宏观：Taper渐进，加息还早
宏观经济：2021年1-7月份全国规模以上工业企业利润同比增长57.3%，两年平均增长20.2%。总体来看，7月份规模以上工业企业利润保持平稳增长态势，但是工业企业效益改善的不平衡性不确定性仍然存在。大宗商品价格总体高位运行，企业成本上升压力逐步显现，尤其是中下游小微企业盈利空间不断受到挤压。企业利润是决定企业固定资产头投资的重要因素，是投资的领先指标。随着利润增速步入下行期，后续制造业投资有压力。
政策:上周市场关注重点是杰克逊霍尔年会上美联储主席鲍威尔的发言，演讲基调偏鸽，打消了市场对于提前缩减QE以及加息的预期。这次联储一直在引导市场预期，市场基本上对年内开始Taper已经有了比较充分的预期，今年还有三次联储议息会议，无论哪个时间路径，一两个月时点的差异对市场不会有太大的影响。接下来9月3日的非农数据非常重要，美国债务上限、两党基建计划和民主党预算支出计划也是关键点。
观点：taper的节奏对国内影响有限，重点还是在于国内财政支出进度以及跨周期调节的政策配合。7月经济数据全面回落，既有短期的极端天气、零星疫情、缺芯扰动，也有内外需走弱、国内政策调控的原因。外需方面，领先指标回落和海外供需缺口将逐步收敛利空出口。内需方面，疫情冲击之下消费和制造业的景气度和信心被削弱，结构上上游价格高企给使得中下游成本承压。投资端地产销售走弱、叠加上半年土地成交与新开工量不足，下半年地产投资预计延续下行趋势。整体来看经济有向下的压力，财政更积极托底经济，在加强与财政配合、支持实体、跨周期调节等背景下，货币政策易松难紧。
重点关注：（1）美国8月失业率（预期5.2%），美国8月季调后非农就业人口(预期76.3万）；（2）中国8月官方PMI。

 

国债:央行加大净投放呵护月末流动性

1、债市表现：上周国债期货先涨后跌，周三央行加大逆回购投放维稳流动性，提振市场做多热情，但银行理财成本摊余法的整改对利率债造成冲击，周四国债期货低开低走。截至周五收盘，T2112周下跌0.1%至99.9元。
2、政策动态：8月23日央行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，强调加大信贷对实体经济特别是中小微企业的支持力度，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。8月25日，据证券时报报道，监管对六家国有大行及其理财公司做出指导，进行两项重要安排：一是过渡期结束后（2021 年末），不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品；已适用成本法估值的理财产品存量资产，应于今年10月底前完成整改。8月23-27日，央行加大逆回购操作同时投放国库现金定存，净投放1900亿，呵护市场流动性，资金利率随之反弹回落。本周央行公开市场将有1700亿元逆回购到期。
3、债券发行：8月23-27日当周，共发行3511亿元政府债，其中国债发行300亿元、地方债3211亿元，净融资量分别为148亿元、2392亿元。8月30日-9月3日，计划发行政府债2090亿元，其中国债1600亿元，地方债490亿元，净融资量分别为1448亿元、-643亿元。8月政府债发行放量，共发行15444亿元，净融资9515亿元，其中国债4681亿元，地方债4834亿元。专项债发行提速，8月份发行4085亿元，今年累积发行1.76万亿元，发行进度50.8%（2020年同期为80%）。
4、策略观点：央行提前至8月召开货币信贷座谈会，提到保持信贷平稳增长仍需努力，表明信贷偏弱问题较为严重，同时后续政府债供给压力较大（其中专项债剩余1.7万亿，国债剩余1.9万亿），宽信用预期发酵，利率反弹风险加大。而在央行稳货币呵护下，流动性预计仍然维持平稳，短债尚有支撑。策略上，推荐做陡利率曲线，即做多4TS-T和2TF-T。
 
镍： 高需求低库存 镍或重启涨势
1、纵观8月，镍价止步于15万元/吨关口附近，价格从147910元/吨的高位一度下跌至138020元/吨，振幅达到6.67%，截止29日本月跌幅3.03%，不过均价较7月仍有所上升。8月调整我认为有两个原因，一是中美7月经济数据的公布以及美联储Taper预期的不断释放，宏观环境骤然转冷；二是不锈钢非理性上冲结束，价格回调下带动整个产业链做空情绪。
2、从不锈钢7月产量以及8月排产计划来看，镍“供求两旺” 转为“供增需缓”的局面，从已有的经济数据以及下游企业反馈来看，一是在于经济节奏放缓在终端上有所体现，二是在于不锈钢7月份非理性上冲带动不锈钢谨慎情绪，市场采购节奏放缓，类似于5月份部分品种产业链表现。笔者认为，从不锈钢的角度来看不锈钢带动的镍价上涨或告一段路，甚至会带来产业链的负反馈。不过从不锈钢库存和利润的角度去推测，目前的产量消化压力并不大，产量或维系在偏高水平运行，特别是300系有望维系在150万吨/月上方，这就给镍需求带来较强支撑。硫酸镍需求依然是本年度镍需求的一大亮点，从8月份预估产量来看仍有小幅提升，但原材料价格上涨也给下游企业带来成本困扰，价格进一步上行的阻力较大。
3、供给方面，随着进口量的提升和国内产量的小幅提高，7月较6月有所提高，预计8月维系7月水平。数据来看，当前新冠病毒已不能给镍（镍矿）主产国带来更大的负面影响，这也意味着进口将维系在较高水平。不过，国内镍矿端始终存在着供给不足的担忧，当前镍矿供给尚能满足国内所需，但菲律宾10月后将进入雨季，矿供给担忧或传导至国内镍铁端，产量预期或有所下调，届时市场的总供给预期或受到一定影响。
4、从镍供求平衡表去推演，笔者认为9月份至年底国内镍或将处于持续供不应求的阶段，除非不锈钢产量大幅下调以及镍（镍豆、镍铁）超预期供给，这也就意味着镍去库将延续。实际上，7~8月份在镍出现供增需（小幅）减的情况下，镍仍实现快速去库，这本身就值得投资者谨慎。后期随着镍库存的进一步去化，库存持仓比、库销比不断下降将强化镍上涨预期，甚至可能存在逼仓预期。从当前近远月价差以及期现价差来看，现货和近月升水已有持续拉大的征兆。另外，不锈钢快速上冲阶段在8月份得到较大缓解，并对镍产生一定制约作用，后期随着宏观情绪稳定以及市场交易逻辑重新聚焦品种基本面之时，镍超低库存势必得到市场关注。因此笔者认为，在镍结构性短缺矛盾有效缓解前，镍快速调整之时的逢低买入仍是较为稳妥的交易策略。

铝：抛储难抵限产缺口，铝价延续冲高态势
1.8月铝价在宏观氛围与基本面双强势作用下持续于高位震荡运行，铝价重心整体在20000大关上下波动，8月下旬因国内多地限电限产加重，在创下13年以来新高后持续向上冲击，8月27日收至20890元/吨新高位，月度涨幅4.01%。
2.供应方面，云南、广西、内蒙等多地限电加码，云南电网要求部分铝厂在降负荷25%的基础上，将降负荷扩大至30%，至8月末累计停运年产能预计在120万吨左右；广西电网下达错峰降负荷300万kwh指令，涉及停运年产能至22万吨；内蒙继7月蒙东地区限电要求后，8月蒙西地区也将面临二次双控压力，内蒙在限电双控双重压力下，包括内蒙创源、锦联以及霍煤鸿骏均扩大电解槽停运规模80-150台不等，内蒙地区因双控限产规模在46万吨。月末传新疆昌吉州与青海等地也将加入限电队伍，限产规模有持续扩张的迹象。
3.需求方面，8月上旬受到河南洪涝灾害及江浙等地疫情管控加重，原料运输及务工人员受阻明显出现一定减产，多头资金离场后铝价部分回落下现货呈小贴水格局，持货商抛货不积极，市场流通转紧缩，成交有一定回暖趋势。至8月下旬沪铝与现货价格双双刷新新高，现货市场贴水收窄，下游畏高情绪再起，出货集中、成交转冷。全国铝行业平均开工率回升至69%，其中铝板带箔开工率在85%，铝型材开工率由80%左右回落至75%附近，铝合金铝线缆开工率回落至55%附近。出口方面受国际贸易关系影响，铝型材和铝箔相比往年同期出口量均有所下滑。

4.8月在利多因素交杂下铝价屡创新高，淡季下铝供需边际均有所紧缩，因限产导致的供给边际减量成为主要逻辑。供给端限制加重使得铝价居高不下，后续面临限产规模扩张、力度小幅减弱的局面。河南洪涝灾害及江浙等地疫情管控使得生产运输受到明显阻碍，云南、广西、内蒙等多地限电加码，多数企业面临严重原料短缺问题。目前看来，河南广西地区限电有放松迹象，云南水电以及内蒙双控压力短期难以缓解；26日新疆昌吉州出台针对当地五家电解铝企业超额生产限产文件，目前多地限产年产能总计约在245万吨左右。需求端，今年淡季消费远超市场预期，传统淡季的周期表现并不显著。在碳中和以及新能源双料概念加持下，市场持续充斥着关于铝消费利好的氛围，多数企业开工率表现出一定刚性，在铝型材以及铝板带箔部分表现尤为突出。8月下旬沪铝与现货市场价格双双刷新13年来新高后，国内铝下游加工企业成本压力加大、消费受制明显，尤其是当前铝合金企业面临原铝与硅价双双上涨的成本压力，且加工费难以好转，利润缩水幅度明显。库存方面，今年库存持续位于低水位且累库拐点迟迟未见，给予铝价淡季周期下强力支撑。本月库存整体去库0.5万吨，当前库存水位在75.3万吨水平上，近两周有小幅累库的局面出现，因前期物流阻塞巩义地区有集中到货的情况，无锡、南海地区库存续降，当前整体消费仍有韧性，无法确定库存拐点已现，需关注社库后续变化。近期公布的国家第三批次抛储规模在7万吨，低于前次9万吨，同样低于新疆地区最新公布的限产规模（涉及年化产能35万吨左右，产量约13万吨左右），预计此次抛储未能如市场预期缓解紧张的供给压力，且按以往情况来看短期内反而会重燃市场信心，成为铝价上涨的一大助推器。加之金九银十周期将至，铝价或以震荡偏强态势持续冲击新高。

锌：供需两弱 仍呈震荡为主
1.供应：①1-7月，国内累计供应锌矿301万金属吨，同比增长4%。锌矿月度国产加工费9月持平于4250元/金属吨，进口矿加工费下调2.5美元/干吨至85美元/干吨。1-7月，国内累计生产锌锭353万吨，同比增5%。8月，西南进入雨季，当地限电有所放松，但是从发改委近期公示的能耗预警地区来看，冶炼提产难度较大。今年由于硫磺价格上涨和化工需求提升，硫酸价格大幅上升，近两周硫酸出厂价已上行至1000元/吨水平，冶炼利润明显增厚。但是今年对于冶炼开工率提升的最大制约在于限电政策的反复和能耗预警等政府调控。②9月，国储年内第三次抛储落地，抛储量级在5万吨，与第二次抛储量一致，累计抛储13万吨。以2020年消费量计算，占全年消费2%左右。
2.需求：①8月底，钢厂镀锌库存在168.39万吨、环比减少8.73万吨；彩涂板卷库存在43.87万吨，环比减少2.63万吨。钢厂镀锌库存高位运行，企业成品库存压力极大。叠加钢材价格大幅上行、下半年钢厂限产政策压力极大，减产将持续，而8月初镀锌板卷出口退税正式取消，镀锌利润极薄，开工或将持续低位。②海运集装箱持续紧张、海运船员不足、部分港口因疫情效率降低，合金终端出口不顺，造成成品库存累积，整体需求出现下降。氧化锌受到汽车产量边际下滑、轮胎不论是内销还是出口均景气度下滑，轮胎企业开工率下滑后一直未见明显好转，氧化锌需求受到抑制，开工率逐步转低。而目前汽车缺芯问题未见改善，轮胎需求好转预期不强，带动氧化锌需求低迷。
3.库存：截止8月底，SMM社会库存录得12.62万吨，环比上月累库1.03万吨，同比减少13%。7月底，锌冶炼厂成品库存2.83万吨、下游原料库存6.12万吨，全产业链锌锭库存仍处在偏低水平。截止8月底，LME库存录得23.87万吨，环比上月减少9025吨，同比增加8%。
4.观点：周五鲍威尔在Jackson Hole年会上表示“可能会在今年开始减码QE，减码QE并不直接暗示加息时间”，会议发言基本与7月FOMC会议纪要信息一致，9月宣布taper预期下降，市场流动性宽松持续。进入有色“金九银十”传统消费旺季，但不论是从内消（房地产、基建和汽车）还是出口来看，后续动力都不是十分充足。供应因今年限电问题仍在持续，冶炼厂即使存在提高开工的意愿也受限较大。而国内抛储量级也旨在平滑供应缺口，前两次抛储已基本到库下游，但是社会库存仍处低位、沪粤升水高位持续，对价格的抑制作用不大，在无明显基本面和宏观变动下，价格或仍呈区间震荡为主。 

锡： 利润传导受阻 现货紧张难解
1.供应：①7月国内进口锡矿5043金属吨，环比基本持平，同比增加9.6%。虽然来源于玻利维亚的矿石进口减少，但是佤邦的增量明显平滑了这部分缺口。7月国内自产矿因各地限电政策影响，产量有所下滑，但目前已经有所纾解。1-7月国内累计供应锡矿8.1万金属吨，同比增长5%。8-9月佤邦抛储仍在继续、银漫已于8/21复产，月度锡矿金属量供应有望持平。②1-7月，国内累计生产精锡8.55万吨，同比增长31%。7月因云锡停产检修、华锡因限电控制生产，产量较6月有一个较大幅度减少。8月，随着冶炼厂逐步恢复生产，而6-8月缅甸进口矿量增长，原料较往常富足，若无限电或环保等政策性因素影响，冶炼厂生产将在未来两个月进入一个产出高峰期。四季度，依据季节性规律，产量将维持在高位水平直至春节。③1-6月印尼、马来西亚和泰国累计出口4.64万吨，同比2020年下滑2%。7月，印尼出口6561吨，同比增长35%；泰国出口762吨，同比增长21%。玻利维亚冶炼厂已经复产，月度供给量或将回到1000吨左右；Aurubis与Minsur产量持平，月度供应分别在2100-2400吨和650-850吨左右。
2.需求：①7月国内产量因冶炼厂检修、限电、环保督察等原因出现停、减产，国内供应下滑幅度很高。而单月净出口量达2141吨，上期所去库幅度却不高，国内表观消费量已疲弱，符合国内7月经济数据大幅下滑。国内电子行业因缺芯问题的持续扰动，整体需求情况环比走弱。镀锡板7月出口累计同比下滑幅度继续扩大，同比去年减少4%。浮法玻璃8月新增生产产线两条，光伏铜锡焊带订单环比基本持平。7月房地产新开工数据继续走差，严监管下房企融资难问题继续影响着地产新开工，继而对于整个房地产消费带来负面影响，PVC订单走弱预期较强。②海外，1-6月美国累计进口精锡1.7万吨，同比下滑6.5%。1-7月日韩分别进口精锡1.7万吨、0.86万吨。
3.库存：8月，LME0-3升水小幅调降，3-15升水大幅下调。截止8月底，LME库存较上月减少830吨至1585吨，上期所库存减少1867吨至1197吨，统计社会库存增加191吨至1317吨。
4.观点：周五鲍威尔在Jackson Hole年会上表示“可能会在今年开始减码QE，减码QE并不直接暗示加息时间”，会议发言基本与7月FOMC会议纪要信息一致，9月宣布taper预期下降，市场流动性宽松持续。供应本周开始见到缓慢回升迹象，国内供需缺口最大的时候已经过去，后续库存回补概率较高。但目前库存低位、回补速度较慢，现货高升水现实强于预期，价格震荡为主。
                            
股指：短期500强势延续 中期关注市场风偏变化
八月份多数指数收涨，中证500与中证1000指数涨幅相对较大，创业板指与上证50指数收跌；上周多数指数收涨，中证500涨幅相对较大。八月份上市公司季报持续披露，随着中报披露进入尾声，资金对于医药、消费高估值行业业绩表现能否与估值匹配态度转变更加明显导致医药、消费行业在八月份表现较弱，部分权重类个股拖累大盘指数；另一方面，基于业绩预期与估值优势两方面，周期类行业在八月份持续表现较强，中小市值类品种持续走强带动中证500与1000指数表现较强。
一季报披露结束后从估值水平看大类指数估值水平整体处于合理范围，基于七月份指数分化走向极致，我们为上证50和沪深300有望反弹，但持续性有待观察，我们相对看好金融行业，但医药与消费行业调整或仍将持续一段时间。当前位置充裕的成交与换手是500指数进一步上行的重要条件，短期500强于50/300的形势仍将延续，前期50、300的持续走弱与市场情绪变化有密切关系，存在部分被错杀的行业与个股，这种与500的分化在走向极致后也将发生反转，我们认为下半年50/300指数将有望扭转跌势，这需要成交萎缩与事件催化两个因素期看，指数整体仍将延续震荡上行节奏，行业估值相对偏低中型市值品种仍是市场资金持续关注的品种。 
1）消息面，8月27日鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会讲话传达信息较为鸽派，隔夜美股表现较强。
2）资金角度，上周资金表现较强，融资余额回升，混合型基金小幅回落，股票型基金仓均回升，北上资金大幅净流入，上周新成立基金份额延续增长，上周资金整体表现较强。
3）行业上，八月份采掘与国防军工行业涨幅较大，周期类行业表现整体较强，医药生物、通信、电子与食品饮料行业表现较弱；上周通信与家用电器行业跌幅较大，采掘与有色金属行业涨幅相对较大，市场成交额较之前一周回升，上证50与沪深300指数成交占比回落，中证500成交占比回升。 
下周，国内将公布官方制造业PMI数据，美国将公布制造业PMI、ADP就业、新增非农就业人数与失业率数据。

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。