宏观&大类资产

宏观大类：从央行信用到实体信用扩张

时势造英雄，说的便是这种情况。经济的结构性转型带来了资产负债表的结构型变迁，地产负债扩张的受限压缩了实体流动性的扩张，当央行置入AA级信用资产，监管系统的表将以可见的形式提供扩张——基础货币的投放驱动增加。当银行的资本金得到补充，从吸走本已流动性不足的二级市场到央行进入资本金补充环节，我们的理解是央行借着信用中介的手直接参与了实体的信用创造。1月份的金融数据料改善，从降准降息压低信用的成本到创新工具抬升信用的蓄水池，信用传导的最后一公里在接近，市场的风险偏好料得到提振，维持风险资产中性偏多判断。

策略：维持避险资产中性、风险资产中性偏多

风险点：油价上涨过快

中国宏观：充实商业银行资本

昨日中国人民银行决定创设央行票据互换工具，公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据；银保监会允许保险机构投资符合条件的银行二级资本债券和无固定期限资本债券。央行和银保监会的举措将助推银行充实自身资本，为加大金融对实体经济的支持力度创造有利条件，也有利于疏通货币政策传导机制，防范和化解金融风险，缓解小微企业、民营企业融资难问题。另外昨日国家税务总局发布了关于深入贯彻落实减税降费政策措施的通知。在当前经济下行压力依旧的背景下，我们认为今年财政政策将更加积极。

策略：谨慎看空地产下游 

风险点：楼市调控放松超预期

贵金属：美欧的分化，金银的等待

美欧经济数据的分化加大了美元短期冲击的风险，金银延续偏弱震荡。尽管美欧政府处在停摆状态，但是1月份公布的经济数据依然显示美强欧弱的经济数据分化没有改变——美国周度失业金申领再次降至19.9万人的历史低位，Markit制造业PMI似乎没有受到金融市场冲击，继续上行至54.9，而欧元区制造业PMI却是继续下行至50.5。监管中国信用传导渠道的创造性增加、中美贸易预期的缓和，需要关注的是在市场风险偏好的提振短期存在冲击的风险，澳洲继续上抬了贷款利率以遏制地产市场，我们认为新兴市场的风偏存在一次修正，关注美元短期内的上行风险，金银偏弱震荡短期不变。

策略：中性，看空金银比价

风险点：油价上涨过快

金融期货

国债期货：利率波动或加大

由于前期市场对于经济下行以及降息降准的预期打的较足，期债出现快速上行，目前在稳增长政策预期的不断释放以及地方债提前发行的影响下，期债整体呈现平台整理行情。政策层面来看，央行决定创设央行票据互换工具，公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从央行换入央行票据。其本质是为银行发行永续债背书，有助于银行对于资本金的补充以及信用的扩张。但由于其并不增加基础货币投放，因此对流动性影响中性，宽信用预期的释放对利率债则会带来一定的压力。但综合来说，伴随着经济周期的回落，货币政策维持宽松的节奏基本较为确定，未来降准降息预期仍在，也奠定了利率继续下行的基础，无论是政策预期或是专项债的供给冲击，对期债的影响仍属阶段性的，我们维持调整即为上车机会的观点不变。

策略：中性

风险点：通胀超预期、地方债放量超预期

股指期货：宽信用政策的推动

伴随着前期风险资产的快速上行，目前继续反弹上行的动力或开始出现了边际减弱的变化，股市在调整后呈现偏震荡的走势。消息层面上，央行决定创设央行票据互换工具，公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。这一举措无疑又是推动信用扩张的另一种宽信用政策，其本质是为银行发行永续债背书，有助于银行对于资本金的补充以及信用的扩张。短周期来说，在一系列稳增长预期的带动下，政策对股市的托底作用越来越强，对市场或也有短线反弹的推动作用。但是在PPI以及社融增速尚未企稳的大背景下，预计经济向下压力仍存，盈利端的中期拐点未到，风险资产反弹预计为短线行情，股指或仍将呈现区间震荡行情。

策略：中性

风险点：减税政策超预期

能源化工

原油：委内瑞拉地缘政治局势升温

近期委内瑞拉地缘政治局势升级，美国与委内瑞拉在石油领域的关系紧密，委内瑞拉对美国原油出口量仍旧高达50万桶/日，而美国也对委内瑞拉出口石脑油、凝析油等作为重油稀释剂，如果川普对委内瑞拉石油领域发动制裁，影响的不仅仅是委内瑞拉的石油生产与出口，对美国本土的原油与成品油价格也会产生重要影响，这会加剧当前石油市场重质原油紧张的局面，对于美湾炼厂的损失会比较大，这也是此前美国制裁委内瑞拉避开其石油领域的重要原因，如果川普对委内瑞拉石油禁运，美国炼厂将难以在短期内找到替代油种。

策略：中性

沥青：委内瑞拉同美断交 沥青多头保持强势

原油端由于委内瑞拉同美国断交的影响有所支撑相对抵消部分EIA库存利空的影响，但委内瑞拉同美国在查韦斯时期曾长期保持“政冷经热”的格局，美国能否对委内瑞拉石油贸易形成制裁仍有诸多不确定因素。同时最坏可能性美停止委原油进口，势必使委现政权更加依赖中国和俄罗斯，对于沥青的原料供应反而存在加强的可能性。沥青自身基本面格局并不支持期价进一步上行的走势，山东京博和科力达已经复产沥青，同时秦皇岛炼厂也加大沥青产量，北方供应增加。而华东和华南随仍有赶工期的需求，但马上临近春季假期，这部分需求将快速萎缩。

策略建议及分析：

建议：谨慎看空

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

燃料油：富查伊拉禁用开放式脱硫装置

本周，富查伊拉宣布将开始禁止船只在其港口水域使用开放式脱硫装置(open-loopscrubber)，也是近期自新加坡、中国后又一个重要的港口国家发布对开放式脱硫塔的禁令。这意味着IMO2020限硫令生效之后，安装了开放式脱硫装置的船只在经过特定水域时仍需要使用合规的低硫燃油。根据EGCSA数据，截至18年5月31日，安装或预订脱硫装置的船只有983艘，其中63%安装的是开放式脱硫装置，而中国、新加坡与富查伊拉三地的船燃消费大约占全球总消费量的四分之一，因此这些国家对开放式脱硫装置的禁用将促进未来对低硫燃油的需求，利空高硫燃料油，对燃料油月差也会有一定支撑。国内市场方面，当前上期所燃料油期货主力合约FU1905与新加坡380cst掉期1904合约的内外盘价差大概在27美元/吨。与此同时，FU1905-FU1909的跨期价差为135元/吨，相较之下新加坡380cst掉期1904-1908的月差经汇率换算大概为180元/吨，内盘月差相较外盘月差低45元/吨，FU 59价差仍有一定的上涨空间。

策略：中性操作，等待OPEC+减产出现确实性利好消息；考虑多FU1905-FU1909月差

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长

PE：下游补库环比走弱，PE偏弱震荡

观点：昨日L震荡行情，现货方面，交投转弱，总体持稳。本周新增检修不多，目前无论开工和供给均处高位；外盘方面，进口窗口打开，且后续会继续有低价货源到港，且价格低于节前水平，进口压制依然存在，但已基本在行情上取得兑现；需求端，目前农膜需求处于稳步下滑阶段，但春季地膜需求而使得农膜总需求下行暂止。综合来看，石化端价格总体持稳局部小跌，有意继续去库为春节做准备，近期为节前最后一波补库，之后随着物流逐步停运，节前补库也将逐步进入尾声，而下游因前期中上游不做库存和港口的远期点价货源，在下游库存消化一般的情况下，补库意愿存在但总体不足。近日价格因宏观情绪波动影响较大，石化端为了去库让利出售，外盘窗口持续打开，且1月中下有部分货源到港，年后到港更多，进口货源压制与日俱增，近期行情依旧震荡为主，随着补库的完结，周内价格或呈先扬后抑。套利方面，近期PP下游BOPP备货意愿环比走弱，使得其整体基本面在逐步转弱，而PE因进口对内盘的压制前期已经在盘面上逐步兑现，加之当前港口低价货源并不多，以及地膜的阶段性好转，使得其短期基本面状况好于PP，但近日甲醇和宏观情绪变动较大，而其对PP的联动更为明显，短期LP价差操作难度增大，但随着节后较多PE到港，L-P之后仍存回落风险。

策略：中性逐步转为偏弱震荡；1-5反套，L-P短期操作难度加大

风险：原油的大幅摆动；伊朗问题；中美贸易摩擦；MA大幅波动；宏观影响

PP：补库已基本完成，BOPP新单零星成交，密切关注宏观情绪和原油走势

观点：昨日PP震荡下行，盘中价格大幅下滑对现货心态影响较大，部分牌号小幅松动。供给方面，前期临停逐步复产，供给过剩逐步加剧。共聚-拉丝价差持稳，价差方面支撑尚可，粉料、丙烯止跌，成本端和替代品的支撑环比好转。需求方面，PP需求端季节性弱于PE，近期BOPP利润虽稳中有升，但BOPP厂订单天数下降、成品库存上升，同时共聚注塑类制品汽车白电产销不及预期，需求端未见明显起色，且随着一季度进程有进一步转弱预期。综合来看，今日石化库存降幅显著下滑，市场情绪悲观，贸易商让利出货成交依然有限，BOPP新单零星成交，终端备货已基本完成，石化库存预计节前将开始累计，叠加近期内盘供给过剩环比略有好转，外盘进口窗口打开但并未对价格实际过多压制，下游需求一般但在走弱，丙烯粉料回落成本端支撑减弱，基本面环比变弱但略好于PE，整体偏弱震荡行情为主。套利方面，近期PP下游BOPP备货意愿环比走弱，使得其整体基本面在逐步转弱，而PE因进口对内盘的压制前期已经在盘面上逐步兑现，加之当前港口低价货源并不多，以及地膜的阶段性好转，使得其短期基本面状况好于PP，但近日甲醇和宏观情绪变动较大，而其对PP的联动更为明显，短期LP价差操作难度增大，但随着节后较多PE到港，L-P之后仍存回落风险。

策略：中性震荡向偏弱节点过渡，周内价格或呈先扬后抑；1-5反套，L-P短期操作难度加大

风险：原油大幅波动；贸易摩擦；MA大幅波动；宏观影响

PTA，EG：TA与EG现货均呈震荡整理之态

观点：上一日TA 05 震荡整理为主、EG 06延续低开震荡走势。TA方面，上游成本近日高位回落明显、TA加工费中低水平附近波动，阶段性供需目前处于季节性加速累库状态、不过4-11月有望迎来持续去库；EG方面，持续一两个月的利润弱态对国产与进口量均已有明显抑制、叠加需求阶段性回落力度小于预期、EG库存累积幅度已有明显压缩，但阶段性库存仍处高位攀升通道，且二季度库存去化程度仍与供应受抑制力度高度关联。价格走势方面，TA05目前价格弹性较大、短期维持中性观点，远期供需我们依然持乐观态度、对05等远期合约持谨慎看多观点，在具有安全边际区域偏多配置TA、价格弹性较足策略上可考虑拉长建仓区间应对；而EG供需压力缓解仍需时间、期货06升水现货幅度较大，暂维持对EG06的中性观点、短期低位震荡为主，策略上维持区间操作、参考5000-5500元/吨。

策略：单边，TA等待具有安全边际区域偏多配置，由于价格弹性较足策略上可考虑拉长建仓区间应对；EG06暂持中性观点、维持区间操作策略、参考5000-5500元/吨。跨期，TA3-5、5-7以正套大思路对待为主，5-9等待价差收窄后再考虑补回正套头寸；EG跨期暂观望为宜。套保，聚酯企业买保锁定利润策略为主（注意原料比例调整）；EG后期关注期现价差覆盖成本时的卖保机会、低价区域需注意控制比例。

主要风险点：宏观系统性风险；原油再度持续下跌。

甲醇：港口累库放缓，内地陆续公布春检量 

观点：内地需求结束，理论压力回压西北，然而山东西北未继续下跌，陆续公布煤头春检量（量级正常）。港口等待月底兴兴复工后港口库存见顶，本周累库放缓，陆续公布外盘检修量（较预期多），后续关注内地套利物流能否继续施压港口。算上春节前后兴兴复工，全国平衡表1-2月持续中等幅度累库。3月小幅累库，4月进入煤头春检（亏损或导致加量）小幅去库。（然而兴兴复工后分化为：港口短期去库，内地持续高位累库，需要内地至华东套利窗口季节性打开才能继续冲击港口库存）。

策略：（1）单边：谨慎看空。（2）跨期：空5多9（基差及库存合适，1-2月累库预期不改，关注3月底春检去库离场）（3）跨品种：低估观望，等待4月多MA空PE机会 

风险：外购MTO久泰及南京志诚提前至3-4月开车（暂时放在6月）

PVC：现货成交稀疏，节前观望 

观点：下游陆续放假，连续四周季节性累库，2-3月展开季节性快速累库，4月进入秋检去库。预估平衡表3月累库高点较18年低。右侧保守做法是节后回来实际累库幅度是否未如预期累积幅度，再考虑V5的多头配置可能。然而V1905左侧提前补涨收基差至负，暂且观望，慎防期现冻结陷阱 

策略：（1）单边：中性操作。（2）跨品种：观望，等待节后回来多V5空LL5机会（3）跨期：观望（基差缩至0后无基差优势 VS 预期累库后绝对水平仍偏低，无明显机会）

风险：19年春节后回来复工比18年还晚，累库超预期

橡胶：供应高峰即将过去，期价维持震荡

观点：昨天沪胶维持窄幅震荡，价格走势略偏强，从最近几天走势来看，主力合约11500元/吨一线支撑较强。随着前期市场预期国内宏观托底带来的价格反弹基本反应完毕之后，受下游需求年前快速季节性走弱的影响，周二价格重新回落。根据泰国海关最新公布的数据显示，泰国2018年12月份天然胶出口量为44.77万吨（含乳胶及混合胶），环比下降2.06万吨，跌幅4.4%，同比去年同期下跌11.36%，主要受泰国12月雨水较多的影响。其中混合胶出口15.13万吨，环比增加0.86万吨，增幅4%，同比去年同期增长14%。供应端呈现出一定的缩收状态，季节性来看，1月之后，全球产量将从高产转入低产期，供应最大的时期即将过去。同时产胶国保护当地胶农的举措对阶段性也有干扰，总体供应端存在一定利好。昨天现货价格基本维持不变，期现价差也基本与前一日持平。目前主力合约升水混合胶910元/吨；随着春节假期的临近，多空双方均有减持迹象。据卓创从仓库了解到，春节前入库较多，出库方面，上周出货情况良好，随着春节临近，本周开始将会降温。本周下游工厂陆续放假，开工率将下降至年内低点，直到春节假期后甚至元宵节后才开始复工，开工率回升；这也决定了沪胶价格或难有表现。但目前期现价差并不能吸引套保盘的大幅介入，预计春节前延续震荡，建议暂时观望。

策略：中性

风险：无

有色金属

铜：现货贴水继续扩大，湿法铜贴水严重

24日，现货市场升贴水较上个交易日再度回落，现货贴水幅度再度扩大，湿法铜贴水超过250元/吨，但是由于时间成本问题，当前贴水下，中间商仍然不愿意采购，市场货源卖盘力量依然比较大；另外，下游企业采购依然较为谨慎，整体现货市场成交一般。

上期所仓单24日整体有所回升，近期仓单变化较为无序，主要是现货转成贴水以及假期因素导致的仓单库存持有成本较高相互纠结，导致仓单变化较为无序。

24日，精炼铜现货进口维持小幅亏损，较此前一个交易日变化不大。洋山铜升水继续持平。湿法铜流入量并不高，但因现货市场接货力量有限，湿法铜贴水幅度比较大。

24日,LME库存整体小幅增加，主要集中在欧洲仓库， LME库存格局预期在转向，但短期变化量并不大，主要是供应依然未能有效恢复。COMEX库存继续延续下降格局，绝对幅度已经比较低，因此，COMEX/LME比值大方向上依然处于修复格局。

英美资源集团(Anglo American PLC)发布的数据显示，2018年四季度，该公司铜产量为18.4万吨，高于前一年同期的14.9万吨，预计其2019年铜产量为63-66万吨。

另外，结合此前几家铜企业情况，整体产量符合预期。

整体上，供应格局和预期并没有太多变化，不过，我们认为，当前的市场核心仍然在于政策预期，目前对力度预期放缓，但预期并未消除，因此，整体上，铜价格反弹构架依然保持，但力度有所放缓。

总体上，产业链方面，在中国新增冶炼产能未投放之前，现货市场仍然以偏紧为主，另外，由于国外精炼铜产能的干扰，中国周边精炼铜短期供应依然偏紧；未来展望来看，印度冶炼厂恢复已经扫除法律障碍，国内中铝东南等冶炼厂已经逐步进入达产通道，因此，未来供应以恢复预期为主；但此前铜价格回落，加上库存偏低，以及中国政策预期，和美国基建预期，需求存在一定的期待，因此，支撑铜价格反弹。

策略：谨慎反弹

风险：政策预期未能兑现 

不锈钢：短期304不锈钢价格表现平稳

304不锈钢品种： 

现货：今日上午304不锈钢市场主流成交价持稳为主：佛山热轧主流成交价不变，无锡热轧主流成交价不变；佛山冷轧主流成交价不变，无锡冷轧主流成交价不变。当前不锈钢市场下游企业多数已放假，尽管价格小幅上涨但市场成交零星。即日原料价格计算304不锈钢利润回落，不过依然有一定利润。春节期间300系产量将有所下降，但春节期间下游需求进入真空期，预计1月下旬不锈钢库存继续增加。不过节后订单来看，近期青山、福建福欣等不锈钢厂远期订单接单情况较好，加之节前现货市场备货不多，因此市场对春节后需求存在一定乐观预期，节后主要压力可能来自于春节期间不锈钢累积的库存。

原料：镍铁——近日中镍矿价格小幅回升，镍铁价格继续小幅上涨，市场上镍铁现货货源偏紧，即期原料计算镍铁利润小幅回升。国内山东鑫海、印尼金川等预期的镍铁新增产能投产进度基本都延后，印尼镍铁集中投产时间或在3月份甚至二季度，投产时间的推迟导致镍铁短时间内无法兑现之前预期的供应压力，从而引发反弹修正行情。国内镍铁增量主要是山东鑫海，该产能第一台炉子已经出铁，第二台炉子本周开始烘炉，预计2月份出铁，预计春节前不会再新投，施工方工期亦延后。不过虽然时间在延后，但中线供应压力依然巨大，2019年2-5月份德龙印尼、青山印尼四期、金川等印尼新增镍铁产能集中投产，2019年印尼镍铁产能增幅可能高达13-15万镍吨/年。铬铁——铬矿港口库存居高不下，铬矿市场成交偏淡；因高铬工厂库存偏低，高铬主产区内蒙古限电，高碳铬铁供应受到限制，工厂无多余库存，价格获得支撑，但因不锈钢厂减产，高碳铬铁表现为供需两弱，价格持稳。

观点：原料端来看，国内外镍铁供应增加的预期依然是中线的重要供应压力，但近期镍铁投产进度不及预期，现货市场镍铁供应偏紧，供应增量可能集中在二季度。不锈钢供应来看，春节期间国内不锈钢产量将出现下降，但需求的下降速度比供应降速更快，且后期进口压力可能上升，春节期间304不锈钢库存可能继续累升。目前下游工厂陆续放假，尽管价格短期受到镍价的一定提振，但实际成交量较少，我们预估春节前304不锈钢价格可能持稳为主。不锈钢中线供应压力依然巨大，中长线价格并不乐观，但春节后传统旺季支撑下，304不锈钢价格可能会迎来一个短期的回暖。

策略：暂时观望。

风险点：镍铁、不锈钢供应增加的预期无法兑现，进度持续后移；宏观利好政策。

 锌铝：节前锌铝呈现有价无市迹象

锌：据海关总署，12月锌锭进口量9.38万吨，环比下降17.4%，同比下降7.02%，2018年全年累计进口71.54万吨，同比上升5.8%。当前下游备库将完成，库存出现小幅累积，锌锭现货有价无市，因此预计短期锌价或有回调压力，节前不建议继续追高。基本面我们维持炼厂供给瓶颈（搬厂、环保以及设备问题）暂时难以解决的判断，主因国内冶炼厂由于受到非利润因素限制产能一直未能有效增加，锌价短暂回调后或继续走高。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润恢复，因此待市场因素如环保、搬厂等问题解决（时间节点或出现在19年一季度以后），炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观风险。

铝：LME注销仓单再增5万余手，主因港交所正在考虑LME仓储新规所致，因此市场预期未来伦敦库存将要下滑。其次由于铝价维持低迷，近期减产幅度有所扩大，因此内外铝价大幅上行。中线看，海德鲁复产有望，铝市供给端压力或持续释放。需求端人民币回升预期增加，叠加海外供给恢复预期增强，沪伦比值明显回升，预计今年开始出口量将较去年下滑，需求端减少预期增加。随着电解铝供给压力仍大加之成本进一步塌陷，库存仍处于高位且电解铝成本（如氧化铝、阳极碳素等）重心持续下移，后市成本端供给压力也较大，因此成本下行预期不变，预计电解铝减产规模难继续扩大以及新增产能将如期释放。考虑到19年仍有大量产能待投，预计产能仍将不断释放，预计国内铝价2019年一季度之前铝价表现或相对疲软。风险点在于亏损因素或导致电解铝企业减产大幅增加，则铝价可能会出现反弹，但反弹力度仍需看后市减产规模。

策略：单边：观望。套利：观望。

风险点：宏观波动。 

镍：精炼镍库存有所回流，镍铁现货保持紧张

24日，进口镍对金川镍贴水小幅扩大，至975元/吨，进口镍对电子盘贴水收窄至25元/吨，金川镍升水上调至950元/吨。

24日镍仓单有所回升，仓单量总量至1.12万吨，当日现货市场在经过此前的成交活跃之后，转入清淡。

24日，现货精炼镍进口亏损幅度较上个交易日有所收窄，不过，进口亏损仍然继续保持较高的水平，继续限制进口，此前已建议关注进口亏损收窄的方向变化；另外，24日，LME库存有所回升，不过，LME去库存方向延续不变。

镍铁镍矿方面，24日，镍矿CIF报价持平，镍铁价格24日持平，下游钢厂招标价格较上周上调10元/镍，但目前尚未得到镍铁企业响应，现货镍铁依然偏紧，目前镍铁市场格局不变。

不锈钢市场方面，24日不锈钢现货指导价格普遍持平，现货市场已经进入假期模式，仓库也将陆续放假。 

产业链上，不锈钢终端继续企稳好转，但假期临近，库存开始有一定的积累，不过，因经济刺激预期，终端需求有一定期待；镍铁现货市场延续偏紧格局，不过，国内新增冶炼产能继续投放，远期供应增加展望不变，但有所延后；精炼镍库存小幅回流，但展望下降不变，当前市场焦点在于精炼镍自身，因湿法镍目前无法被证伪或者被证实确定能如期投放，因此，镍价格整体仍然以震荡预期为主，另外，短期镍铁偏紧，因此，镍价格震荡偏强。

策略：中性

风险：镍铁不锈钢超预期，湿法镍明确

黑色建材

钢材：预期分化，多空博弈

观点：多空双方节前增仓，预期分化，博弈加剧。库存数据显示春节累库速度与往年相近。昨日建材成交继续走低，需求正随着假期临近而收缩，通常在节前两周及节后两周保持相对低需求。产量方面，钢厂检修增多，产量减少。近期盘面易受情绪因素干扰，建议正套持有，平抑风险，若价格大幅回调，可逢低买入，布局节后行情。

策略：中性，短期高位震荡。

套利：正套持有

风险：限产政策变化、下游需求大幅下跌、贸易战谈判变化

铁矿：现货成交减少，期价跟随钢材

观点：节前现货贸易逐渐减少，期货盘面开始交易节后预期，市场预期分歧较大，多空博弈加剧。本周铁矿补库渐近尾声，成交较上周减少，加上近期突发事件频发，建议多单止盈减仓，或跨期正套持有。但长期逻辑仍然看多，建议逢回调买入。

策略：中性，短期震荡，长期看多。

套利：正套持有

风险：限产政策变化、人民币大幅波动、钢价大幅下跌

焦炭、焦煤：钢焦博弈激烈，震荡格局难以打破

期货方面，昨日日盘煤焦小幅下跌，焦煤主力1905合约收盘跌0.49%，焦炭主力1905合约收盘跌0.02%。现货方面，昨日日照港准一级冶金焦炭价格维持2050元/吨，唐山二级冶金焦到厂价格维持1910元/吨。澳洲中挥发焦煤价格维持188.25美元/吨，折算成人民币1510元/吨。

观点：昨日煤焦市场偏强运行。焦炭方面，昨日河北大型焦企提涨100元/吨，而山西个别钢厂意欲提降50元/吨，主要由于钢厂焦炭库存水平普遍偏高采购意图较弱，节前钢焦博弈日趋激烈。焦煤方面，近日煤矿逐渐停产，低硫主焦煤供应紧张。焦企配煤库存充足，但优质资源库存较低。但近日蒙煤通关大幅好转，日通关量750车左右。综合来看，节前上下游企业对焦价分歧较大，焦价震荡概率较大；而随着进口煤数量回升，焦煤供应也有所缓解，但短期依旧维持强势。

策略：焦炭方面：中性，预期转暖，现货价格企稳，但产业供过于求格局仍然存在，走势持续性存疑，警惕盘面回调。焦煤方面：中性，受陕西煤矿事故以及煤矿安全论证检查等影响，焦煤供应较为紧张，节前呈震荡格局。套利方面：焦炭5-9正套，等待节后需求兑现。

风险点：煤矿安全检查力度减弱；中美贸易战预期转差；焦炭库存累积超预期；成材库存累积超预期。

动力煤：产地上涨情绪转弱，期价继续偏弱运行

观点：昨日动煤期货继续弱势调整，05合约跌至570下方运行，日耗回落，下游年前采购稀少，海运费持续下跌，港口5500主流报价降至595；此外产地拉运减少，坑口前期涨幅较大的地区开始出现回调，产地上涨情绪有所减弱。中期来看，往年惯例地方煤矿本周开始陆续停产过年，神木此次事故等于是让榆林正常的停产放假提前了十天，不过下游工业企业同时也会陆续停产放假，基本面料将呈现供需两弱状态，后期关注节后停产煤矿的复工及下游需求的复苏情况。

策略：中性，榆林保供文件令市场看涨情绪降温，节前供需两弱，观望为宜

风险：无 

农产品

白糖：郑糖震荡为主

重要数据：2019年1月24日，白糖1905合约收盘价5030元/吨，较前一日下跌0.34%。现货方面，国内主产区白砂糖柳州均报价5180元/吨，较前一日持平。国际市场方面，ICE糖11号03合约收盘价为12.98美分/磅，较前一交易日持平。郑交所白砂糖仓单数量为10966张，较前一日减少10张，有效预报的数量为860张。

根据巴西Unica 1月上半月公报，截至1月16日，巴西中南部2018/19榨季（4月-3月）累计压榨甘蔗56267.54万吨，同比减少4%；累计产糖2635.05万吨，同比减少26%；累计产乙醇302.03亿升，同比增加20%，其中产无水乙醇91.45亿升，同比减少14%，产含水乙醇210.58亿升，同比增加44%。

行情分析：国际方面，目前印度、泰国生产情况仍是市场主导因素，一方面，印度糖业协会发布本榨季最新估产数据，较去年10月预估值下调80万吨，但仍处于西印度糖业协会预估值之上，另一方面，泰国目前实际产糖量同比增加30%以上，存在增产风险，预计原糖仍以震荡为主；国内方面，春节前集中备货阶段即将结束，叠加印度、泰国产量施压，短期内对郑糖持中性观点。长期来看，国际原糖价格长期维持低位，明年全球糖料种植面积或有所减少，全球糖市供求状况有望向平衡点逼近。

策略：印度、泰国产量施压，短期内策略中性

风险点：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气

棉花：郑棉窄幅震荡

重要数据：2019年1月24日，郑棉1905合约收盘价15185元/吨，国内棉花现货CCIndex 3128B报15488元/吨。棉纱1905合约收盘价24240元/吨，CY IndexC32S为23120元/吨。ICE美棉03合约收盘价73.18美分/磅，印度棉花MCX 01合约收盘价20620卢比/包。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为18514张，较前一日增加118张。

商务部发言人表示，近期有关美方取消与中方经贸磋商的报道不实。实际上，双方经贸团队一直保持着密切的沟通与联系。应美国财政部长姆努钦、贸易代表莱特希泽的邀请，刘鹤副总理将于1月30日至31日访美，举行中美经贸问题高级别磋商，共同推动落实两国元首重要共识。目前，双方正在加紧就磋商有关安排进行密切沟通。

未来行情展望：中美贸易战方面，中美两国暂停相互加征新的关税，双方工作团队在抓紧磋商，向着取消所有加征关税的方向努力，双方将于月底进行新一轮贸易磋商，市场的悲观情绪有所缓解。就国内而言，棉纺织企业春节前的补库基本完成，陆续有企业开始放假，短期内，我们预计郑棉走势震荡为主。长期来看，如果中美贸易战得到顺利解决，或将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点，谨防贸易战风险。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：继续震荡

周四美豆收盘小幅上涨，3月合约涨0.4美分报916.2美分/蒲。巴西南部干热天气影响产量前景，巴西第二大产州帕拉那州将产量预估下调230万吨，南里奥格兰德州则下调产量预估34万吨。由于豆价低迷，Farm Futures预估2019年美国大豆种植面积将下降5%，玉米种植面积扩大13%。另外市场持续关注中美贸易战谈判进展，在没有新的消息影响下CBOT暂时还将以震荡为主。

国内豆菜粕仍旧继续震荡。供需面没有太大变化，上周盘面榨利转好国内买船增加，国内进口大豆库存截至1月18日为647.5万吨，周环比下降近20万吨。由于节前下游存在备货需求，一月以来豆粕成交和提货转好，油厂胀库压力缓解，上周开机率由41.66%增至47.66%，本周仍将继续保持高水平。上周油厂豆粕日均成交量继续保持较高水平16.574万吨，昨日成交放量至39.93万吨，成交均价2765（+17），沿海油厂豆粕库存截至1月18日由100.76万吨下降至84.35万吨，连续第二周明显下降。

昨日广东富之源菜籽放行，近日将开榨，菜粕期价下跌。前期因中加关系紧张，华南油厂进口菜籽或未卸船、或卸船后还不被允许加工生产，直接导致上周油厂菜籽、菜粕库存和开机率全部下降，菜粕走势略强于豆粕。不过由于目前正值水产消费最淡季，菜粕成交寥寥，再加上华南进口葵籽粕等替代杂粕供应充足，菜粕现货基本稳定，后期仍需关注中加关系及进口菜籽压榨情况。

策略：中性。不看好国内豆粕走势，但下跌空间取决于盘面榨利变化及非洲猪瘟疫情发展，认为节前继续大幅下跌空间有限。

风险：南美天气，贸易战，中国采购美豆的数量，非洲猪瘟疫情发展等

油脂：依旧强势

外盘美豆类震荡偏强，市场担忧南美天气，美豆油创下近期新高。马盘再度走高，出口向好，季节性减产以及库存下降的前景，市场情绪乐观。内盘油脂震荡偏强，在外盘强势背景下难以真正下跌。另外国内备货虽进入尾声，但油厂依然挺价油价，前几周豆粕胀库令油厂开机率持续下降，并降至偏低水平，豆油产出量相应减少，同时节前食用油集中备货进行，油厂出货速度较理想，国内豆油去库存持续进行中，目前豆油库存量大降至143万吨附近，较此前的历史高位更是降了40万吨。非洲猪瘟蔓延及环保政策导致散养户大规模退出，生猪存栏降幅大于预期，市场对饲料后期需求不看好，买油卖粕交易持续。相比棕油库存因到港进一步增加，目前接近60万吨，1月份24度到港量预估上调至50万吨左右，并且多集中在华南地区，料棕榈油整体库存短期维持升势。菜油近期走势偏强，主要因华南部分菜籽卸船出现延缓，中加关系紧张所致，后期可能还会影响到开工，库存已降至50万吨以内，后期继续关注去库速度。

策略：在国内油脂去库油厂挺价的背景下，我们认为国内油脂目前难有大的回调，持续建议逢低买入策略，目前仍维持谨慎偏多不变。

风险: 贸易战进展 棕油产量。

玉米与淀粉：期价窄幅震荡

期现货跟踪：国内玉米现货价格稳中偏弱运行，东北和华北局部地区小幅下跌，南北方港口持稳；淀粉现货价格整体稳中偏强，部分厂家小幅上调20-30元不等。玉米与淀粉期价全天震荡运行，波动幅度均不大。

逻辑分析：对于玉米而言，现货方面表现为上中下游之间的博弈，上游农户余粮较多，售粮压力较大，而中下游贸易商和饲料企业出于对进口政策和年后需求的担忧，补库意愿较弱，深加工企业多已经历补库过程，年前现货弱势或将延续。期价方面，远月新合约上市后维持升水格局，或表明市场对供需依旧乐观，考虑到抛储底价上调预期，期价继续下跌空间或有限，后期市场关注焦点或转向中下游补库；对于淀粉而言，市场转为成本拖累和供需支撑的博弈格局，后期重点关注玉米价格走势，考虑到基差因素，再加上我们对玉米相对乐观，我们同样倾向于淀粉期价下跌空间或有限。

策略：中性偏多，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者可以考虑轻仓做多。

风险因素：国家收抛储政策、环保政策与进口政策

鸡蛋：现货价格继续下跌

期现货跟踪：芝华数据显示，鸡蛋现货价格继续下跌，贸易监控显示，收货较难，走货很慢，贸易状况变动不大，贸易商看跌预期继续小幅增强。鸡蛋期价近弱远强，其中远月合约盘中反弹，以收盘价计， 1月合约下跌40元，5月合约上涨13元，9月合约上涨7元。

逻辑分析：近月合约已经进入交割月，继续关注意义已不大，后期重点关注现货价格和基差走势；由于蛋鸡养殖行业盈利持续时间远超以往周期，可以合理预期接下来蛋鸡存栏将逐步恢复，后期蛋鸡养殖利润趋于下滑，对应鸡蛋现货价格趋于下行，或主要体现在5月合约上，9月合约更多受季节性规律的支撑。

策略：谨慎看空，考虑到5月期价大幅贴水已经在一定程度上反映供需宽松预期，期价节前或震荡调整，建议投资者观望为宜，后期再行择机入场。

风险因素：环保政策与禽流感疫情等

生猪：涨跌调整

猪易网数据显示，全国外三元生猪均价11.15元/公斤。东北整体回落，市场供需博弈激烈，价格或小幅调整为主。河北地区猪价下跌。华中、华东地区稳中涨跌。西南、华南地区小幅调整。广东价格小幅上涨，广西猪价稳定，部分地区走货好转，加之养殖场前期集中出栏，目前出栏压力不大，但屠宰厂暂无提量计划，走货一般，短期行情或继续稳定。四川生猪价格稳定为主，省内价差不断缩小，养殖单位出栏积极性较高。整体而言，国内生猪均价止涨转跌，局部涨跌调整。年关将至，屠企后期陆续减产停宰，养殖方意向将年内和年后产能提前释放，供应面呈放宽趋势，加之猪肉流通性增强，低价猪肉泛滥或导致销区下游砸行，预计低价区猪价持续上涨空间或逐步收窄。

纸浆：港口库存继续增加，短期施压期价

重要数据：2019年1月24日，纸浆1906合约收盘价格为5394元/吨，价格较前一日下跌0.77%，当日成交量为52.7万手，持仓量为14.3万手。纸浆1909合约收盘价格为5308元/吨，价格较前一日下跌0.67%，成交量为10262手，持仓量为18382手。

针叶浆方面：2019年1月24日，加拿大凯利普中国主港进口价为700美元/吨（1月净价），俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为650-670美元/吨（1月陆运净价），智利银星中国主港进口价格为680美元/吨（1月面价）。针叶浆山东地区价格方面，加拿大凯利普当日销售平均价格约为5750元/吨，俄罗斯乌针、布针当日销售平均价格约为5575元/吨，智利银星当日销售平均价格约为5625元/吨。

阔叶浆方面：2019年1月24日，巴西鹦鹉中国主港进口价格为720美元/吨（1月净价），智利明星中国主港进口价格为630美元/吨（1月净价），俄罗斯布阔和乌阔中国主港进口价格为630-650美元/吨（1月净价）。国内阔叶浆市场价格方面，山东地区巴西鹦鹉当日销售平均价格约为5600元/吨，智利明星当日销售平均价格约为5600元/吨，印尼小叶硬杂当日销售平均价格约为5525元/吨。

据俄罗斯国家统计局数据显示，2018年俄罗斯纸浆产量较2017年增长3.1%，达到860万吨。

数据显示，2019年1月下旬，常熟港木浆库存59万吨左右，较上月下旬上升18%，较去年同期增加119%。受前期长江天气原因影响，本月到货量略上升；月内出货速度平稳。

未来行情展望： 虽然欧盟地区木浆港口库存以及中国地区木浆库存均创阶段新高，但库存的高企主要是由于阔叶浆造成，国内2018年漂针浆供给预计与上年持平，甚至略微减少，针叶浆基本面好于阔叶浆，且目前国内针叶浆和欧洲针叶浆价差为历史高位，价差有回归动力；Suzano表示1月份所有地区阔叶浆不变价，且未来将会减少亚洲地区的纸浆供给，短期内针叶浆期货价格或较为坚挺，有继续上涨可能，但需重点关注港口库存数量。长期来看，国内经济增长乏力，或使得下游纸制品需求减少，降低纸浆需求，国内经济问题的解决是一个长期性问题；与此同时，社会对于纸制品消费结构逐渐发生改变，无纸化办公的普及降低文化纸的需求，进而降低纸浆需求，长期我们对漂针浆期货持谨慎偏空观点。

策略：Suzano维持所有地区BEK价格不变，且未来减少对中国供给量，对纸浆期货持谨慎偏多观点，但需防范月底纸浆港口库存继续增加的风险。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品市场流动性：煤焦钢矿增仓首位

品种流动性情况：

2019年01月24日，甲醇减仓91660.00万元，环比减少2.48%，位于当日全品种减仓排名首位。冶金焦炭增仓690,582.01万元，环比增长8.72%，位于当日全品种增仓排名首位；螺纹钢、阴极铜5日、10日滚动增仓最多；动力煤、白糖5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、PTA和焦炭分别成交12382672.82万元、10897911.85万元和9632393.51万元（环比：16.68%、15.33%、9.26%），位于当日成交金额排名前三名。 

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年01月24日，煤焦钢矿板块位于增仓首位；贵金属板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交3386.26亿元、2319.56亿元和1924.24亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、谷物和农副产品板块成交低迷。

期权：豆粕隐波上升，沪铜波动率继续走低

豆粕的当前关注点仍围绕在中美贸易摩擦上，中美重启谈判之后，市场对于贸易摩擦预期普遍偏乐观，加上南美大豆天气较为良好，带动国内豆粕价格持续下行。豆粕隐含波动率近期有所回升，上行至20.20%附近，从波动率交易的维度上没有较好的交易机会，建议以观望为主。

5月白糖期权平值合约行权价移动至5100的位置，白糖当前60日历史波动率同步上行至13.98%，平值看涨期权隐含波动率上升至15.52%附近。白糖真实波动率逐渐放大，不建议继续持有做空波动率组合。

近期铜价整体振荡偏弱，但仍处于箱体振荡空间中，波动率持续下行，平值看涨期权隐含波动率下行至11.66%。隐含波动率与历史波动率的差值已逐步缩窄，建议投资者做空波动率的头寸可逐步止盈出场