2023年锌矿供应增长传导至冶炼端产量增加是较为确定的事件，影响锌价波动的关键还在于终端需求弹性强弱，变量还看基建持续托底的力度，地产边际改善的程度，汽车产销量增长的态势，光伏支架的需求增量。2023
年锌价会在宏观政策向好预期的支撑下，根据产业需求弹性的变化，结合 20000 元/吨附近的冶炼成本支撑，寻找反弹空间。3 月影响锌价的中观变量：西南地区限电或影响锌锭产量减少（利多）；复工复产后增加原料采购（利多）；终端需求基建投资增速保持平稳（利多）；汽车产销平稳（利多）；房地产边际改善（利多）；光伏支架的增量需求可期（利多）。

一、2023 年矿产端产量增长将传导至冶炼端增加

（一）、锌矿加工费处于高位，反映锌矿产量增长趋势

2022 年，中国锌矿产量 310.2 万吨，累计同比增长-1.66%，小幅回落。2022 年中国累计进口锌矿 413.4 万吨，累计同比增长 13.34%，进口锌矿数量保持增长。2023 年锌矿供应端增加将逐渐传导至冶炼端增长，国产锌矿加工费和进口锌矿加工费趋于上涨，印证矿产端供应增加。2023 年 2 月，国产锌矿加工费 5650 元/吨，较 2022 年初回升 1900 元/吨。进口锌矿加工费 240 美元/吨，较 2022 年初回升 100
美元/吨。锌矿加工费（2/8 分成后）7324 元/吨，较 2022 年初回升 1524 元/吨。随着锌矿供应增长，加工费上升，2 月下旬锌矿企业生产利润 3046 元/吨，较 2021 年四季度高利润水平回落近 6300 元/吨，但较 2 月中旬低位回升近 500 元/吨。2023 年 3 月，锌矿加工费或稳定在相对高位，需密切关注加工费上行趋势的持续性对锌价上行步伐抑制程度。

（二）、3 月精炼锌产量或受云南限电影响有所回落

2023 年 1-2 月中国精炼锌产量 101.2 万吨，较 2022 年同期产量增长 3.6%。2023 年 1 月，精炼锌企业开工率
81.36%，较去年 12 月回落近 4 个百分点。2022 年中国累计进口精炼锌 7.92
万吨，累计同比增长-81.76%，进口精炼锌处于亏损状态，或许与俄乌冲突导致的海外物流运输受阻有关。据 SMM 资讯，受西南地区限电干扰，3 月国内锌锭供应或比预期降低 13000 吨左右。2023 年，随着锌矿供应端增长传导至冶炼端，精炼锌产量整体上会有所增加。2022 年国内锌冶炼厂成本在 20000 元/吨附近，2023 年 2 月下旬锌冶炼厂利润 1824 元/吨，较 1 月回落近 200
元/吨。近年来，每当沪锌价格跌至成本端附近时，支撑力度较强，出现止跌企稳反弹。2023 年 3
月，继续关注成本端对沪锌价格支撑力度，即可将成本线视为锌价区间震荡的箱体下沿。

（三）、需求有待改善，库存有所回升

2 月底，上期所锌锭库存 12 万吨，较 1 月底回升近 3 万吨。SMM 七地锌锭社会库存 18.34 万吨，较 1 月底回升
2.6万吨。LME 锌库存 3.3 万吨，较 1 月底回升 1.6 万吨。目前现货市场成交一般，升水回落。终端需求改善有待时日，下游初级加工端回升将增加原料采购，3 月关注锌库存回落情况。

二、下游初级加工企业开工率回升，终端需求改善仍需时日

锌下游初级加工领域主要在镀锌、压铸锌合金、氧化锌，其中镀锌需求占比在
60%左右，终端需求在基建地产、汽车、光伏支架，主要用途是防腐蚀。压铸锌合金、氧化锌也主要用在基建地产、汽车等领域。2023 年 2 月下旬，下游初级加工端镀锌开工率、压铸锌开工率、氧化锌开工率分别为 79.92%、60.16%、61.6%，较 1 月下旬分别回升 79 个百分点、50 个百分点、52 个百分点，显示出复工复产推动下游初级加工端开工率回升。2023 年 2 月下旬，镀锌库存53.1 万吨，较 1 月下旬回升 8.8 万吨，与终端需求尚未完全好转有关。鉴于锌的下游终端需求与铜、铝有类似之处，本文不再过度叙述。2023 年，影响锌价波动的需求端变量还看基建持续托底的力度，地产边际改善的程度，汽车产销量增长的态势，光伏支架的需求弹性。3 月随着需求逐渐恢复，对锌价影响偏正面。

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