年报关注点：应对疲弱市场四变革，四季度收入增速逆势大幅提升，顺利完成股权激励目标。海天2015年全年收入112.94亿，同比增长15.05%，净利润25.09亿，同比增长20.06%，实现EPS0.93元，其中单四季度收入31.72亿同比增长24.9%，净利润6.68亿同比增长19.9%，单季度收入增速创历史新高，并顺利完成股权激励目标。我们认为在疲弱的消费环境下，几大食品巨头纷纷出现收入增速下滑甚至负增长的情况，但是海天通过针对性地对市场、产品体系、以及配套产能的调整，保持了全年稳健的成长，再一次显示了优秀的管理能力；从盈利能力看，整体毛利率41.94%，比去年同期提高1.53pct；三项费用率15.2%同比基本持平；净利率22.22%同比增0.93pct，再创上市以来新高，不仅显著高于竞争对手，在整个食品领域也属翘楚。

产品结构：非酱油业务将成为主要的收入增长点。报告期内，公司产品总产量及酱油、酱类、和耗油的分产量均排名第一。其中，酱油收入67.16亿，同比增6.62%，略低于预期，但酱油销量134万吨，遥遥领先行业内公司。同时，海天着重开展高中低多层次酱油产品布局，覆盖不同层次消费者需求，尤其是高端酱油发展迅速。调味酱收入18.13亿，同比增18.23%，销量突破21万吨，子产品各具特色、表现活跃，新品发展后劲较足。蚝油收入17.77亿，同比增32.88%，销量突破40万吨，业内遥遥领先。目前公司耗油新品按计划逐步投放，从地方性向全国化，从餐饮到居民，充分满足各层次消费需求，未来有望拿下100万吨目标。

2016年经营目标：收入增长15%，利润增长20%。公司规划2016年收入达到129.9亿元增长15%，净利润达到30.12亿元增长20%。我们认为蚝油、调味酱、醋、料酒等品类将成为主要的收入增长点：江苏工厂3月份试产，6月份正式投产，初期主要是蚝油等小调味品，初期投产有10万吨，预计蚝油2016年增长将继续保持在20%以上；调味酱2015年受制于产能原因，增长略低于预期，16年将推出对标老干妈的豆豉酱产品，预计收入增速有望达到30%；醋品类收入目前已达到4-5亿，预计未来也会保持20%以上的增速。此外，2016年公司计划加快推进兼并收购合作，共同做大调味品特色产品和特色区域品牌。

风险因素。食品安全风险；原材料价格波动风险；品牌被侵害风险。

盈利预测、估值及投资评级。鉴于2016年整体消费环境仍旧比较艰难，我们略微下调海天2016/17年摊薄后EPS预测为1.15/1.40元（原预测1.25/1.54元；2015年摊薄EPS为0.93元），并给于18年EPS预测1.68元，现价27.19元对应2016-2018年PE为24/19/16倍，维持目标价，维持“买入”评级。

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