海澜之家(600398)
一季报同口径净利润增长超50%，业绩超预期，模式创新塑造平价辉煌

事件：公司公布一季度业绩预增公告，去年同期凯诺科技（壳公司）净利润为3777.2万元，预计2014年第一季度重组后公司实现归属于上市公司股东的净利润同比增加1200%-1300%左右。业绩大幅增长主要因公司重大资产重组已实施完毕，注入资产海澜之家服饰股份有限公司资产盈利能力较强，公司本期营业收入预计较上年同期大幅增长，上年度同期报表不含海澜之家服饰股份有限公司的业绩。同时凯诺科技（600398）将于4月11日起正式更名海澜之家。
 同口径预计海澜之家一季度收入增长近50%，净利润增长超50%，均超出预期。预计一季报净利润在4.91亿-5.29亿，由于反向收购借壳上市的原因，凯诺科技一季度仅2、3月部分净利润并表，预计并表净利润在1000多万，同口径来看预计海澜之家一季度收入增长近50%，净利润增长超50%，均超预期。公司类直营模式，终端销售情况良好体现在报表中，延续了2013年高增长势头。
 存货结构改善，性价比进一步提升。市场之前对公司存货规模较大存在一定顾虑，但是我们在年报中看到虽然公司收入实现了57%的增长，但存货总额仅增长1%至45.3亿。整体库存周转率从0.6次提升至1次，存货结构出现较大幅度改善。同时公司今年继续从基本款引入大单采购及降低加盟商返点两方面进一步提升效率，推动产品更具性价比。从终端盈利情况来看，一季度延续了2013年的同店增长态势，加盟商盈利能力很强，预计今年开店计划400-500家左右外延扩张速度14%，新开店铺定位以200平米以上大店为主。
 颠覆性创新塑造平价男装辉煌，目标价14.7元，强烈看好，维持买入。我们一直强调看好海澜之家平价的商业模式，总结来看海澜之家独创“上游赊销货品制+下游财务加盟制”，革命性创新塑造平价男装神话。在行业整体受到暖冬、终端消费放缓的大背景下，一季报仍实现近50%的收入增长更为可贵，此次一季报业绩预增逐步验证了我们之前的推荐逻辑，也消除了部分投资者的担忧。我们维持2014-2016 合并报表后EPS为0.49/0.60/0.71，对应PE为20.7/17.1/14.3倍。海澜之家自我们推荐起已上涨46%，我们依然坚定看好，公司产业链整合上下游激励到位，消费低迷是公司平价男装市场占有率提升的催化剂，模式创新给予14年30倍估值，目标价14.7元，维持买入。

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