成一定形式的贸易协议。未来贸易战进展仍然值得持续关注，不过随着南美大豆上市，中美贸易战对中国进口大豆到港的影响将越来越小，另外未来市场也将逐渐将关注焦点转移至19/20年美豆新作。

国内方面，海关数据显示1月我国进口大豆738万吨，环比增加29%，但同比下降13%。上周盘面榨利仍有所转好，有利远期买船增加。国内进口大豆库存截至2月1日为607.8万吨，连续4周下降。2月1日至2月15日两周上下游均在春节假期，两周开机率分别为0.65%和14.42%，下周油厂将大部分开机，开机率将回升至40%以上。成交上，2月12日至2月15日下游陆续开始有成交，日均成交量14.25万吨。由于春节前下游成交和提货量明显转好，油厂豆粕库存压力缓解，截至2月1日数据沿海油厂豆粕库存继续下降，由74.36万吨下降至63.35万吨。不过节后豆粕需求可能明显转差，届时豆粕库存可能再度上升。

策略：谨慎看空。CBOT盘面暂时震荡，中国增加采购美豆国内供给充裕，另外春节后下游生猪养殖对豆粕的需求可能明显转差。未来密切关注中美经贸谈判进展，同时关注盘面榨利变化，总体而言我们不看好豆粕及基差后期走势，但下跌空间取决于盘面榨利变化及非洲猪瘟疫情发展。

风险：南美天气，贸易战，中国采购美豆的数量，非洲猪瘟疫情发展等。

玉米：关注供需博弈的走向

目前供需博弈相对偏空，上游农户仍有售粮压力，国家粮油信息中心数据显示东北产区售粮进度偏慢17%，其中地趴粮受保存条件所限仍有待消化；而下游需求中深加工企业库存相对充足，南方港口库存处于历史同期高位，且生猪养殖行业产能出清后饲料需求尚未恢复；再加上中美贸易谈判仍在进行之中，对玉米及其替代品进口增加的担忧仍然存在。接下来需要留意供需博弈的走向，特别是中下游补库心态，一方面上游售粮压力逐步释放，另一方面猪价持续上涨之后对饲用需求预期或发生改变。

玉米淀粉：行业库存大幅累积

因春节期间淀粉出库量大幅下降，行业库存大幅累积，带动淀粉现货价格稳中下跌，现货生产利润下滑。淀粉期价跟随玉米回落，但淀粉-玉米价差未有明显扩大，表明市场对淀粉行业供需预期依旧偏乐观，这主要源于华北-东北玉米价差，在这种情况下，淀粉期价依然受华北原料成本支撑。

交易建议：谨慎看多，建议激进投资者继续持有前期多单，谨慎投资者观望为宜，待中下游补库启动后入场做多。

风险因素：国家收抛储政策、环保政策与进口政策。

鸡蛋：5月期价升水扩大

在上周周报中，我们基于统计规律和潜在供需利多因素两个方面预计期价继续下跌空间有限，前者包括现货往年节后下跌幅度和现货月均价从1月到5月平均波动幅度，后者包括三个方面，其一是芝华数据显示贸易商库存评分大幅下降或表明年前贸易商积极去库存，其二是淘汰鸡价格持续下滑或表明养殖户恢复老龄蛋鸡淘汰过程，其三是非洲猪瘟影响下后期鸡蛋对生猪的替代消费。但在期价低开高走之后，我们也留意到，往年节后低点到5月底鸡蛋现货价格的反弹幅度同样有限，除去2014年因为禽流感导致大量淘汰之外，其他各年度反弹幅度均不超过0.6元/斤，而目前主产区均价对期价贴水超过700元，据此我们认为期价反弹空间同样受限。

交易建议：谨慎看空，建议投资者继续观望为宜，后期升水扩大后激进投资者可以考虑入场轻仓做空。

风险因素：环保政策与禽流感疫情等。

生猪：节后猪价反弹，暂时仍需冷静

本周全国外三元生猪均价为12.13元/公斤，环比上涨6.78%，同比下跌5.49%。受节前集中抛售等影响，节后猪价出现强势反弹，全国外三元生猪价格较1月底上涨1.30元/公斤。本周华北、华中涨幅最大，周度上涨幅度分别达1.50元/公斤、1.34元/公斤；东北地区在强势反弹后，价格出现回落。疫情方面的去产能形势与日俱增，据猪易数据显示，截至2019年1月，黑、吉、辽、豫、苏多省能繁母猪存栏下降30%-40%，皖、闽、晋、蒙四省能繁母猪存栏下降20%-30%。往年节后消费淡季猪价下跌的规律被打破，说明适重猪源出现一定紧缺，屠企不得不提价收猪。同时节后消费仍处于淡季，加之各地疫情影响清栏猪场带来的猪源集中释放，一定程度上仍旧压制猪价上涨，近月猪价上涨空间或将受限。

风险关注：非洲猪瘟疫情、国家政策、自然灾害

量化期权

商品市场流动性：

品种流动性情况：甲醇大幅增仓

2019年02月15日，棕榈油减仓133588.06万元，环比减少5.08%，位于当日全品种减仓排名首位。甲醇增仓816,235.67万元，环比增长20.52%，位于当日全品种增仓排名首位；铁矿石5日、10日滚动增仓最多；焦煤5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，铁矿石、螺纹钢和PTA分别成交16824084.11万元、15608969.91万元和11846639.08万元（环比：14.66%、18.28%、79.64%），位于当日成交金额排名前三名。

 

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年02月15日，煤焦钢矿板块位于增仓首位；油脂油料板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、化工和有色三个板块分别成交4680.84亿元、2396.46亿元和2231.34亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、农副产品和谷物板块成交低迷。

 

期权：贸易谈判落地，看空豆粕隐含波动率

本周中美贸易代表将再度进行谈判，谈判结果将对豆粕价格具有显著的影响，因此带动豆粕隐含波动率近期维持高位，在19.66%附近，而豆粕的历史波动率则在14.35%附近，隐含波动率溢价明显，建议投资者在此次谈判结束后，做空豆粕隐含波动率。

5月白糖期权平值合约行权价移动至5000的位置，而白糖当前60日历史波动率为14.89%，而平值看涨期权隐含波动率则上升在16.50%附近。白糖真实波动率逐渐放大，不建议继续持有做空波动率组合。

铜期货60日历史波动率为10.12%，铜期权主力平值期权隐含波动率同步下行至12.62%，波动率小幅回升。考虑到铜价处于区间底部，波动率短期可能有所放大，不建议继续做空铜期权的波动率。

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。