经济短期改善，居安仍需思危――1季度经济数据点评：

总体判断：

经济增长：经济低开高走，有望继续改善。1季度GDP同比增速6.7%，虽较去年4季度小幅回落、创09年1季度以来新低，但仍处年度增长目标区间，且增速回落主要为1-2月开局不佳拖累，3月已明显改善，预示经济短期企稳，这在价格上也得到了印证。1季度GDP平减指数同比增速由负转正至0.5%，CPI同比增速2.1%、PPI同比增速-4.8%，均较去年4季度回升。当前物价整体温和回升，经济有望继续改善，我们预测2季度GDP增速或回升至6.8%。

结构分析：外需弱内需旺，二产落三产升。从需求看，外需低迷但内需较旺，1季度消费仍是中流砥柱，对经济增长的贡献率或超过去年，而投资贡献率或超过30%。从生产看，1季度第二产业对经济增长的拉动略回落，而第三产业对经济增长的拉动略回升，两者差距进一步拉大。虽然二、三产业增速同步回落，但第三产业增速仍远高于第二产业。

消费：仍是中流砥柱。3月社消名义增速10.5%，实际增速9.7%，限额以上增速8.6%，均较1-2月反弹回升。受家电、汽车拖累，前两月增速回落，但3月汽车、粮油食品增速明显回升，支撑3月消费走强。未来消费仍是中流砥柱。

固定资产投资：投资持续改善，基建地产双升。1季度固定资产投资增速10.7%，较去年4季度反弹回升，3月增速进一步走高至11.1%。其中，制造业投资增速回落至6.4%，仍较低迷，但房地产和基建投资均大幅改善，是1季度投资增速回升的主因。具体看，1季度基建投资增速大幅回升至19.2%，其中占比最高的水利环保投资3月增速大幅升至33.2%，创14年8月以来新高。1季度地产投资增速转正并大幅上升至6.2%，地产销量增速更是暴涨至33.1%，且3月地产投资、销量当月增速均创新高。但须警惕，民间投资增速、占比均大幅下滑，意味着稳增长挤出效应正在显现。展望未来，产能过剩和盈利低迷仍将制约制造业投资改善，而需求改善和库存去化则有望令地产投资企稳，稳增长力度渐增有望令基建投资保持高增长。预测4月固定资产投资增速升至11.8%，房地产投资增速13.7%。

工业增加值：工业低开高走，产量增速转正。1季度工业增加值增速由15年底的6.1%小幅回落至5.8%，整体表现低开高走，由1-2的5.4%（09年3月以来新低）大幅反弹至3月的6.8%（15年7月以来新高）。而3月发电量增速大幅上升至4.0%，分行业增加值增速涨多跌少，钢铁、水泥、有色金属等工业品产量增速由负转正，都印证了3月工业增速的改善。展望未来，电力耗煤跌幅扩大指向工业生产力度短期减弱，预测4月工业增速小幅回落至6.3%。而2季度工业整体改善趋势未变，预测2季度工业增速升至6.1%。

经济展望：居安仍需思危。1季度经济低开高走，在地产、基建的强力拉升下，3月需求、生产均较1-2月大幅改善。但未来仍需关注三大风险：一是经济改善力度减弱。各地出台楼市调控政策，叠加去年同期基数偏高，令4月上旬40城日均地产销量同比增速大幅回落，其中一线城市增速暴跌至零值附近，指向终端需求走弱，而4月前半月电力耗煤跌幅扩大，意味着工业生产改善力度较3月减弱。二是通胀上行风险未消。4月初蔬菜价格小幅回落，但猪价再创新高，国际油价持续上涨，而货币超发实质未改，均对CPI形成推升压力，或将制约央行未来货币政策空间。三是美元加息并非缺席。随着美国通胀的快速回升，市场预测6-9月会再次加息。耶伦上周表示货币政策没有预设路线，循序渐进地加息依然是合适的。16年美国加息仍是定时炸弹，届时仍需防范阶段性人民币贬值压力加大、资金流出的风险，后者或将对国内经济构成冲击。

以下是正文：

一、经济增长：经济短期企稳，有望继续改善

经济增速趋缓，仍处目标区间。1季度GDP同比增速6.7%，较去年4季度小幅回落，创09年1季度以来新低。虽然1季度GDP增速仍在下滑，但一方面6.7%的增速仍处年初全国两会制定的6.5%-7%增长目标区间内，另一方面GDP增速下滑主要受1-2月开局不佳拖累，3月以来已明显改善，短期经济已明显企稳。

平减指数转正，通胀温和区间。经济企稳在价格上也得到了印证。1季度GDP平减指数同比增速由负转正至0.5%，CPI同比增速2.1%、PPI同比增速-4.8%，均较去年4季度回升。

有望继续改善。当前处于短期蜜月期，物价整体温和回升，而经济有望继续改善，我们预测2季度GDP增速或回升至6.8%。

外需弱投资升，消费中流砥柱。从支出法看，统计局并未披露三大需求对GDP增长的贡献率，但称“（消费）去年全年贡献率66.4%，（今年）有可能要超过这个数据”、“固定资产投资仍然发挥关键的引领作用，对经济增长的贡献率应该要超过30%”，这意味着内需尤其是消费，仍然是经济增长的中流砥柱。而从1季度三驾马车名义增速走势看，受外需疲弱影响，出口跌幅仍大；受基建、地产反弹拉动，投资增速小幅回升，领跑三驾马车；而消费增速则稳中趋降。

工业增速回落，三产贡献上升。从生产法看，1季度第二产业对GDP累计同比的拉动由去年4季度的2.6%回落至2.3%，而第三产业的拉动由去年4季度的4.0%回升至4.2%。二、三产业对GDP同比拉动的差距进一步扩大。从增速上看，第二产业增速由去年4季度的6.1%回落至5.8%，占第二产业占比最大的工业，1季度增速5.8%，较去年底小幅回落。第三产业增速由8.2%回落至7.6%，但仍远高于第二产业增速。

二、消费：仍是中流砥柱

消费增速反弹回升。3月社消名义增速10.5%，实际增速9.7%，限额以上增速8.6%，均较1-2月反弹回升。

消费结构趋势未变。乡村增速继续快于城镇，餐饮增速继续快于商品零售，网上零售继续高增。

必需品增速涨跌互现。粮油食品饮料烟酒、日用品类同比增速小幅回升，服装增速大降至4.4%。

可选品增速现分化。汽车、装潢增速均回升，家电、家具、通讯器材、石油制品增速回落。药品高增19.8%，领跑各行业，珠宝负增。

消费仍是中流砥柱。1季度消费低开高走。受家电、汽车拖累，前两月增速回落，但3月汽车、粮油食品增速明显回升，支撑3月消费走强。未来消费仍是中流砥柱。

三、固定资产投资：投资持续改善，基建地产大升

1季度固定资产投资增速持续回升。1季度固定资产投资增速10.7%，较去年4季度的9.3%反弹回升。其中，1-2月投资增速10.2%，较去年12月反弹，而3月增速进一步走高至11.1%。房地产投资和基建投资大幅改善是是1季度投资增速回升的主因。

1季度中央项目投资低位波动，地方项目投资持续回升。1季度中央项目投资同比增速2.8%，较去年底小幅下滑，其中1-2月增速大跌至-4.4%，3月反弹并转正至9.1%。1季度地方项目投资者增速11.1%，较去年底小幅回升，其中1-2月大升至10.9%，3月进一步走高至11.2%。

1季度民间投资增速持续回落，占比下滑。1季度民间投资增速由1-2月的6.9%继续下滑至5.7%，远低于去年底的10.0%，与固定资产投资增速走势差距拉大。而1季度民间投资占全国固定资产投资的比重为62.0%，低于去年同期的65.0%，也低于去年底的64.2%。

1季度投资的资金来源增速先降后升。1季度固定资产投资到位资金同比增速6.4%，虽较1-2月的0.9%大幅反弹，但仍略低于去年底的7.7%。其中，国家预算资金、利用外资、自筹资金均先降后升，而国内贷款增速持续走高。

1季度制造业投资增速低位震荡。1季度制造业投资同比增速由去年4季度的7.5%回落至6.4%，其中1-2月增速7.5%，较去年12月小幅反弹，但3月回落至5.6%。当前产能过剩困局仍待破解，盈利依然低迷，企业投资意愿依然偏弱。

1季度工业分行业投资增速涨跌互现。制造业中，1季度与去年底相比，偏上游原材料的黑色金属、有色金属投资均降幅收窄，非金属矿投资增速下滑；偏中游加工组装的电气机械、计算机通信电子投资增速走高，通用设备、专用设备、铁路船舶航空航天增速均回落；偏下游的汽车制造增速大幅回升。1季度采矿业投资跌幅较去年底扩大，而公用事业中的电力热力燃气水投资增速小幅回升。

1季度基建投资增速大幅回升，水利环保投资增速创新高。1季度基建投资增速由去年4季度的15.6%大幅回升至19.2%，其中1-2月增速15.7%，较去年12月回升，而3月增速进一步走高至22.0%，印证财政支出增速大幅走高。分项看，1季度电力热力、交运仓储、水利环保增速均回升，占比最高的水利环保投资增速持续大幅上升，3月增速33.2%，创14年8月以来新高。

1季度房地产投资增速大幅回升，地产销量增速再创新高。1季度地产投资同比增速6.2%，较去年4季度的-3.2%由负转正并大幅走高。其中3月增速9.8%，创15年2月以来新高。而1季度地产销量增速则由去年4季度的4.8%暴涨至33.1%，其中3月增速37.7%，创13年5月以来新高。

地产库存仍须去化，购地新开工均回升。1季度商品房待售面积增速由去年底的15.6%降至13.1%，指向地产库存持续去化。地产销量高增、库存持续去化令3月底商品房库存销售比（待售面积/近三个月销售面积均值）明显低于去年同期，但与历年同期相比，仍处偏高水平，意味着地产库存仍须去化。而需求改善、库存去化令开发商购地、开工意愿上升。1季度土地购置面积增速-11.7%，降幅较去年底大幅收窄，而新开工面积增速则由负转正并大幅回升至19.2%。

1季度服务业投资增速整体回升。1季度服务业投资增速较去年底整体回升，其中教育大幅回升、文化体育娱乐小幅回升、卫生社会工作小幅回落。当前服务业持续保持较快增长，对经济增长的贡献率已经超过工业，占经济比重不断提高，服务业的快速发展也创造了新的就业岗位，服务业增长成为实现经济结构优化升级的必然要求。因而未来仍需不断简政放权、打破垄断，让服务业成为大众创业万众创新的重要抓手，才能取得更好的发展。

预计4月投资增速小幅上升，2季度投资增速继续走高。基建、地产大幅回升带动，1季度投资增速持续回升，反映稳增长效果正在逐渐显现。展望未来，传统行业产能过剩、盈利持续低迷背景下，制造业投资增速难有起色，但随着地产需求改善、库存去化、开工回升，地产投资增速有望短期企稳，而财政赤字率大幅提升、投资资金来源充足，意味着基建投资有望保持高增长。预测4月固定资产投资增速11.8%，房地产投资增速13.7%，预测2季度固定资产投资增速升至12.3%。

四、工业：工业低开高走

1季度工业增加值增速回落，3月大幅反弹。1季度工业增加值同比增速5.8%，较去年底的6.1%小幅回落。具体看，1季度工业增加值月度同比增速低开高走，由1-2的5.4%（09年3月以来新低）大幅反弹至3月的6.8%（15年7月以来新高），而3月工业增加值环比增速也大幅回升至0.64%，高于去年同期。3月发电量增速由1-2月的0.3%大幅上升至4.0%，也印证了3月工业的改善。

3月分行业增加值增速涨多跌少。下游涨跌互现，中游涨多跌少，上游小幅回升。下游行业中，汽车、医药回升，农副食品加工、食品、医药均下滑。中游加工组装行业中，通用设备、专用设备、电气机械回升，铁路船舶航空航天、计算机通信电子下滑。中游原材料行业中，电力热力、化学原料、非金属矿、有色金属增速走高，钢铁、橡胶塑料下滑。上游采矿业增速小幅回升。

3月主要工业品日均产量增速普遍回升，水泥产量激增。3月发电量增速较1-2月大幅上升，印证工业增速大幅反弹。分行业看，偏上游的原油加工量增速回落并转负；中游乙烯产量增速小幅回落但仍远高于去年4季度，而粗钢、水泥、有色金属产量增速均回升并由负转正，其中水泥产量增速大幅激增，为14年9月以来重现正增长；下游汽车产量增速小幅回升。

预测4月工业增速小幅回落，2季度工业增速小幅回升。受1-2月开局不佳拖累，1季度工业增速小幅回落，但3月大幅反弹并创新高。展望未来，4月以来电力耗煤增速跌幅再度扩大，指向工业改善力度有所减弱，预测4月工业增速小幅回落至6.3%。而2季度工业改善趋势未变，预测2季度工业增速升至6.1%。

五：经济展望：居安仍需思危

1季度经济低开高走，在地产、基建的强力拉升下，3月需求、生产均较1-2月大幅改善，预测2季度经济增速有望继续回升至6.8%，通胀短期保持在3%以下温和区间。但展望未来，三大风险未消，仍须居安思危：

一是经济改善力度减弱。一方面，2月以来地产刺激政策持续出台，令3月地产需求火爆、房价高企，导致部分城市出台调控政策，而去年330地产新政出台后地产销量增速持续上升，楼市调控叠加基数偏高，令4月上旬40个大中城市日均地产销量同比增速从3月下旬的90.1%大幅回落至66.3%，其中一线城市销量增速暴跌至零值附近。地产销量增速下滑意味着终端需求走弱。另一方面，虽然3月六大电厂日均电力耗煤同比增速由1-2月的-16.0%大幅回升至-1.9%，但4月前15天日均耗煤增速降至-7.3%，指向工业生产改善力度较3月明显减弱。

二是通胀上行风险未消。3月CPI仍低于3%的年度目标，通胀绝对水平依然温和。4月初蔬菜价格小幅回落，但猪价再创新高，国际油价持续上涨，均对CPI形成推升压力。而当前人民币汇率虽短期升值，但货币超发实质未改，同样会对增大通胀上行压力。而通胀上行风险未消，或将制约央行未来货币政策空间。

三是美元加息并非缺席。年初美股下跌、经济走弱，市场曾预期美国再次加息延后到17年，而3月份美国再次延后加息，也给了全球金融市场喘息之机。但随着美国通胀的快速回升，市场预测6-9月会再次加息。耶伦上周表示货币政策没有预设路线，循序渐进地加息依然是合适的。16年美国加息仍是定时炸弹，届时仍需防范阶段性人民币贬值压力加大、资金流出的风险，后者或将对经济构成冲击。