节后首个交易日，A股市场表现亮眼，上证指数创近8个月新高，股指期货全线飘红。分析人士表示，“五一”假期期间，全球资金对中国资产的关注度增加，中概股持续爆发，港股出现明显反弹。后续伴随着大规模设备更新及消费品以旧换新、超长期特别国债发行等政策的不断落实，市场需求有望进一步改善，而且中国资产的估值偏低，具备配置价值，后续A股和股指期货有望延续偏强走势。

　　政策预期升温维持偏多思路

　　张月

　　4月份A股市场延续高位偏强震荡走势，但较3月份市场波动有所放大。4月末国内权益市场尤其是港股市场出现强势反弹，A股上证指数连续两个交易日放量大涨后于4月29日站上3100点整数关口，当日北向资金净流入224.49亿元，创陆股通开通以来新高。

　　节前互联互通机制优化驱动港股市场显性反弹并提振A股风险偏好。从逻辑以及时间自洽度出发，笔者认为港股市场的互联互通机制优化措施落地是本轮快速反弹行情的催化剂。

　　从时间点看，恒生指数和恒生科技指数的拐点都出现在4月19日，当日证监会发布五项与香港资本市场合作措施，旨在进一步拓展两地市场互联互通机制以提升港股市场流动性。从资金面分析，内外资对港股市场的风险偏好回暖。无论是横向还是纵向对比，当前港股指数的绝对和相对估值均具有较高性价比，近期日元兑美元出现集中性贬值压力，处于绝对高位的日股投资回报预期被动降低，外资或转而配置港股，同时年初以来南向资金净流入规模明显超过去年同期水平。此外，近期港股中互联网、医疗保健以及地产板块涨幅靠前，A股市场相关板块同样表现不俗，一定程度上反映出市场对国内经济增长的预期有所改善。且市场对国内稳增长政策加码有所期待，其中地产政策仍备受关注。

　　从A股市场看，除了港股强势反弹带来的联动提振效应外，股债切换逻辑同样值得关注，债市多头交易的拥挤度以及持续高位后的脆弱性显性抬升，4月23日晚间央行有关部门负责人接受相关媒体采访时再提关注长端利率风险，同时表示央行后续将在公开市场操作中展开双向国债交易。近期伴随股市的强势反弹，债市高位回调。

　　“五一”假期期间海外权益资产普遍收涨，香港恒生指数创2018年以来最长连涨纪录。4月29日至5月3日，全球主要权益市场各关键股指多数上涨，同时主要市场长端国债收益率普遍回落，离岸人民币兑美元大幅升值，人民币资产吸引力持续抬升。笔者认为，关键驱动因素主要包括三个方面：一是美国4月非农及制造业PMI数据均不及预期。具体看，美国4月新增非农就业人数增速放缓，劳动力市场供需缺口正在修复。同时，美国4月制造业活动重入萎缩状态，服务业活动近16个月以来首次回落至荣枯线下方。二是美联储5月议息会议维持关键性政策利率不变，同时决定从6月开始放缓缩表，国债减持上限降至每月250亿美元。虽然本次议息会议决议整体符合市场预期，但会后鲍威尔发言偏“鸽”并指出两条可能的降息路径(通胀可持续地下降到2%、劳动力市场意外疲软)。三是中央政治局会议对有关逆周期调节政策的定调偏积极，表示政策应“乘势而上、避免前紧后松”，市场对后续稳增长政策的预期升温。

　　展望后市，中期对A股市场指数可维持谨慎乐观判断，重点关注国内稳增长政策加码、海外经济下行压力增大驱动美债收益率下行以及国内资本市场高质量发展举措持续落地推动增量资金入场三个方面。首先，当前国内经济基本面核心矛盾仍在于有效需求不足，急需稳增长政策加码以提振国内经济增长预期，二季度降准预期增强。其次，若美国经济韧性持续回落，美债收益率或结束上行，外资配置人民币资产积极性将有所抬升。最后，国内股市相对债市的风险溢价仍处于高位，资本市场高质量发展举措持续落地将推动增量资金入场。投资策略方面，短线单边可考虑逢低试多，股指期权可布局牛市看涨价差策略。

　　关注中小盘股的配置机会

　　许青辰

　　“五一”假期前，2024年一季报集中披露期已过，全A(除金融)归母净利TTM增速为-2.1%，边际上小幅改善，但绝对水平仍较低。宽基指数方面，归母净利TTM均为负增长，沪深300和上证50指数负增速绝对值较小，但边际上小幅恶化；小盘股指数归母净利TTM增速持续处于低位水平，但边际上小幅改善。

　　加权平均净资产收益率(ROE)方面，一季度全A(除金融)ROE(TTM)继续下降0.2个百分点，降至7.1%，主要拖累为销售净利率、资产周转率以及权益乘数的下行。从当前ROE水平对2016年以来均值的偏离程度看，销售净利率低迷是拖累ROE下行的核心因素。一季度全A(除金融)销售净利率(TTM)对其2016年以来均值的偏离度达到-12%，而资产周转率和权益乘数的偏离度分别为-2%和-5%，2023年下半年全A(除金融)销售净利率出现持续改善，但今年一季度大宗商品价格上涨使得A股上市企业的利润率再度下行。

　　从现金流角度看，一季度全A(除金融)经营性现金流TTM有所回落，2021年之后A股上市企业的经营性现金流仍明显落后于疫情前水平，同时，全A(除金融)投资性现金流TTM连续三个季度收缩，显示上市企业投资意愿较低。值得注意的是，全A(除金融)筹资性现金流TTM保持负值，且边际上持续下行，也印证了权益乘数的持续走弱。显示上市公司整体经营策略继续趋于保守，积极偿债降杠杆的同时也限制了投资力度。

　　图为全A(除金融)ROE(TTM)

　　如果以工业企业利润总额的增速作为全A(除金融)利润增速的指引指标，1—3月工业企业利润累计同比增长4.3%，其中量(工业增加值)的方面是主要拉动，而价(PPI)的方面是主要拖累，基本符合对PMI数据的观察，供需双双改善下量的方面持续修复，但出厂价格偏低持续拖累利润表现，同时成本端压力较大导致企业利润率的绝对水平仍然较低。所以，在价格和利润率的拖累下，一季度A股盈利端修复偏慢。

　　政策端期待升温。本轮港股指数走强的主要动力源自地产和科技板块，说明市场对4月底中央政治局会议的解读偏乐观。本次会议对一季度经济的定调为“呈现增长较快、结构优化、质效向好的特征，经济实现良好开局”，同时强调“经济持续回升向好仍面临诸多挑战”，包括有效需求仍然不足、企业经营压力较大、重点领域风险隐患较多，以及“外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升”等问题。

　　值得注意的是，在增量政策方面，中央政治局会议指出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”。强调要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施。这或许代表着房地产政策已经过渡到合理支持需求端、推动市场供求平衡和高质量发展的新阶段。这对宏观经济总需求的恢复有较大帮助，也有利于进一步降低信用层面的系统性风险。

　　在科技领域，中央政治局会议继续强调“因地制宜发展新质生产力”，并具体指向国家战略科技力量布局、新兴产业、未来产业、传统产业升级等。同时指出“要积极发展风险投资，壮大耐心资本”。近期在商汤科技大涨的带动下，港股中的科技和互联网企业也出现估值修复。

　　由于“五一”假期期间港股市场的强势表现，叠加政策预期升温，节后A股指数Beta层面或有多头机会，其中中小盘指数的价格弹性相对较好，短期以中证500和中证1000指数为代表的中小盘股可能走出震荡区间，投资者可关注中小盘股的配置机会。(作者单位：海通期货)

　　期指持仓大幅增加

　　赵晶

　　节后第一个交易日，受政策利好及海外市场普遍走高推动，A股市场继续大涨，上证指数高开后震荡上行，最高涨至3142点，当日收报3140.72点。同时期指四个品种全部上涨，IM及IC表现更为突出，主力合约日涨幅分别为1.63%和1.34%，IF及IH涨势稍缓，主力合约分别上涨1.11%和0.95%。基差方面，截至昨日收盘，IH主力合约小幅升水2.24点，IF、IC及IM主力合约则分别贴水1.68、5.2和16.64点。

　　量能方面，期指持仓较节前明显上升，当周四个品种共计增仓16738手，总持仓升至901773手。其中IF增仓6592手，持仓升至249568手，IH增仓2591手，持仓升至123038手，IC增仓3715手，持仓升至261623手，IM增仓3840手，持仓升至267544手。

　　伴随指数走高，期指各品种前20席位持仓(下称主力)均明显回升。具体看，IF多头主力增仓5333手(交易所公布合约5月6日与4月30日主力持仓总和的差值，下同)，空头主力增仓4029手，净空持仓降至52051手；IH多头主力增仓1599手，空头主力增仓1084手，净空持仓降至26812手；IC多头主力增仓3901手，空头主力增仓3780手，净空持仓降至4587手；IM多头主力增仓4409手，空头主力增仓4089手，净空持仓降至12208手。

　　具体席位方面，IF多数席位持仓较节前有所增加。多头方面，东证期货席位多头增仓927手，净持仓由空翻多，净多127手，浙商期货席位多头增仓342手，净多持仓升至5563手，光大期货席位多头增仓400手，净多持仓升至1020手。空头方面，国泰君安席位空头增仓将近2000手，净空持仓升至8773手，广发期货席位空头增仓1496手，净空持仓升至5805手，方正中期席位空头增仓153手，持仓升至1560手。

　　综上，周一期指持仓大幅增加，各品种主力也呈现增仓态势，市场分歧依然较大。整体看，指数持续反弹，短期累积了较大涨幅，后市涨势或有所放缓。(作者期货投资咨询从业证书编号Z0001635)

　　分析人士：后续有望延续偏强走势

　　记者邬梦雯

　　“五一”假期期间，全球资金对中国资产的关注度增加，中概股持续爆发，尤其是港股出现明显反弹。节后首个交易日，A股市场表现亮眼，上证指数涨1.16%，创近8个月新高，深证成指涨2%，创业板指数涨1.98%。与此同时，股指期货全线飘红。

　　在广州金控期货研究所副总经理程小勇看来，假期后首日A股出现大幅上涨，主要是国内外宏观利好共振的结果。“具体看，一方面是海外宽松预期再度升温，有利于权益资产回升。“五一”假期期间公布的经济数据显示，4月美国经济明显降温，新增非农就业人数远低于预期，仅增加17.5万人，且失业率反弹至3.9%。4月美国ISM制造业和非制造业PMI双双下降，消费者信心指数下滑，意味着高利率和高通胀对美国经济的冲击开始显现。5月美联储议息会议决议确定6月缩表力度放缓。对于A股市场而言，美联储降息预期升温，美债收益率下行，有利于缓和资金外流压力，有利于资金流入，北向资金净买入额超过100亿元。另一方面，4月30日中央政治局会议发出的政策信号偏积极，比如‘要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策’，且对于房地产政策的提法值得关注，‘统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施’说明房地产去库存政策还会陆续出台，5月6日房地产板块大涨也反映了这一点。”他说。

　　事实上，从近期公布的各项数据看，国内消费复苏明显。徽商期货研究所金融品分析师周杨认为，这是节后首个交易日A股指数大涨的原因之一。“‘五一’假期国内各景区爆满，出游人数剧增，无论是国内铁路发送旅客人数，还是国际机票预订量均明显高于2019年同期水平。”周杨说。

　　此外，徽商期货证券部分析师李永东表示，“五一”假期期间中概股和港股的反弹或受益于美联储降息预期的升温。他进一步解释说，美国4月非农就业数据远不及预期，同时失业率上升、薪酬增长放缓，再加上美联储议息会议基调偏“鸽”，这使得市场对美联储今年降息的预期迅速升温。此外，港股估值也偏低，具备一定的投资价值。

　　“节前A股市场大幅反弹，站上了3100点，成交量重回‘万亿’级别，最重要的是北向资金大幅买入，说明外资确实有强烈的买入意愿，叠加政策上的呵护，新‘国九条’的颁布，而且A股估值仍偏低，中国资产延续修复的预期相对较强。”李永东认为，后续投资者可重点关注以下几个方面，一是经济基本面数据；二是北向资金流入的持续性和强度；三是沪深两市成交量能否维持目前水平甚至放量；四是美联储降息的时间节点和幅度。

　　对于未来中国资产的修复行情，程小勇也保持乐观的态度。他表示，去年A股市场持续下跌，既有国内经济复苏力度不及预期，企业利润下滑等周期性因素的拖累，也有美联储货币紧缩和人民币汇率压力大带来的资金外流的影响，市场存在超跌的可能性。随着市场信心逐渐修复，海外经济增长减速，中国资产价格修复的动力加强。

　　市场人士认为，受中国经济持续复苏带动，后市A股及股指期货市场有望持续强势运行。周杨表示，目前国内经济有修复表现，一季度GDP实际增速超预期。政策也处于较为宽松的环境，中央政治局会议定调政策要“乘势而上，避免前紧后松”，可见年内对于财政、货币、地产、扩大消费、社会保障等政策的宽松预期犹在。伴随着大规模设备更新及消费品以旧换新、超长期特别国债发行等政策的不断落实，市场需求有望进一步改善，在经济基本面复苏与政策提振之下股指期货有望延续偏强走势。

　　“一方面，中概股大幅反弹说明境外资金对中国资产的信心增强，配置力度加大。另一方面，从经济基本面看，我国经济复苏的大趋势没有改变，只不过一季度复苏力度相对温和，影响了股市等权益资产的反弹力度。此外，从流动性和估值角度看，中国资产的估值偏低，具备配置价值，尤其是新经济和周期复苏两大热点板块，资本市场改革带来的高分红板块也值得关注。”程小勇表示，A股和股指期货后续还会延续反弹势头。

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