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 8月27日鲍威尔出席杰克逊霍尔央行年会，就经济前景发表讲话；在讲话之前，市场预期鲍威尔表态将偏鸽，而最终讲话与预期一致；在鲍威尔的偏鸽表态下，贵金属在26日、27日连续两日录得较大反弹。8月6日较强非农数据公布后，在多位美联储官员偏鹰表态的加持下，贵金属录得较大跌幅。除了联储关注的就业数据的变化，联储官员的表态也成为市场判断联储货币政策的重要参考因素。因此本文将对近期美联储官员的讲话做一个梳理，整理主要官员的货币政策倾向，为未来的货币政策节奏提供参考。

  美联储的三大体系：美联储主要由理事会、12家联储银行以及货币政策委员会组成，其中理事会是美联储的核心。货币政策委员会（FOMC）负责货币政策决策，包括公开市场操作、议息决议、改变与调整资产负债表等。全体理事会成员与12家联储银行行长均需参与每次FOMC会议，但仅有12位拥有投票权，即7位理事+纽约联储行长+4位轮值联储银行行长，其中联储银行行长每年轮换一次。

  鲍威尔8月杰克逊霍尔央行年会讲话内容要点：如果就业等数据保持强劲，可能在年内缩减购债，但缩减购债与加息并无联系。参考1950-1980年代的历史，货币政策不宜对暂时性因素采取措施，但不可忽略高企的通胀雨琦。就业方面，当前劳动参与率仍在低位，就业恢复仍然需要时间；通胀方面，持续高企的通胀只是暂时性现象，从局部通胀、未形成工资-通胀螺旋等角度以及长期统计指标来看，目前的通胀接近2%的目标水平。

  近期美联储官员讲话汇总：从美联储官员的讲话影响来看，市场仍然主要关注联储主席的讲话，同时联储副主席和理事会副主席的讲话对市场也会有一定影响。

  贵金属行情展望：下半年美国经济仍处于复苏阶段，经济表现受到疫情扰动减退、服务业进一步恢复以及相关的财政支出计划的支撑，经济复苏虽然大概率已经度过了增长最强的阶段，但下半年经济增长在多种力量的共同支撑下大概率是不弱的。下半年确定性的变化在于美联储的缩减购债，因此货币政策的节奏成为主导贵金属行情走势的关键。预计在美联储发出缩减购债信号的时间点附近，近期持续处于历史低位的实际收益率大概率会有向上的回归，对应着贵金属的下跌行情。相比2013年，在缩减购债信号发出前实际收益率一直在低位徘徊，当前的实际收益率前期已经经历过较大幅度的上涨，因此预计本次缩减购债信号前后贵金属属于缓慢下跌行情。

  贵金属

  美联储的组织架构

  美联储主要由理事会、12家联储银行以及货币政策委员会三大体系组成。其中理事会是美联储的最高权力机构，是联邦储备体系的核心决策机构。理事会共设7名理事，包括主席与副主席各一名，7名理事均由总统提名，国会通过并任命。每名理事的任期为14年，期满不得连任；主席与副主席必须从理事会成员中提名，每届任期为4年，期满可连任。12家联储银行主要是根据1913年时的贸易区域边界进行划分的，每家联储银行独立运作且拥有各自的资产负债表，12家联储银行包括：纽约联储银行、波士顿联储银行、里士满联储银行、芝加哥联储银行、圣路易斯联储银行、费城联储银行、旧金山联储银行、明尼阿波利斯联储银行、克利夫兰联储银行、堪萨斯市联储银行、达拉斯联储银行以及亚特兰大联储银行。12家联储银行主要负责监管辖内金融机构、借款给辖内金融机构、发放基础货币给辖内金融并提供清算服务。其中纽约联储银行还负责美联储的公开市场操作。

  货币政策委员会（FOMC）主要负责货币政策决策，包括公开市场操作、议息决议、改变与调整资产负债表等，12名成员具有决策投票权。货币政策委员会每年召开8次，与会人员就绿皮书、蓝皮书和棕皮书发表意见，最终形成公开市场操作决策与联邦基金利率目标等。理事会全体成员与12名联储银行行长均需出席会议，但仅有12名成员具有投票表决权。12名票委会包括理事会的7名理事、纽约联储银行行长以及轮值的4名联储银行行长。其中理事会主席为委员会主席，纽约联储银行行长为委员会副主席，4名联储银行行长每年轮换一次。

  图1：货币政策委员会概况

  贵金属

  鲍威尔8月央行年会讲话内容总结

  就业恢复仍需时间，劳动参与率仍在低位，密切关注最新数据。疫情以来，就业显著恢复，过去3个月新增就业人数达到83万的月均值，其中约80万为服务业新增就业。雇佣率与离职率达到历史新高，雇主报告声称劳动力补充速度难以跟上需求增长。疫情以来的失业率已经大幅下降，但仍然处在较高的位置，并且长期失业率仍在高位，并且劳动参与率仍然较低。随着疫苗的使用增加，学校开学，以及失业救济的停发，阻碍就业的因素正在消退。

  图2：非农报酬与就业情况

  图3：失业率数据

  持续高企的通胀只是暂时性现象。其一是目前的通胀属于局部通胀，价格压力较高的主要是耐用消费品，包括二手车等，但不存在广泛的通胀压力，剔除耐用品和能源影响，在合理的时间窗口对比下通胀接近目标水平2%；其二是二手车、耐用品等推升通胀的主要力量目前正在放缓，通胀压力因素消退下未来的通胀也将趋缓；其三是工资上涨但保持在合理水平，大概率不会形成“工资价格螺旋”；其四是20世纪90年代以来的全球去通胀现象，决定了全球的低通胀水平，背后因素仍未改变。另外美联储测算的普遍通货膨胀预期指数（CIE）也保持在2%的目标水平。

  如果就业等数据保持强劲，可能在年内缩减购债，但缩减购债与加息并无联系。鲍威尔与众多美联储官员达成一致，认为在今年减少资产购买可能是合适的。但同时强调缩减购债与加息之间并不存在联系，加息所要达到的门槛条件更高，当前距离门槛还有很多事情需要完成；参考1950-1980年代的历史，货币政策调整不能应对暂时性因素，因此当前跟随暂时性通胀去做货币政策的调整可能并不合适；但也需警惕通胀的持续高位，上世纪70年代的能源和食品价格大涨，暂时性因素消退后，核心通胀仍持续地高于以往，因此需要密切关注通胀预期的变化。

  图4：CIE指标衡量的通胀接近2%的目标水平

  图5：工资增长仍温和

  贵金属

  近期美联储官员表态汇总

  从美联储官员的讲话影响来看，市场仍然主要关注联储主席的讲话，同时联储副主席和理事会副主席的讲话对市场也会有一定影响。另外票委会成员的构成，鹰派鸽派的比例可能也会对最终的货币政策形成影响，当前的常任票委即理事会成员和纽约联储行长偏鸽较多，而联储银行行长则整体更偏鹰。当地方联储银行行长轮换时，更多的鹰派成员可能影响货币政策节奏。

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