铜市场套利机会

1. 国内市场机会

10月铜价大幅震荡，最高冲高到76500一带，市场交投上升。通胀预期抬头引发金属价格重心重估，但在外围政策打压下，铜价重心重回72000一线。全国主要地区现货升贴水稳中偏强，back结构逐步加深，一方面现货紧缺的事实逐步为市场认可，另一方面远期定价将有所削弱。

10月国内消费表观增速继续下滑，但总体仍能维持一个正的增速。市场担心限电对铜下游的影响，但实际表现稳定。隐性库存下降，废铜制杆对消费的挤占效应下降，生产能力的矛盾逐步转移到冶炼环节，尽管利润尚可（副产品价格高），但生产能力受到限电等因素影响，且金九银十是传统的生产消费旺季，一旦开工率受到市场外因素干扰，供需矛盾将进一步显性化。

盘面近月升水加深，随着现货供需矛盾加深，期货期限结构back结构仍将加深，国内近月将走强，甚至走向挤仓。未来这一策略的风险点在于进口铜现货的冲击，但考虑到现货总体不足，海外也将逐渐形成对现货的追逐，未来大概率出现的图景是两地轮番升水的局面。

十月我们看到LME现货端出现逼仓的情形，现货升水一度飙高到超过1000美元，这使得进口窗口快速关闭，甚至在短期出现了较大的出口盈利窗口，进口贸易升水也开始回落，总的来看，随着进口窗口的关闭，贸易方面机会有限，有出口手册的冶炼厂在合适的价格可以锁定出口利润。

铝市场套利机会

十月铝价大起大落，月中沪铝指数一度刷新历史新高逼近两万五，但随着发改委针对暴涨的煤炭祭出调控组合拳，沪铝跟随动力煤大幅回落。

十月铝市场供应端边际变化有限，市场逻辑转向成本支撑。氧化铝已经上涨至4100元，铝厂平均电价超过6毛，电解铝完全平均成本在两万元以上。氧化铝现货流通仍偏紧，采暖季政策可能仍有支撑。动力煤受到发改委限价，期货连续跌停，但年末供应缺口仍在，限价政策能否获得国务院通过还需观望，且铝厂能否拿到低价煤也存在较大不确定性，冬季可能会出现缺煤减产情况。

供应方面，贵州电网发文要求当地电解铝约130万吨产能全部停产，目前限电压产影响约10万吨，能否全停或需要企业与政府再协调。河南地区采暖季部分产能开始减产。其他地区边际变化有限，年内电解铝减产规模将超过300万吨，复产遥遥无期。需求方面，河南地区实施限电对当地板带企业有影响，不过其他地区限电较国庆前已经缓解，下游开工率有望回升。

供需双弱情况下铝锭社会库存9月以来持续累库超20万吨，现货市场买需不佳，贴水一度高达150元以上。但相较其他品种，铝中长期在供需两端受到减碳的支撑。海外能源问题尚难解决，海外电解铝产能面临减产风险，外盘支撑仍在。国内供应端影响持久，产量继续下降，消费端弹性较大，铝价大幅回调后或激发下游买需，后期倾向于回归去库。动力煤限价暴跌带来的恐慌情绪拖累铝价，但考虑后期供应端继续缩量以及缺口的存在，悲观情绪释放后采暖季仍存低位做多机会。近期沪铝回落月差转向Contango，四季度月差波动空间有限，建议仍以正套为主。

锌市场套利机会

供求两淡下，国内锌市供求环境正在转变，上游炼厂继续受广西、江西、湖南、河南等省限电影响，尽管四轮抛储累计18万吨，但截至10月下旬国内锌市累库速度较慢。价差排列上，稳定性虽然略差，不过沪锌C0-C3合约间已呈小幅正向结构，策略上延续择机反套，形态有利卖保。

只看国内，沪锌抹平2.4万上方两个跳空缺口，市场普遍预计四季度国内精锌供应冲产、达产积极性受电力紧张影响较大，经历三季度限产我们认为主要的上游生产省份能耗双控任务进入尾声，相比较需要注意下游长珠三角降耗压力。安泰科初步保守预估，前三季度国内已累计实现18万吨精锌增量，四季度抵消至少5万吨，锌锭年度供应增量下调到13万吨以内。

同时，国内宏观经济指标、终端消费及中间产出转淡，消费降速受到市场关注。沪锌随伦锌拉涨后，10：30分SMM0#锌对交割月、交割次月已转为稳定贴水结构，且对C1合约贴水稳步放大，现货成交一般。

11月预计：1）四季度单月供应偏稳，但同比增量非常有限；上游能耗双降省份中，主要关注陕西变量；2）消费还将转弱，海外出口订单进入尾声，而基建拉动侧重明年一季度；3）对批次抛储延续的不确定性较高，目前累计抛储量已经超过预期中值；4）累库幅度指引性强，倾向库存继续缓速抬升，当前回升到6月水平。

锌不是有色金属市场关注焦点，LME年会对锌价展望不多，无论保值、期权、跨品种套利，今年锌以空配为主。就在市场谨慎关注沪锌供求面转变的时间点上，伦锌突破3150、3300美元重要阻力位后，彻底打开技术涨幅空间，且刷出14年来近3950美元高点。市场对欧洲电力市场的认识出现盲点，忽视了9月底新星可能减产的消息。

当前，新星具体减产量难以确定也难以证伪，消息显示减产幅度在10%-50%间，且三座炼厂减损情况也可能不一致。远期曲线显示欧洲天然气及电力市场价格的拐点在明年2、3月份，价格上涨压力年底最大。我们倾向3900美元基本可以覆盖200欧千度电的炼厂生产保值，各炼厂间电力敞口、价格飙涨前后矿端点价及保值策略差异大。因此，继续跟踪LME库存、现货升水、甚至TC信号。同时，欧洲锌消费也开始面临较大的电力风险。我们认为，低库存对伦锌价格的影响弹性有限，海外锌库存已持续多年运行在低位。

内外策略上，锌市外强内弱，比价大幅下滑，而比价本身变动可以验证欧洲供应强弱。策略上，比价延续低位，且可能继续走低，观望为主。

镍市场套利机会

10月镍价震荡走高，最高冲至16万元/吨以上，主要是因为国庆节后前期部分减产的钢厂陆续复产，对原料需求有所增加。另外从目前的镍铁紧张程度看，加之成本端价格上移（主要为电力、兰炭等价格上涨）以及限电导致的镍铁减产，镍铁紧缺的问题较难解决，且印尼镍铁供需依然偏紧，进入明年一季度，随着菲律宾的雨季传导到进口镍矿减少将开始体现，预计1季度的镍铁紧张程度达到近几年高位。镍基本面来看整体表现仍然偏强，全球精炼镍显性库存连续下降，国内精炼镍库存处于低位，低库存状态提升镍价上涨弹性。目前全球镍市依旧是强现实、弱预期的格局，现实供应偏紧和消费维持强势是促进镍上涨的动力。海外受能源问题有减产的预期，科索沃镍铁工厂已经宣布被迫停产，同时中国电价的调整也提振基本有色金属成本支撑，对镍价较为利多，江苏地区电价上涨20%，将导致该地区高镍铁成本抬高近5%。镍价目前处于相对低位，逢低短多思路对待，但不宜追高。 

1-9月份印尼镍铁产量为62.3万吨，同比增加57%，同期印尼不锈钢产量为366万吨，同比增加101%。9月中国自印尼进口镍铁量25.8万吨，环比减少4.5万吨，印尼镍铁进口量并未持续增加。另外受限电影响，国内300系不锈钢产量环比明显下降，9月份国内300系产量为117万吨，环比减少约30万吨，对镍的消费量减少1.8万吨左右，9月份国内高品位镍铁产量为2.54万吨，环比减少0.82万吨，叠加进口量的减少，目前国内镍铁供应仍处于偏紧的局面，11月份亦难缓解。目前镍铁价格亦持续上涨，最新成交价格已涨至1530元/镍。目前纯镍价格已经贴水镍铁，套利机会不大。不锈钢受到限产和原料价格大幅抬升影响，价格易涨难跌，待不锈钢价格上涨利润扩大后，关注做空不锈钢套利（买镍空不锈钢）。

8月和9月进口比价较好，大量纯镍产品流向中国，8月份我国纯镍进口量达到2.92万吨，9月达到3.5万吨以上，为近5年来的月度高位，但国内库存并未累积，表明需求仍比较旺盛，后续关注国内纯镍库存变化，若库存继续维持低位，内外盘反套策略仍可关注。月间方面，随着不锈钢限产仍在持续，可尝试不锈钢月间正套，适机买近抛远。

铅市场套利

10月沪铅从1.41万反弹回1.6万，伦锌拉涨带动伦铅，市场关注欧洲电力高成本、供应链紧张影响西方再生铅产销，LME铅价走出年内新高。

国内，限电影响再生、原生铅生产，不过十月上半月生产自身受价格及利润环境打压较大，下半月陆续观察到随电动车黄标退市“倒计时”，废电动车电池报价开始滞涨，再生铅利润环境随价格反弹大幅好转，但原再生铅价差并未拉大。参照周度开工率调研数据，节后国内铅酸蓄电池开工率快速回升到七成水平，年底车型更换拉动需求，而龙头再生产能多与蓄电池品牌挂钩，再生铅出货较好，原再生铅价差在125元/吨较窄水平。同时，国内原、再生铅开工率一般，济源限电压力可能影响当地产出，江西、贵州持续限电，供应约束延续，20万吨以上社铅库存下滑到18万吨。

与价格波动相比，沪铅延续正向价差，库存消化过程中，即便消费转暖，也难改变价差结构。SMM原生铅价对交割月贴水幅度再次扩到200元/吨以上。预计11月沪铅延续小的正向结构。

2. 跨市套利机会铅市外强内弱，伦铅2400美元形态偏强，可能继续打开上行空间。铅锭库存已自5万吨下方回升，但仍处在低位，LME现货升水在30美元水平，比值变动仍倾向靠向出口方向交易。

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