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金属建材 
贵金属 震荡 + 
金银：周五的时候非农数据相对亮眼，黄金被抽下去后迅速拉了上来，我们认为这表明
当下的市场主要矛盾并不在于美国的数据，或者说市场整体的买盘和对冲意愿资金很大，
因而即使美国数据很强，黄金也很难跌下去，但同样由于价格偏高也很难涨上来。 
当下观点，黄金白银目前最主要作用使对冲汇率下跌风险，不过目前汇率下跌空间很小，
极限预估在 7.10 左右，如果市场相对稳健些会维持在 7.0 上下，另外就是纯粹技术图形
上的调整，强势上扬概率也很低。但与此同时，我们对风险资产维持或将持续下跌的逻
辑，目前还没到情绪乐观的时候，因而不存在强势下跌的可能。这样的观点将是后续的
投资逻辑主线。 
目前看，主要还是推荐期权策略，目前主要思路是卖出高位认购和低位认沽的双卖策略，
期货单边的角度看，内盘人民币黄金的操作方向还是逐步做多，空间有限暂时推荐日内
的交易机会，隔夜持仓变得很危险。白银来看中长线被低估，短线面临较为重要的风向
关口，推荐继续观望。 
铜 跌 + 
铜：周五内外盘铜价均走弱，表明市场短期情绪修复基本结束，市场关注焦点转向基本
面。下游复工延后，而冶炼厂基本维持正常生产，导致国内库存大增，上周上期所库存
增长 50415 吨。关注今日下游企业复工情况，预计部分外地员工仍未到岗，下游复工及
物流运输暂时仍无法恢复正常状态，因此国内累库仍将继续，且累库幅度高于往年水平，
对铜价形成压制，预计铜价走弱。 
锌 跌 + 
锌：周五夜盘外盘出现了共振性下跌，伦锌跌幅一度达到 2.8%，符合我们之前认为仅是
资本推动的超跌反弹的判断。目前我们对工业品维持看空，对节后开工恢复抱有很强的
存疑态度，不推荐盲目乐观，需求端的塌缩还是实打实的问题，在库存累库下中小企业
的开工如果上不来，锌价没理由持续上涨，预计后续持续阴跌还是大概率事件。锌关注
17000 元/吨关口，这是多空转换的风向标，即第一阶段锌空头考虑在 17000 元/吨上下平
仓，同时关注市场的形态，一旦跌穿将有新一轮加速，我们预计此轮锌价的下方终点在
16250 元/吨上下。操作上，今日关注 17000 元/吨的关口的支撑有效性，一旦跌破则是新
的一轮加速开始，但不建议现在追空。 
铅 跌 + 
铅：内盘同样维持 14000 元/吨关口的观测倾向，我们认为在当下的点位无论伦铅或是沪
铅出现大幅深跌的可能性已经不大，但若疫情持续时间较长，则铅价可能跟随出现小碎
步式的下行。我们认为这一轮铅价的下方目标位或在 13500 元/吨左右。操作上，虽然市
场整体都在盼望好的消息，但恰恰是不断的抄底思维，才是最大的亏损源所在，目前看
铅市场由于盘子较小，利润相对较低，14000 元/吨关口有可能撑住，开盘向下补充内外
缺口后要关注形态和结构的变化，这个价位的操作意义已经不大，建议维持等待。 
锡 震荡 + 
锡：沪锡如期修复性上涨，以 133980 元收盘，涨 1280 元/0.98%，结算价为 134530 元，
盘面看，沪锡主连延续上涨趋势，在 5 日均线上方偏强震荡。现货市场，长江有色市场
1#锡平均价为 138,500 元/吨，较上一交易日增加 500 元/吨，期现货价差依然较大，具
有较大的套利空间，可买期货卖现货进行无风险期现套利操作。伦锡方面，在沪锡收盘
后市场风险情绪发生较大的变动，伦锡上一交易日跌 410 美元/2.46%至 16290 美元，连
续上涨后出现大幅下行。我们认为沪锡的大幅下跌是需求预期导致的市场情绪变化所引
起的，并非供需基本面产生的影响，因此市场情绪将会影响沪锡的走势。从伦锡来看，
短期情绪可能会使得沪锡再度回落，但是整体上涨趋势不变，回落之际正是买入良机。
期现基差处于较高位置，随着市场情绪的改善，基差会继续回复到正常水平。因此，期
现之间存在较大的套利空间，可买期货卖现货进行套利操作。对于锡下游企业，可择机
买入套保，锁定成本。 
镍、不锈钢 跌 + 
LME 镍价继续回调，由于公共卫生安全对于物流贸易的影响依然存在，对供需面的影响确
实存在，市场走势转震荡调整。LME 库存小幅回落但仍在 20 万吨上方，现货贴水较深，
仓单持续增加压力继续累积。印尼中资工业园区隔离，但暂未影响生产，但可能影响后
续产能投放节奏；印尼新不锈钢产能试投产，后续回流也有可能继续增加。国内镍现货
交投清淡并未完全恢复，金川镍高升水收窄，微有交易量，但物流停滞。高镍铁报价持
平于节前，但部分辅料库存有限，2 月中旬以后中小企业可能会受到影响，大厂原料相对
充足。因现货生产活动停滞，不锈钢原料采购料延迟至 2 月中下旬。不锈钢厂需求端料
继续受影响，因连续生产，库存随到货料会再度显著回升。无锡部分代理发出延期开工
的通知，佛山市场也存在延期交易可能性，广东顺德龙江等地延期至 3 月 1 日，下游需
求生产迟滞对需求端影响并不有利。单边来看沪镍 2004 短线交投为主，10.5 万元调整意
愿有所增加，暂时可能延续向下，关注印尼生产及进出口、菲律宾矿石出口进一步变化。
不锈钢，ss2006 在 13000 元上方波动，短线超跌反弹震荡延续，相对镍反弹偏弱，因后
续对于不锈钢端的压力可能较大，震荡偏弱思路。 
铝 震荡 + 
铝：上周沪铝从节后开盘首日的恐慌式低开后恢复到正常走势，并且持续震荡走强。主
要还是归功于央行适时释放流动性以及公卫事件的利好消息频传。从假日后的复工情况
来看，呈现出上游持续生产而下游推迟复工的时间错配，社会库存因此也在成倍累积，
基本累库周期先当与两个春节的量。从十二地铝锭社会库存情况来看，春节期间截止到 2
月 6 日，累库 26.22 万吨水平。目前由于运输不畅，上游氧化铝生产受阻，因此电解铝
厂生产成本也大大提高，盈利空间大幅缩水。在下游企业陆续复工后，铝锭库存需要一
定时间消化，届时如果采购运输不畅，那么还将推高铝价，反之则可能产生一定利空影
响。因此运输的恢复和下游加工企业的复产将是一个时间赛跑，也会对未来铝价起到决
定性影响。从盘面上看，目前低位震荡走强建议还是以观望为主，关注运输恢复时点，
以及可能存在的逢高沽空操作机会。 
螺纹 跌 + 
螺纹钢：节后首日螺纹大跌，随后几日低位反弹，远月合约较强，并升水近月，市场预
期需求延后且在政策刺激下力度会更强，工业品和股市在释放完假期外盘下跌的风险后
均大幅反弹，跌幅收窄，由于现货需求仍处于停滞阶段，盘面走强表明市场对突发事件
得到控制的信心较强。新增确诊与新增疑似首次同步下降，符合相关预期，但防控力度
依然较强，全国多数省市对人员流动控制较为严格，铁路旅客发运量同比大幅下降且尚
未看到回升的迹象。多地建筑企业管理人员预计元宵节后上班，但建筑工程复工时间要
在 2 月中下旬以后，且部分地区规定非民生类项目复工时间要在 3 月后，而在务工人员
不足、防控装备短缺的情况下，建筑工地人员密集，复工过程预计不会顺利，螺纹需求
的好转可能要在 3 月中旬以后。节后 4 天螺纹库存增加 157 万吨，库存总量农历计同比
增加 196 万吨，产量大幅下降，电炉继续停产，高炉检修增加，需求相比去年农历同期
减少 50 万吨，从历年看需求在节后第 4 周大幅回升，而今年受突发事件影响，需求大概
率延后，因此表观消费在随后几周同比降幅可能会增大，库存也将大幅增加。在现货成
交恢复后，库存和需求对现货价格压力将会体现，高库存需要螺纹价格在电炉成本之下，
甚至跌至高炉成本来消化。当前市场对于突发时间得到控制后螺纹需求随之快速恢复存
在预期，导致盘面走势较强，但随着现货需求的恢复，及时间的推移实际需求可能不及
预期，现货压力也将向盘面传导。05 合约 3350 元以上建议做空，5/10 反套预计会延续；
中期看库存压力减轻及需求恢复后，10 合约也将走强，建议关注下跌后做多及 10/1 正套。
 
热卷 震荡 + 
热卷：节后首周，受重大突发公共卫生事件影响，大宗商品普遍低开，期间央行持续释
放流动性，钢厂主动减产，市场情绪有所好转，热卷反弹，周后期热卷持续震荡走势。
我的钢铁库存数据公布，上周热卷周产量 344.81 万吨，小幅下降，热卷钢厂库存 157.86
万吨，热卷社会库存 254.02 万吨，总库存 411.88 万吨，同比农历日期库存水平增长 9.84%
左右，热卷钢厂库存大幅增加，钢厂主动减产，同时受运输影响，钢厂库存向社会库存
转移受阻，导致港口现货挤压，下游行业复工迟缓，导致热卷社会库存大幅累积。短期
热卷将处于供大于求的局面，对于盘面来看，05 合约受库存累积影响，走势偏弱，热卷
10 合约低开后连续回升。从中期来看，下游需求目前来看只是短期受到抑制，制造业 PMI
自 11 月份开始连续处于荣枯线上方，后期随着事件好转，制造业企业逐渐复工，需求存
在超预期可能，热卷 10 合约价格存在支撑，从短期来看，热卷库存处于增加趋势，叠加
下游复工迟缓，热卷供需较弱，05 合约将继续承压下行，关注上方 3400 附近压力情况以
及下方 3200 附近支撑情况。 
焦煤焦炭 震荡 + 
焦煤、焦炭：短期焦煤走势明显强于焦炭。焦煤方面：焦煤运行的逻辑较为简单，主要
走的是供应端的逻辑。春节前夕由于部分煤矿放假，供应端已经开始收缩，节后煤矿复
工延迟，同时运输受限的其情况下，造成局部地区煤矿短缺。山西部分煤企表示复产延
长至正月十五以后，届时需看市场情况及相关政策变化，或有继续延长复产日期可能，
当前仅个别国有大矿初十已经开始小幅生产，供应较为紧张。在供应收紧的情况下，短
期焦煤仍以偏强运行为主，待煤矿完全复产，供应供应将趋严宽松，期价重心近回落。 
焦炭方面：焦炭的逻辑较焦煤较为复杂，既有成本端支撑，由于下游需求下滑的影响，
在多空博弈之中焦炭反弹高度远不及焦煤。由于运输受阻，焦化企业原料持续下降，部
分焦化开始主动限产，开工率大幅下滑，在供需两端同时下降的情况下，焦炭维持相对
的平衡。库存方面：焦炭总库存为 861.5 万吨，较上周下降 4.57 万吨，整体仍处于同期
偏高水平，而运输受限，焦化企业库存从节前 56.04 万吨，上升至 103.25 万吨，由于复
工推迟，下游需求减弱，钢材厂库和社会库存增加，需求端对焦炭有压制作用。从中期
角度看，煤矿复产，运输受限，成本端支撑回落，而下游需求若为表现出较强的韧性，
焦炭重心仍将下移。焦炭的操作思路仍以逢高沽空为主，而时机的选择则需关注焦煤完
全复产，焦煤拐头向下的焦炭做空机会，短期套利上可以考虑多焦煤空焦炭。 
锰硅 震荡 + 
锰硅：节后首周呈现明显的冲高回落走势，周初的快速上涨主要是由交通受限逻辑驱动。
近期的交通受限对原料端锰矿的疏港和下游钢厂的到货均产生了影响，使得节后首日锰
矿和锰硅价格均出现明显上涨。节前部分钢厂和贸易商由于看空后市故而补库力度不足，
而本应春节期间到货的合金由于交通问题无法按时到达，造成了当前钢厂库存的紧张，
锰硅的供需出现了短期的错配。受此影响，2 月的钢招价出现于上周出现连续上调，上调
幅度在 600-700 元/吨，进一步拓展了锰硅盘面的上行空间。但交通受限造成的供需的短
期错配并不能持续推升行情，从上周中开始的大幅回落更多的是对锰硅当前自身基本面
的真实反映。春节期间合金厂的锰硅生产并没有停，供强需弱的局面近期仍在持续。从
上周的锰硅产量来看，全国周产量为 190869 吨，环比仅小幅下降 0.33%，而五大钢种的
硅锰周需求量为 137687 吨，环比下降了 5.81%。当前合金厂厂内库存已经开始累积，待
交通恢复正常后供应端的压力对后续价格的压制作用将更为明显。而原料方面，由于交
通问题锰矿上周成交低迷，但外矿仍在持续发运到港，本已经处于高位的港口库存有可
能出现进一步累库，锰矿价格后续将承压。操作上，锰硅本周应继续以逢高沽空思路为
主。 
硅铁 震荡 + 
硅铁节后首周呈现明显的冲高回落走势。周初的快速上涨主要是由交通受限逻辑驱动，
由于近期的交通运输受到影响使得钢厂的合金库存较为紧张，造成了供需的短期错配。
另外交通受限同时造成了部分硅铁主产区的兰炭供应出现紧张，市场预期后续可能会对
硅铁产量造成影响，推升盘面价格走高。而周中开始的大幅回落更多的是硅铁当前自身
基本面的真实反映，从其 1 月的总体产量看，环比不降反增，其自身供应端的压力并未
出现明显拐点，春节期间厂家也基本维持正常生产，合金厂的库存逐渐累积。而当前钢
厂的硅铁库存对比锰硅来说相对充裕，后续合金厂家迫于资金成本压力有低价出货的可
能，会对后续硅铁现货价格施压。而待交通逐步恢复后，硅铁自身供需对价格的驱动作
用将更强，春节期间积累的库存会使得供应端的压力逐步体现，而需求端在钢厂本轮补
库结束后会逐步转弱，届时硅铁价格将重回下降通道。操作上，本周应继续以逢高沽空
思路为主。 
铁矿石 震荡 + 
铁矿石：节后首周周初大幅下挫，对假日期间逐步发酵的利空情绪进行了短期集中释放，
随后盘面在低位维持盘整，570-580 一线有明显支撑，经过反复夯实后基本确定为本轮调
整的底部。从铁矿近期的实际供需看，其实并没有出现急剧恶化，短期价格的下调更多
的是市场出于对后续需求端不确定性的担忧。成材累库确实较为明显，由于下游复工延
后叠加交通受限，当前的成材厂库已经远超近些年的历史同期水平，倒逼钢厂产量出现
了下降，但从高炉的铁水产量来看并未出现断崖式下滑，考虑到供应端的调节速度相对
较慢，终端需求萎缩的影响传递到炉料端往往会出现一定的滞后。而且经过春节期间的
消耗后，当前钢厂的进口烧结库存已经回落至 1767 万吨的水平，相较节前去库 473 万吨，
虽然日耗有所下降但已经逐渐酝酿出了新一轮钢厂的补库需求，预计将在节后 2-3 周左
右开启，总体看铁矿的需求端后续是要强于成材的。而供应端，上周的外矿发运量并没
有出现明显增量，仍维持在低位。而澳洲热带气旋 Damien 使得力拓的两港口再度受到影
响，短期发运再度受到扰动。总体看来，铁矿当前实际供需尚可，后续大概率将强于成
材，近期在钢厂的补库推动下有望形成短期反弹，但要持续向上修复估值还需要待到下
游终端正式启动之时。操作上短期可适当背靠 570-580 一线参与逢低吸纳，或进行多矿
空螺的套利操作。 
玻璃 震荡 + 
玻璃：节后一周，郑商所玻璃 2005 合约低开上涨，主要原因在于部分玻璃厂原料到厂量
降低，市场担忧玻璃产量以及节后的向上修复合力所致。国内玻璃现货市场稳定。从区
域看，华东地区部分厂家报价零星调整，其它厂家暂时观望为主，没有跟进的计划。目
前生产企业的出库主要是受到公路运输的影响，少量的本地存货尚可，大量的长途运输
暂时难度比较大。产能方面，上周全国浮法玻璃生产线共计 298 条，在产 238 条，日熔
量共计 158085 吨，较前一周缩减 1000 吨/日。本周冷修 1 条，改产 1 条。天津信义玻璃
集团有限公司一线在产白玻，厂家已于 1 月 29 日对该线进行放水冷修。库存方面，由于
春节期间玻璃厂库存较大，并且玻璃出库困难，库存持续积累。需求方面，短期看公路
运输难以恢复到正常的状态，同时部分地区工厂上班延后到元宵节之后。春节前一周玻
璃下游加工企业基本停止接单，成交清淡，玻璃现货报价稳定。由于利润微薄，玻璃原
片加工企业节前接单清淡，并且年后计划开工本就较晚，而随着春节期间公共卫生事件
继续发酵，下游复工时间恐将继续延后。玻璃生产线具有刚性，春节期间产能变化不大，
节后玻璃库存预计将会继续积累。供给增加而需求延后，目前玻璃出现供给宽松的局面。
并且，作为全国第二大玻璃生产地区的湖北是此次公共卫生事件的中心，玻璃调运预计
会受到影响，玻璃产区和销区价格预计将会出现短期分化现象下的偏弱走势。基本面情
况利空态势未改，多单可适当止盈。同时，不过分看空，目前期价向上修复，但目前依
旧处于期货贴水现货结构，并且房地产需求并不过分看空，也可留有部分轻仓多单。 

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