两端改善啤酒迎大年。包材成本率先下行、原料成本震荡下行，结构升级+格局优化之下，成本改善和提价有望顺利传导，同时叠加旺季需求端复苏有望带来利润弹性，建议增持：青岛啤酒、青岛啤酒股份、华润啤酒、重庆啤酒，受益标的：燕京啤酒。

历史复盘：原材料价格同比转跌，约滞后 2 个季度反映到毛利率。06 年以来啤酒行业出现过三轮较明显的成本上涨，分别在 2007-08、2011-12、2017-18 年，这三轮成本上涨之后均出现回落，对啤酒公司后续毛利率回升具有贡献。根据我们复盘，从主要原料包材单季度的市场价同比由涨转跌，到公司报表端毛利率提升，约滞后 2 个季度。

本轮成本涨幅较大，改善弹性有望更明显。本轮成本普遍涨幅较大，合计占啤酒营业成本约 45%的包材价格已同比转跌，玻璃价格 22Q1 同比涨幅缩至 1%、22Q2 同比降 25%；铝价 22Q2 同比涨幅环比收窄 26pct 至 11%、7 月中上旬同比转跌 5%；瓦楞纸价格 22Q1同比+3%、22Q2 同比降 3%；综上我们预计 22Q2-Q3 为包材市场价由涨转跌的转折点，结合历史复盘及采购周期，我们预计 22Q4 至 23Q1，包材成本下行对盈利的贡献将逐步在报表端有相对明显的体现。受益幅度上，我们预计青啤 >重啤 >华润；受益进度上，我们预计华润 >青啤 >重啤。综合成本结构，以 2021 年为基数测算，若直接成本每下降10%，青啤/重啤/华润毛利率分别提升 4.05pct/3.92pct/3.95pct，核心利润分别增厚54%/44%/37%。原料成本占比不及包材一半，大麦占营业成本约 10%、影响相对较小，龙头公司普遍对 22 年大麦锁价，预计 22 年相对可控，结合锁价周期和供需关系，我们预计大麦价格环比有望逐步下行，23H1 酒企大麦成本的同比涨幅或收窄至个位数。