【有色深度报告】

　　美国关税对有色金属的影响

　　综合来看，美国关税导致我国铜铝产品出口至美国和北美自贸区面临不确定性。从供应端来看，美国铜铝供应对外依存度均较高，但相对于铝来看，铜供应缺乏弹性，从近期纽约、伦敦市场的套利行为亦可以看出，美国铜铝供应的忧虑推高其本地价格。从需求端来看，美国关税对我国铜铝消费均有所影响，其中对铝消费影响稍大，叠加特朗普对加墨商品也征收25%的关税，即我国铝产品的直接和间接出口均会受到影响，在消费上对铝形成压制。美国关税的实施将抬升当地的铜铝产品的进口成本，对我国消费亦形成负面影响，不利于全球经济的发展。

　　解读

　　2025年特朗普上任（1月20日 ）以来，其关税言论及政策持续扰动市场，对国内外有色金属的供需以及价格走势产生较大影响，特别是铜铝两个品种。以下我们将重点从美国铜铝的供应以及我国国内的需求两个层面对特朗普的关税政策影响进行阐述。

　　一、美国关税对铜的影响

　　2月25日，美国总统特朗普下令对铜进口进行调查，特朗普签署了一项行政令，要求美国商务部长卢特尼克依据1962年《贸易扩展法》第232条启动国家安全调查，此举旨在重振美国国内铜生产，可能引发新关税的实施。3月4日，美国总统特朗普在国会联席会议上发表讲话时重申，将于4月2日开始征收对等关税，并表示对铜征收25%关税。

　　1.1 美国铜供应情况

　　从近12年的产量数据来看，美国精炼铜产量在2013-2016年间保持增长态势，自2017年开启下降之路，近5年产量均在100万吨下方，其中2023年全年产量为88.4万吨，2024年前11个月产量为85万吨。

　　而美国铜消费近两年虽有所下降，但相对于当地铜产量来看，仍有很大缺口，2023年全年美国铜消费量约159万吨，2024年前11个月铜消费量为149万吨。

　　图1：美国精炼铜产量及消费量

　　数据来源：华闻期货交易咨询部，ICSG

　　从美国铜的供需情况来看，美国铜供需缺口较大，而此缺口需依赖进口来补充。数据显示，2024年美国进口精炼铜量为92万吨，2023年为78万吨。分国别来看，2024年美国进口精炼铜主要来自智利（70.46%）、加拿大（16.65%）和秘鲁（6.83%），三者合计占进口总量的90%以上。

　　可以看出美国铜供应对外依赖度高，近半来自于进口，且进口来源国高度集中。

　　图2：美国精炼铜进口来源国

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　1.2 套利交易引发铜贸易流向的转变

　　随着特朗普关税言论及政策的密集发布，投资者对美国铜市场供应紧张的预期增强，COMEX铜和LME铜套利交易持续发酵。

　　从近一年的COMEX铜和LME铜价差来看，多数时间两者差值在200美元/吨以下波动，2024年5月份受逼仓影响两者价差一度达到740美元/吨，随后回落至正常水平。2025年特朗普当选美国新任总统后，关税威胁助推COMEX铜和LME铜价差再度走高，截止3月7日，年内两者价差已出现两次突破1000美元/吨的情况，分别在特朗普宣布对进口铝和进口铜征收关税之后。

　　图3：COMEX铜主力与LME铜3M价差

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　巨大的套利空间令贸易商倾向于向北美调配更多货源。据了解，从亚洲运输铜至北美的固定成本约为350美元/吨，船期方面，亚洲地区到美西主要为太平洋航线，运输时间约为15-20天，到美东同样要通过巴拿马运河，运输时间约为25-35天；从欧洲运输铜至北美的固定成本约250美元/吨，欧洲至美东的航运路线主要为大西洋航线，运输时长约为10-15天，至美西的时长约为30-35天；从非洲运输至北美成本约300美元/吨，南美地区运输铜至美西地区约为20-30天，运输至美东地区约为30-40天。从CMX官网提供的57家可交割品牌来看，CMX铜的交割品牌多数与LME铜的交割品牌重合，但LME接受的交割品牌比CMX广泛。CMX铜交割品牌主要集中在智利（18个）、美国（13个）、日本（8个）、欧洲（4个）、秘鲁（4个）、墨西哥（3个）、加拿大（3个）、赞比亚（2个）、韩国（1个）、菲律宾（1个），未涵盖中国生产的铜。不过中国品牌的铜可在LME亚洲仓交货，调换其他可交割至COMEX的货源发往北美。

　　图4：华闻期货交易咨询部 网络整理

　　数据来源：华闻期货交易咨询部

　　图5：全球铜显性库存变化

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　从CMX官网提供的57家可交割品牌来看，CMX铜的交割品牌多数与LME铜的交割品牌重合，但LME接受的交割品牌比CMX广泛。CMX铜交割品牌主要集中在智利（18个）、美国（13个）、日本（8个）、欧洲（4个）、秘鲁（4个）、墨西哥（3个）、加拿大（3个）、赞比亚（2个）、韩国（1个）、菲律宾（1个），未涵盖中国生产的铜。不过中国品牌的铜可在LME亚洲仓交货，调换其他可交割至COMEX的货源发往北美。

　　图6：LME电解铜库存主要仓库注销仓单

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　1.3关税对国内铜消费的影响

　　从全球铜元素贸易流向来看，中国往美国的铜元素出口以精炼铜或铜材形式的直接流动相对较少。2023年我国出口铜材67.74万吨，占产量的3.2%，其中出口至美加墨4.6万吨，占总出口的6.8%；2023年我国出口铜制品6.31万吨，其中出口至美加墨1.1万吨，占总出口的17.9%。总体来看，我国出口至美加墨的铜材和铜制品合计为5.7万吨，贸易量级有限。

　　图7：我国铜材出口量

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　图8：2023年我国铜材出口国家

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　图9：2023年我国铜制品出口国家

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　从终端产品出口来看，由于此前美国对华商品征收多轮关税，铜涉及的较多终端产品对美国出口占比已较小。根据2023年我国对美国的车辆和主要家电出口量测算，2023年对美国出口车耗铜1.01万吨，出口家电耗铜10.99万吨，所有主要终端产品耗铜合计为35.9万吨。

　　综上所述，2023年我国对美国出口铜材、铜制品、终端耗铜分别为2.86万吨、0.91万吨、35.9万吨，总计39.7万吨，预计占国内铜总消费的2.5%左右。

　　不过若美国对加墨铜相关产品也征收关税，预计我国间接出口到美国的铜元素也将受到影响。

　　二、美国关税对铝的影响

　　2月10日，美国总统特朗普签署行政命令，宣布对所有进口至美国的钢铁和铝征收25%关税。期间虽有波澜，但3月12日此25%关税如期正式生效。

　　2.1美国铝供应情况

　　近年来，美国电解铝产量逐步下行，2024年1月Magnitude 7铝厂关停后，美国国内在产电解铝厂仅剩余4家，建成产能共计131万吨/年，但运行产能仅在70万吨/年附近。2024年3月，世纪铝业计划5亿美元的投资，用于新建电解铝厂，这是45年以来美国国内首次新建电解铝产能。

　　2024年美国电解铝产量为67万吨，消费量预计在450-500万吨，对外依存度高达85%以上。基于无成本优势，美国电解铝产能利用率较低，若全部开工，将会缓解供应忧虑。

　　图10：美国电解铝产量

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、iFind

　　从进口来看，2024年美国原铝进口量为186万吨，其中90%以上原铝来自加拿大。鉴于这种较高的依赖度，25%的关税将推高美国市场的铝价，亦反映在美国中西部的溢价中。

　　美铝首席执行官在第四季度财报电话会议上提到，如果美国对加拿大铝征收关税，该公司将把加拿大的生产重新分配到欧洲市场。美铝在加拿大经营着两家冶炼厂，总产能为60万吨。

　　图11：2024年美国原铝进口来源国

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　图12：海外电解铝现货升水

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　2.2关税对国内铝消费的影响

　　海关数据显示，2023年我国出口铝材528.73万吨，占产量的12.85%。墨西哥为我国铝材的最大出口国，占铝材总出口量的 9.6%，美国和加拿大占比分别为4.6%、3.8%，出口至北美自贸区的铝材占我国铝材出口总量的18%。

　　图13：我国铝材出口量

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、SMM

　　图14：2023年我国铝材出口国家

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、海关总署

　　铝制品方面，我国每年出口铝制品约260-280万吨。2023年我国出口铝制品280.80万吨，出口至美国的铝制品为44.82万吨，占总出口量的16.0%，出口至北美自贸区55.34万吨，占总出口的19.71%。

　　图15：2023年我国铝制品出口国家

　　数据来源：华闻期货交易咨询部、海关总署

　　综上所述

　　综合来看，美国关税导致我国铜铝产品出口至美国和北美自贸区面临不确定性。从供应端来看，美国铜铝供应对外依存度均较高，但相对于铝来看，铜供应缺乏弹性，从近期纽约、伦敦市场的套利行为亦可以看出，美国铜铝供应的忧虑推高其本地价格。从需求端来看，美国关税对我国铜铝消费均有所影响，其中对铝消费影响稍大，叠加特朗普对加墨商品也征收25%的关税，即我国铝产品的直接和间接出口均会受到影响，在消费上对铝形成压制。美国关税的实施将抬升当地的铜铝产品的进口成本，对我国消费亦形成负面影响，不利于全球经济的发展。

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　　高级有色分析师 张靖靖 投资咨询从业证书号Z0019221

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