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  本文从宏观周期、地产需求、基建需求、国内供应，以及多空场景角度对明年螺纹行情做了分析。

  展望2022年，我们将其总结为：保持谨慎、适度乐观、总体可控。保持谨慎，意为从宏观大周期上并不支持螺纹如2021年般“疯狂”上涨；适度乐观，意为对地产、对投资的预期无需过度悲观；总体可控，意为预计螺纹价格中枢在3800-5000区间运行，供需矛盾不如其他品种突出。

  宏观周期位置

  螺纹年线上留下了一根长长的上影线，记录着这一年的跌宕起伏：疯狂的上涨，涨出历史新高，又疯狂的下跌，跌回最初的起点。螺纹的表现并非个例，回顾这几年大宗商品的牛市与熊市，我们发现始于去年的大宗牛市与2009年之后的牛市在成因、环境上有诸多相似之处，两次上涨均是危机后货币刺激引发了涨价，2020是疫情，2009是次贷危机。放水之下无熊市，刺激之后各国经济开始从危机中复苏，我们看到在上一轮牛市中，螺纹涨幅35%，原油涨幅140%，铜涨幅185%，中美复苏共振的时候，价格上涨最为猛烈。上一轮繁荣见顶，以美国复苏见顶，美联储持续加息而结束。

  反观当前环境，我们已经走过了中美在疫情后复苏共振的阶段，即将面临美国复苏见顶和美联储加息，而当前各国的经济增长乏善可陈，潮水退去叠加需求内生动力不足，当下的环境难以支撑大宗商品大幅上涨。

  决定走势的两股力量：地产下行与钢铁控碳

  地产对于经济、对于螺纹有举足轻重的意义，它曾是中国经济的压舱石与加速器，然而在经济转型过程中，资源配置和经济发展方式会发生转变，对于地产的依赖也会逐渐降低，坚持“房住不炒”、坚持“三条红线”、提高经济下滑的容忍度，政府从销售、融资等各个层面监管地产行业风险，强力扭转对地产的态度和市场预期。在这种情况下，地产投资、销售、新开工等各项数据显著转差，地产正走在下行通道中。

  而硬币的另一面，我们看到“双碳目标”从供给端给钢铁行业注入不少上行动力。上半年3-5月的上涨，将钢铁行业碳达峰预期演绎得淋漓尽致，螺纹涨幅最高达到40%，这一涨幅比例，与2016-2019年供给侧改革期间螺纹涨幅相当。如果地产不出现下行，我们可以将钢铁行业碳达峰看作供给侧改革的2.0版本，预计螺纹价格中枢也将在4450-5700区间运行，但是，面对地产下行这一新变化，不可照搬供给侧改革期间的价格涨幅，对于未来，产量端的控制或许只能对冲需求下行，使钢铁企业不至于大面积亏损，出现2012-2015年的经营惨状，螺纹的价格中枢或将维持区间运行。

  从地产角度看明年需求

  地产诸多指标中，与房企最相关的是土地购置面积，它能综合反映企业信心，也是未来新开工的源头。影响房企拿地的因素有：土地供应（政策相关）、融资环境（政策相关）、销售（房价预期）、开发利润（行业景气度）、企业信心（行业景气度）。

  依次来看，土地供应量直接掌握在地方政府手中，2021年第二轮土拍中，房企不再积极拿地，在第三轮土拍中，我们发现部分城市修改了土拍规则，让利的形式吸引房企参与竞拍，从边际上可以看到土地供应在明年会有增多。融资环境，自11月中下旬以来已经看到边际改善，11月8日深圳政府召集房企召开座谈会，随后的两周内，我们看到银行收到鼓励加快开发贷、积压个人贷款的批贷工作，同时11月境内国有房企债券发行量创近两年新高，较之以往抽贷停贷行为，政策端对房企融资环境明显改善。不过在坚持“房子是用来住的、不是用来炒”的底线面前，政策吹的暖风只是让房企冬天不至太冷，远不是春天到来。房企资金来源中，销售回款占很大一部分，融资端虽有放松，但销售回款与消费者预期有关，短时间内不会发生根本性扭转。房企开发利润及企业信心，都与地产行业景气度相关，在利润微薄，甚至拿地即亏损的情况下，叠加国家对地产行业风险管控不会放松，行业景气度大概率下行，参照同样是景气度不高需求悲观的2015、2016年，年度土地购置面积在2.2万亿平附近。

  2021年集中供地，第二轮流拍率高，成交了7100万平，剩余两个月时间完成第三轮土拍，开发商没有足够销售回款进行拿地，预计流拍率不会有显著改变。对于明年拿地，上半年销售、融资、开发利润等仍然未能有效改善，例如销售，当前只是将前期积压的购房贷款加快审批进度，但新的销售的形成还需要时间，房价止跌、地产暴雷结束，消费者买房信心才会重新回来。所以上半年房企仍然会面临资金问题，拿地面积前低后高。新开工由于消耗的是半年前购置的土地，所以绝对值上说，新开工先低（与当前接近）后高（消化今年二、三轮的土拍面积）再降低（对应明年上半年较低的土地购置），季节性来看5、6月有个小高峰，对应于钢材采购是4、5月份。

  2021年12月8-10日的中央经济工作会议对房地产的定位再次强调坚持房住不炒，加强预期引导，同时提出探索新的发展模式，加快发展长租房市场，推进保障房建设，因城施策促进房地产业良性循环健康发展，支持商品房市场更好满足购房者的住房需求。我们认为这一提法延续了一个月前对地产融资释放“政策底”的态度，不过，在稳经济以及共同富裕满足购房者合理住房需求的当下，以政府为投资主体的保障房和租赁房建设可以对地产投资起到一定支撑作用，缓解房企躺平的悲观信心。预计全国在十四五期间年均建设130-140万套，对应建造面积约8000万至1亿平方米。

  综合地产企业投资行为和政府跨周期调节行为，政府积极或能部分对冲企业躺平，我们预计2021年投资、新开工、土地购置增速分别为4.6%、-13.6%、-15.8%，2022年投资、新开工、土地购置增速区间分别为-1%至3.4%、-4.1%至2.1%、-2.3%至4.7%。考虑到明年稳增长的目标，若要使GDP增速在5%以上，出口与消费难有亮点，投资仍然会扮演重要稳增长角色，因此不宜过度看空房地产投资。

  从基建角度看需求

  2020年基建投资总额18.8万亿元，主要由政府自筹资金、预算内资金、国内贷款等形式筹集，而政府自筹资金形式有土地出让金、政府专项债、城投债、PPP等，占比较高。由于其他一些来源的资金量较为稳定且占比不大，而政府专项债单一来源占比达18.4%，且新增专项债中50-70%用于基础设施建设，因此常用政府专项债的发行数量和节奏来观察基建强度。

  2021年11月27日-12月3日新增地方债 1963.01 亿元，新增一般债 34.8 亿元，新增专项债 1928.21 亿元，新增再融资债券 57.42 亿元。年初至今专项债累计发行3.45 万亿元，占全年额度比例约为 99.54%。基本完成财政部要求的11月底之前完成专项债发行工作的任务。2022年提前批专项债额度已下达，可下达的最大额度为2.19万亿。今年财政后置遇上明年财政前置，基建投资成为政策跨周期调节的抓手。今年专项债发行提速在9-11月，对应项目申报高峰在12-2月，春节因素可能会延后至2-3月，节奏上明年一季度基建项目可能存在集中开工需求，但全年基建增长不宜过度乐观，一是因为中国基建高增速时期已经过去，自2018年起基建增速回落至个位数，并在近3年维持3%左右的增速，经济增长模式不太容易回到过去；二是若要增速在5%左右，需要新增资金1万亿，而2020年疫情危急年份基建投资仅增加了6200亿元，所以明年基建跨周期调节可能只是托底而不作为经济增长引擎。

  国内供应的一些变化

  中国关于“双碳”的顶层设计文件已经出炉，为“1+N”政策体系定下基调。2021年12月3日，工业和信息化部印发《“十四五”工业绿色发展规划》，其中对钢铁行做出相关指导意见：严格执行钢铁、水泥、平板玻璃、电解铝等行业产能置换政策；到 2025 年，力争废钢回收利用量达到3.2亿吨；钢铁行业实施焦炉煤气精脱硫、高比例球团冶炼、焦化负压蒸馏、焦化全流程优化等技术和装备改造，到2025年，完成5.3亿吨钢铁产能超低排放改造、4.6亿吨焦化产能清洁生产改造；重点推广全废钢电弧炉短流程炼钢。

  绿色发展政策逐步完善，头部企业积极投入，目前全国超过230家钢企约6.5亿吨粗钢产能已完成或正在实施超低排放改造。从2021年的政策执行效果来看，“双碳”目标对钢铁供给的影响强烈而深远。2021年高炉产能利用率由90%降至74%，电炉产能利用率由76%降至47%，产能利用率的降低令供应约束不再是产能投放，而直接是产量变化。在“双碳”任务长期存在的背景下，供应端的约束将持续存在。

  而另一方面，明年将召开党的二十大，这是党和国家政治生活中的一件大事，需要保持平稳健康的经济环境，钢铁行业规模占国内生产总值比重超5%，是比较重要的工业生产部门，经济下行压力增大，“六保六稳”成为政策重心，在能耗指标内没有必要过分看空产量压减。2020年我国粗钢产量10.65亿吨，预计2021年产量10.16亿吨，减量4841万吨，同比减少4.55%。综合下来我们将2022年粗钢产量分为三种情形：1、中性：产量平控，与2021年产量相当；2、继续压产：产量较2021年减少2000万吨，至9.96亿吨；3、压产放松：产量小增1000万吨介于2020与2021年之间，至10.26亿吨。

  多空场景

  结合前文需求假设，我们将需求增速分为-2.6%、-1.1%、2.2%三种情形，同时结合供应的三种假设情形，列出供需矩阵如下：

  总体而言，静态地看供需缺口可正可负，供需两端均存在较大不确定性，供应端的限产几乎完全取决于政府文件，需求端则会有预期差存在。如前文所述，政府对供应端的掌控力度逐渐加大，未来限产政策可能更加灵活、更加因城施策，甚至作为应对需求侧变化的跨周期政策对冲工具，因此在行情把握上需关注供需错配的阶段性行情，可能会出现全年供需平衡，全年库存不变，但价格已完成了几轮上涨下跌的情况。

  梳理明年的大事件，预计会延续的事件或政策有：共同富裕、反垄断、碳达峰碳中和、能耗双控、疫情散发；新增或大概率会发生的事件有：二十大、稳增长、国内宽松、美欧加息、病毒变异、冬奥会、亚运会。

  做多场景：宽松环境下需求赶工遇上双碳限制

  做空场景：复产稳经济同时需求还未启动

  总结

  螺纹钢2021年的行情波澜壮阔，受政策影响较大，对于2022年行情展望，我们用政府文件的表达方式总结为：保持谨慎、适度乐观、总体可控。保持谨慎，意为从宏观大周期上并不支持螺纹如2021年般“疯狂”上涨；适度乐观，意为对地产、对投资的预期无需过度悲观；总体可控，意为预计螺纹价格中枢在3800-5000区间运行，供需矛盾不如其他品种突出。

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