年初至今期货市场涨幅巨大，急剧调整似难免。一季度，房地产和基建双发驱动宏观企稳，在宽信用的刺激下，大宗商品大跌筑底后迅速反弹，带动国内钢铁、煤炭等黑色大宗价格快速大幅上涨。但是上调手续费等措施已经表明监管层的调控意愿，更重要的是受制于金融周期下半场的调整，短期内宏观基本面改善的空间和可持续性有限，并不支持黑色大宗期货价格继续快速大幅上行。展望未来1-2个季度，大宗价格上行空间有限，宽幅震荡的可能性较大，短期回调幅度或高达30%。未来哪些因素将会触发这些黑色商品暴涨后的突然回调？又将产生什么影响？

通常情况下，期市暴跌的整体影响小于一场快牛转熊的股灾。期货市场门槛高于股市，而且相比股市来说占用资金量较小，期市则由于是零和博弈，也不具备明显的财富效应。商品期货暴跌的直接影响主要体现在两方面，一是相关板块上市公司股价短期会受到较大冲击，二是对该商品直接上下游企业的经营造成冲击，影响相关行业盈利，从而冲击这些行业的债市。商品价格的资源配置作用和生产指引作用被扭曲，价格信号配置资源的有效性降低。

从过去商品期货暴涨暴跌事件看，冲高回落的期市使得相关股票大幅回调。2006年中以铜为代表的有色金属期货冲高暴跌使得有色板块股票价格出现较大回调，但短期对利率和债市影响较小。铜期货价格的暴涨推动了铜产量的大幅提升，但暴跌却没有减少产能扩展的势头。2009年下半年螺纹钢期货暴跌导致钢铁板块股票更大幅度的下跌，由于当时股市、债市、期货涨跌逻辑主要依靠基本面，沪深300指数跟随下跌，债市长端利率亦跟随下行，实体方面，钢材产量仅有小幅降低，产能调整节奏缓慢。

监管因素、技术面和基本面的变化均可能加剧大宗期货价格回调，预计回调幅度在30%左右。监管因素包括交易所对交易制度的调整。近日交易所已经连出对策抑制过度投机情绪，如大商所一周之内三次上调焦煤焦炭手续费，焦煤、焦炭、棉花、菜粕、动力煤等交易保证金标准上调，涨跌停板幅度也被上调。我们要密切关注相关政策变化。技术面则是期货价格偏离均线幅度过大而自发回落；关于基本面，可能的主要触发因素在于美联储加息和中国经济数据表现低于预期。

本轮期货市场调整不仅将影响相关板块股市，而且在总体市场情绪比较脆弱的情况下，将降低市场风险偏好，增加股市下行压力。大宗期货调整将直接冲击相关行业股市。除此之外，促成近期股市回升的主要因素是“周期归来”等作用下的风险偏好修复。然而归来的实际上是“非典型周期”，以放松审慎监管为代价，从调研情况看，目前市场对其可持续性持谨慎态度。当前市场处于缩量整理状态，在市场情绪本来就比较脆弱的情况下，如果出现大宗连续暴跌，预计市场情绪将会进一步受到打击，加剧股市波动。

在债市风险已经较高的情况下，期货市场调整将加大债市相关企业的债务违约压力。近期频繁的债券违约事件使得债市风险溢价持续上行，违约事件也多集中在钢铁、煤炭等产能过剩行业，即将到来的5月又将迎来债市偿还高峰期，如果与大宗期货暴跌形成共振，则将增加钢铁、煤炭等行业内未套期保值的发债企业的违约概率，引发债市信用利差的扩大。期货市场向下调整对实体经济的上游产业利空，对中下游产业影响较小，某些下游行业甚至可能受益。大宗回调会对上游企业的盈利造成不利冲击，下游实体企业则可能因成本改善而受益。

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