铜市场套利机会

1. 国内铜期现市场概况

11月国内消费表观增速继续下滑，但总体仍能维持一个正的增速。10月地产竣工面积同比降幅超过20%，市场铜需求失速，但实际表现稳定，且地产信贷政策边际向好，基建亦有加速倾向。隐性库存下降，废铜制杆对消费的挤占效应下降，生产能力的矛盾逐步转移到冶炼环节，尽管利润尚可（副产品价格高），但生产能力受到限电等因素影响，供需矛盾进一步显性化。

盘面近月升水已经演绎至极致，随着现货供需矛盾加深，期货期限结构back结构走至极限后，国内远月将走强，而补库可能在未来的三个月见到拐点。补库的方式可能是进口缓解或国内产量增加，未来这一策略的风险点在于补库持续落空。

十一月国内事实上有软挤仓的倾向，且现货的紧张导致了两千以上的高现货升水，在这样的极端情景下，进口利润最高也超过了两千元，这样的极端进口利润未来可能会再次出现，建议做空极端值，在类似情景出现时做空国内现货，做多海外。总的来看，随着进口窗口的关闭，贸易方面机会有限，有出口手册的冶炼厂在合适的价格可以锁定出口利润。

铝市场套利机会

近期市场逻辑从供给和成本转向对消费特别是地产的担忧。信贷边际放松以及地产复工复产消息令此前一度悲观的房地产相关商品情绪缓和出现企稳反弹。

成本方面看，氧化铝进入下行通道，采暖季政策对12月影响甚微，预计价格仍将延续阴跌。动力煤价格企稳，产地煤价甚至有抬头迹象，自备电厂发电成本依然维持在较高水平。铝厂平均成本19000元附近，后期仍有向下空间，当前价格暂难触发铝厂被动规模减产。

供需端来看，云铝文山铝业因电解槽漏槽事故造成约30万吨产能停产后开始复产，青海和广西本月均有减产发生，电解铝运行产能下降至3700万吨附近。目前采暖季电解铝产能暂无影响，关注12月政策变化。SMM统计铝龙头下游加工企业开工率本月有所回升。

总体来看，在房地产持续疲软情况下市场对于政策预期不断加强，市场情绪变化较快。铝市场供应端扰动不断，消费端略有改善。铝锭铝棒社会库存合计仍在110万吨以上，在进口窗口持续关闭的情况下，12月库存预计有所下降，但仍显著高于过去两年同期。铝市基本面有改善但难支撑价格持续反弹，沪铝持仓量也在持续下降，预计12月铝市矛盾不强，或将延续震荡，建议近期运行区间内高抛低吸。结构上看，现货表现宽松，月差波动空间小，后续关注去库强度能否带来正套机会。

锌市场套利机会

锌市供求两淡的定价焦点逐渐转向需求，黑色产品价格基本回到年初水平，而锌仍在高位区间。2111合约交割前，现货对交割月合约的升贴水，呈锌价高位现货贴水、锌价滑跌到2.3万以下现货小幅升水的状态，同时，沪锌盘面价差2112-2201合约间较稳定的小幅正向结构得到加强。

供应方面，市场积极盘点年底精锌产能发生的变化，但从三方周度调研的情况看，反复较大，对锌价引导一般。驰宏呼伦贝尔（年产能14万吨）于11月16日复产，广西誉升（年产能10万吨）投产；同时汉中锌业因环保影响出现限产，湖南三立可能在下月进入检修、影响单月5000吨产量。11月供应环比放量后，12月锌锭增量的情况不确定性较高。

受电价普遍上调影响，在现行加工费条件下，SMM认为冶炼厂锌价盈亏的分界线在22300元/吨。不过，成本支撑的强度要看消费，当前国内镀锌、结构件、压铸锌合金、氧化锌等消费方向缺乏亮点。尽管钢材价格出现反弹，但终端观望情绪较重，钢联周度镀层板产量弱于去年，而高库存消化仍不明显。经生产测算主动保值的冶炼产能主动性较强。另外，当前精锌供求环境也在限制冬储期锌精矿加工费进一步下调的幅度，冶炼商对加工费持守势的态度更坚定。

沪锌已成较稳定的正向市场结构，C0-C3间价差拉开的幅度主要看12月、明年1月的累库量，其中，抛储不确定性大。10月以后，官方没有公布进一步抛储或结束抛储的消息。倘若年底仍有国储库存释放，contango幅度将明显拉大。价差有利卖保，延续择机反套。

海外，欧洲供暖季、天然气对电价的压力很大，高电价背景下嘉能可再次强调关停维护部分产能，伦锌再次拉涨、现货升水再次走升，且欧洲显性库存低。倾向欧洲供应形势是长期问题，中短期很难爆发性地提振盘面锌价，将更切实地影响、拉动当地的现货升水，伦锌在3100-3150美元有强支撑，锌市会更明显的外强内弱，尤其内外现货进口比值下滑压力更大。策略上，做空内外比值，迁仓结构也有利。

镍市场套利机会

11月份镍价先抑后扬，宽幅震荡。基本面，国内镍铁生产受限电限产影响持续，叠加印尼回国量放缓，供应紧张局面仍维持。在供应整体短缺背景下，镍去库存显著。从当前来看，LME镍库存持续下降，LME镍现货持续表现较高升水状态，而国内现货也是持续较低库存状态，一旦宏观及外围压力减弱，镍的高波动性就会显现。从产业链来看，镍矿在雨季低供货量价格持坚，镍生铁成本继续受到支撑。下游不锈钢近期因限产有所弱化产量增长，但需求转淡，库存累积，价格下跌，利润收窄，向上游压价采购原料意愿有所回升，但镍生铁供应总体还是偏紧，进而抑制镍过度下行，后续市场可能会反复博弈。另外，硫酸镍长线需求依然向好，电解镍低库存，需求端虽较前期转弱但也并不至于太差。 

受疫情影响，印尼镍生铁项目投产进度缓慢，二季度至今，印尼镍生铁月均产量基本维持在7万吨附近，产量较平稳，中国自印尼镍铁进口量并未持续增加。另外受限电陆续结束影响，国内300系不锈钢产量环比明显回升，11月份国内300系排产量恢复至140万吨以上，环比增加约20万吨，对镍的消费量亦回升，因此目前国内镍铁供应仍处于偏紧的局面，12月份亦难缓解。11月份国内不锈钢由于限产放松带来供应回升压力，社会库存累积，钢厂利润受到挤压，价格偏弱运行，镍铁、铬铁等原料价格受到原辅料价格下滑、钢厂打压等因素影响回落。目前纯镍价格升水镍铁，但幅度不大，待价差扩大后可尝试做多钢厂利润（买不锈钢空镍）。

9月和10月进口比价较好，大量纯镍产品流向中国，9月达到3.5万吨以上，10月亦维持3万吨以上，为近5年来的月度高位，但国内库存并未累积，表明需求仍比较旺盛，后续关注国内纯镍库存变化，若库存继续维持低位且不断去化，内外盘反套策略仍可关注。月间方面，受印尼未来巨大投产产能影响，仍可尝试月间正套。

铅市场套利

国内铅市延续正向市场结构，但价差间波动较大：一方面，伦铅走势干扰到沪铅，旺季消费、铅锭去库背景下，11月下旬沪铅跌到1.46万，现货相对抗跌、原再生铅价差缩窄，沪铅C0对现货升水幅度一度缩至25-60元/吨；另一方面，contango趋势缩窄的动力，来自现货去库及旺季消费本身，铅锭现货报价受仓单入市冲击压力有限。预计国内铅锭还能延续当前去库趋势，蓄电池消费价、量特点明显，且经销商、生产商有补库潜力。11月以来沪铅社库再跌3万余吨至15万吨水平。铅市套利延续正向市场价差结构下的区间波动，常规交易为主。

2. 跨市套利机会伦铅自2400美元跌到2200美元，前期外强内弱的程度转弱，不过欧洲铅库存仍低，LME0-3月升水也再次抬高到30美元/吨。对内外比价的判断偏中性，暂时观望。

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