事项：5月23日，全球资本市场出现大幅震荡：商品方面，能源品、金属、农产品全线齐跌；外汇方面，美元、日元走强，欧元下跌、人民币大跌；股市方面，美股及沪深股市上涨，欧股普跌、日股大跌；国债方面，10年期国债先跌后涨。详细点评如下：

评论：日本经济恶化加剧，引发资本市场震动。我们认为，日本经济数据大幅走弱是引发23日资本市场震荡的根源。当天公布日本贸易数据，4月份日本商品进口同比下降23.3%，较前值大降8.4个百分点，出口同比下降10.1%，连续7个月下滑并较前值下降3.3个百分点，下滑速度创3个月来最快。同日，日本政府还公布了5月份PMI数据，季调后制造业PMI初值连跌3个月降至47.6，创2012年12月以来最低水平，制造业活动收缩速度逾3年最快。对日本经济下行风险的担忧大增，打压市场风险偏好。一方面，数据公布后日元大涨，即是对此的反映：在美元指数继续走高的同时，当日美元兑日元下跌0.61%，成外汇市场波动最大币种。另一方面，避险情绪升温也是商品普跌、亚太股市跌多涨少的导火索。日经225指数开盘急跌，当日跌幅0.49%。

海外三重风险来袭，国际市场将迎风浪。事实上，考虑到6月份资本市场面临三重海外风险，届时波动将更加剧，23日的资本市场震荡不过是6月“预演”。其一，日本经济下行风险有增无减，叠加日央行对负利率政策是否更进一步举棋不定，未来基本面下滑压力还将增加。其二，英国将于6月23日举行脱欧公投，届时欧洲政治风险陡然上升，近日欧洲多国对此议论纷纷也已反映民众的不安。其三，美联储6月份议息会议将带来加息决议，尽管当前市场对6月份加息的预期较低，但并不能排除这一可能性。三重风险冲击下，国际资本市场震荡加剧将是必然，尤其美、日、欧为首的发达国家波动将更显著，投资者需对此有所防范。

资金紧张料加剧，流动性风险再成焦点。除了海外风险，6月份资金紧张态势将加剧，从而流动性风险重新突显。一方面，6月份是年内传统的资金紧张高点，主要受银行年中考核、企业所得税缴款、理财产品大规模到期等季节性因素影响。另一方面，美联储加息关键时点上，美元走强施压人民币、引发国内流动性紧张的“症状”将间歇发作。6月份美联储加息决议推出前，预计资本市场波动加剧、美元持续走强，从而人民币贬值压力有增无减。出于稳汇率的需要，货币政策面临的外部约束增强，意味着宽松难现、货币政策边际趋紧，从而降息无望、降准概率小，加剧资金紧张状况。因此，流动性风险为6月份再添阴霾，出于缓和资金面紧张的需求，届时央行很可能推出MLF、PSL加以对冲。

人民币贬值“压力山大”，顺势而为意在提前缓释。近期美元走强引发人民币贬值压力上升。5月3日以来，美元开始持续的修复性回升，截至23日累积上涨2.5%左右。与之相应，同期人民币累积贬值1.3%，23日美元兑人民币当日上涨0.23%，贬值压力已有显现。可以预见，随着6月份美联储加息决议的临近，美元上涨施压人民币的局面仍将持续。

结合近期央行连连上调人民币中间价之举，我们认为，这或正出于缓和人民币贬值“压力山大”的考虑。一方面，6月份加息决议前美元料持续走强，间接引发人民币相对一篮子货币升值，因此当前央行顺势而为引导人民币下跌，有助于提前缓释汇率风险，避免届时一次性调整对市场扰动过大。另一方面，考虑到6月份国内市场面临汇率贬值与流动性紧张双重风险，提前缓解汇率风险也可为届时的货币政策操作争取更大空间，避免双重风险叠加下资本市场波动过大甚至失控，导致央行被迫求助于宽松政策稳定市场。

债市策略：6月风浪加剧，“弹簧市”易上难下。综合以上，我们认为，6月份内忧外患双面夹击，资本市场风浪更甚，23日的市场走势不过是6月的一场“预演”。海外方面，英国脱欧公投、日本经济下行风险、美联储加息决议都将对资本市场产生巨大的情绪冲击，未来国际资本市场尤其发达国家震荡料加剧。国内方面，通胀继续上行、人民币贬值压力上升为货币政策更添掣肘，而流动性“漩涡”再现或加剧国内资本市场动荡。出于维稳汇率的需要，预计二季度降息无望、降准难现，央行或采取MLF缓解资金紧张格局。在此局面下，债市收益率面临的上行风险远高于下行可能性。总体而言，二季度前方风浪重重，建议投资者防守为优，小心驶得万年船。坚持债市“弹簧市”的观点，维持10年期国债收益率2016年内在2.8-3.4%区间波动的判断不变。

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