众所周知，消费行业多出大牛股,而调味品中更甚。我们先看看涪陵榨菜的股价图感受一下。

股价自从2010年上市后，10年间上涨7.67倍，年复合收益率为22.61%。这收益可秒杀股神巴菲特了吧。

该股为什么能取得复合收益率为22.6%的收益率呢？

 接下来我们再看看涪陵榨菜的全景图（营收，净利润，经营性现金流单位为亿）。

从上表中可以看出：（1）5年ROE都在15%以上，且平均值为23.7%，优秀！

（2）毛利率一直在稳中有升，从最初的45%上涨到60%左右，说明公司行业的竞争格局相当稳定，公司的竞争核心竞争力越强。净利率也一直维持在30%左右，与高端白酒五粮液，泸州老窖类似，这一方面与高毛利率有关，一方面说明公司内部的管理效益较高。

（3）营收从11.2亿上涨到22.7亿，5年复合收益率为15.2%；扣非净利润从2.32亿上涨到7.59亿，5年复合收益率为26.7%，且远远高于营收的增速。这说明公司具有较好的成本控制能力。

 （4）5年净利润共25.85亿，经营性现金流共 29.41亿 ，经营性现金流与净利润之比（经现比）为1.14，经营性现金流净额大多数年份都大幅超过净利润数额，这说明企业赚的是真金白银，且赚取现金的能力非常强。

 又查阅资料发现公司2010年上市时，净利润为0.56亿，一直增长到2020年的7.59亿，复合增长率为29.6%。与股价的增幅基本保持一致，因此，股价只是业绩的外在表现而已。只要公司的内在价值一直在增长，股价一定会上去的。

 我们再来看看公司的资产负债表。小菜鸟整理如下：

从表格中可以看出，涪陵榨菜的资产负债表项目较少，非常干净清晰。

（1）无短期、长期借款，无有息负债，总负债率仅为14.1%。

（2）资产状况好，现金资产多，39.7亿资产中占比为44.1%，家里不缺钱。

（3）存货占比为9.6%，风险可控。

（4）固定资产加在建工程共11.8亿，占总资产29.7%，不属于重资产企业。

 从上面粗略的分析可以看出，涪陵榨菜是一家资产状况好，现金多，高毛利率，高现金流的优秀公司。

 做投资，回顾过去只是手段，而利用对过去的理解，更好的预测未来才是目的。那未来的涪陵榨菜能复制前10年的高速发展吗？

 营收的增长，无非要么销量的增长，要么要价的提升，下面我们从几个方面来推测涪陵榨菜可能的业绩情况。

（1）从产能端看，据年报显示，20年榨菜产能15万吨，销量13.56万吨，营收19.7亿。根据公司定增项目，预计2026年将新增40.7万吨原料窖池至67.7万吨，新增20万吨榨菜产能至36万吨（如下图），产能翻倍有余。

公司年报的数据显示，2010年公司产品销售均价为6438元/吨，至2019年已升至14368元/吨，对应2010-2019年产品价格年复合增长率高达9.3%。由于榨菜单价低，单次消费量不大，所以消费者对于价格不太敏感。

因此，根据产能的变化及提价因素，我们可以毛估估未来5年营收实现15%以上的增长是大概率的。

 （2）从行业集中度分析，榨菜行业趋于集中化。据欧睿数据口径，08-19年国内CR5自46.2%提升至72.2%，行业呈集中化趋势。其中龙头涪陵榨菜作为A股酱腌菜行业唯一上市企业，其品牌力、产品力、渠道力全面领先，19年国内市占率达36.4%。

龙头企业在产品研发、原材料波动应对能力、渠道网络、产品质量等方面更具优势，行业集中度预计仍将提升。

 乌江榨菜由于其显著的竞争优势，上市以来在不断提价的情况下市占率由20%上升到目前的36%以上，而根据国外调味品的规律看，绝对龙头的市占率可达50%左右。

 我国包装榨菜市场规模持续增长，2013年市场规模仅为37.1亿元，到2017年突破50亿元；2018年中国榨菜行业规模达到60亿元，同比增长18.34%；到2019年，中国榨菜行业规模达到67亿元，同比增长11.67%。

榨菜行业市场规模在以每年复合11%增加，作为龙头企业的涪陵榨菜市占率也在增加，因此每年营收增长15%也是大概率的。

 （3）从公司战略来分析，公司制定了中长期规划，要在5-10年内达到百亿营业收入。20年营收为22.7亿，如果十年达到100亿，则复合收益率约为16%左右。

 因此，我们推测涪陵榨菜未来5年营收年增长15%以上是大概率的，而由于管理层具有较好的成本控制能力，因此业绩年增长可达15-20%左右。

估计有朋友会质疑榨菜行业是否会达到天花板？

 其实从市场空间上，酱腌菜消费已有上千年的历史，全球如中国、俄罗斯、欧 洲、日本都有消费酱腌菜的习惯。尤其是中国食用咸菜的地域广泛，每个县城都有自己的咸菜，且食用频率较高。

 按照欧瑞咨询的数据看，日本人均消费量是中国的24倍，2020 年中国整个酱腌菜市场规模达800亿元，并按照7.6%复合增长，公司最近一年销售额 22亿，占比 2.75%，有很大空间。

 同时，中国酱腌菜行业多年来都是自给自足经济模式，而榨菜行业基本实现了工业化、自动化向智能化方向迈进，公司更是榨菜行业的领导者，处于“领先于行业、落后于时代”的局面。同时，涪陵榨菜的“乌江”已完成了品牌化，具备替代其他品类和榨菜品牌的基础。

 因此，榨菜行业空间仍旧巨大，公司愿景是成为佐餐开味菜行业的绝对领导者（占比 10%以上）。

 为了实现公司中长期发展目标，为了公司业绩的稳健增长，公司从以下几个方面采取措施。

1.品牌升级：乌江品牌知名度已巩固，未来继续向品牌美誉度和忠诚度方向发力，充分挖掘榨菜亮点，将好的价值点（如巴氏杀菌、低盐无防腐剂、 含膳食纤维等）进行有效传播，提升乌江品牌的美誉度和忠诚度。

 2.产品升级：公司坚持高质量发展，满足高品质生活。开发和升级榨菜产 品，产品包装体现低热量、低盐度、无防腐剂，生产过程在机械化、自动化基础上实现智能化，迎合消费升级需求，一切以消费者为核心，满足主 流消费需求。

 3.销售升级：下沉做透市场、下县带乡，挖掘新渠道。未来将坚持以城市为中 心的精准营销模式，坚持“四多两不一目标”，巩固发展压力型激励机制，不断进行销售方式和营销策略的调整，从而形成动销势能。

 4.管理升级：优化管理，打破机制，创新激励和薪酬模式，率先成立重庆分部，探索全国范围内整合人才的机制。（来源于业绩说明会）

 白话文描述就是：下沉渠道到县级城市，开拓线上销售方式，顺应消费升级模式拓展品类，利用品牌美誉度慢慢提价，因此，未来成长可期。

 接下来最难的就是估值问题了，毕竟估值是科学和艺术的结合体。每个人风险承受程度不同，股市经验不同，可能对同一标的的合理估值情况不同。

 一般对于这种稳健增长且市值不大的公司，合理的估值约为25-30倍左右。

从图中可以看出，合理估值在30倍左右，2018年贸易战时曾达到25倍PE，2019年因为梳理渠道，主动去库存，业绩下降11%左右，估值也被打到了26倍PE。

如果预估今年业绩增长20%（一季度增长27%以上），则毛估估会达9亿左右，按照25-30倍PE，则买入市值大约为225-270亿左右，对应股价25-30元