利用期权保险功能对冲持股风险

现实中的期权，可能对于更多的投资者，具备很强的多空投机属性。今天希望通过这篇文章，从另一个角度来阐述期权的“工具”属性，为其正名。

什么是期权

期权其实简单来说，是一个合约，具体一点说，是一个具有买权或卖权，并且有到期日的合约。为了说清楚后面的内容，这里我们重点聊一下卖权。期权里的认沽期权就是卖权，什么意思呢？

就是买卖双方（甲乙两方）可以在约定的交易日，“买方甲”以约定的价格将一定数量的标的卖给“卖方乙”。

再具体点，市场上现在有一个期权合约：300ETF沽6月5250，这啥意思？就是如果你持有一张该合约，就相当于拥有了一项权利，即：在6.23到期日这天，可以以5.25的价格卖出10000份300ETF（注：300ETF是一种被动跟踪沪深300指数的指数基金，可以简单认为是300指数的现货品种），现在可以假设6.23到期时，出现两种情况：

1、300ETF=5.10；

那意味着原来市场上5.10的ETF可以卖5.25，如果一张合约可以卖10000份，就可以在市场上以5.10低价买入，然后使用合约条款以5.25的高价卖出，实现（5.25-5.10）*10000=1500元的差价收益。

2、300ETF=5.30；

那市场上可以卖5.30的ETF是没人愿意通过5.25的价格卖的，这时候按照约定的5.25卖无利可图，就可以放弃这个“卖权”。所以，在中国台湾省，“期权”被称作为“选择权（option）”，就是这个意思。

期权保险功能

提到期权保险功能，大家可以把期权和车险做个对比。比如我们购入一辆汽车，为了开车时出现意外，那么就同时为汽车购入一张保单。这样当开车出现意外时，保险公司会针对意外出现的损失进行赔付。

这种行为在金融里称之为对冲，即同时进行两笔行情相关、但是方向相反的交易。比如持有大量股票是为了看涨，但如果同时持有与之价值相当的认沽期权，就构成了对冲。

这样，当市场上涨时，股票赚钱，期权亏钱；市场下跌时，股票亏钱，期权赚钱，期权赚的就是用来弥补股票的亏损了。稍微对市场交易品种了解更多的投资者知道其实股指期货也是可以对冲股票风险的。

但是股指期货在把系统性风险（指数下跌风险）对冲掉之后，也把股票所能获得的系统性收益全部对冲掉了，而期权则不会。但期权的保护有一定期限，所以笔者认为期权适合在某些特定时期使用。

期权保险怎么做

首先必须要有股票，如果没有股票，那买入认沽期权，就是纯粹做空投机了。那么具体一点，什么时候才应该用这个策略呢？实际上，这个策略并不适合一直使用，为什么呢？

主要是因为成本，毕竟买入认沽期权，是要花钱的嘛！我们来看看6.8盘中保护期为106天（9月合约）的300ETF保费价格。

假设我们可以允许资产有小幅下跌，但是不允许大幅下跌，那以300ETF为例，300ETF价格是5.245，如果跌到5.0是可以接受的，那么106天的保费就是300ETF沽9月5000的价格：0.1286。

这样保费的年化费率是：0.1286/5.0/106*365=8.86%，如果希望得到全面的保护，在保护期内可以对任何亏损进行赔付，可以选择选择300ETF沽9月5250，则年化费率是：0.2413/5.25/106*365=15.82%。很显然，咱们的300ETF一年涨15%那是比较困难的事情。

那什么时候玩呢，这里提供一个思路，就是在市场面临一定不确定性的时候。买入股票进行投资，适当的风险承受能力是要有的，但在市场显著偏离基本面的时候，对股票资产保护一下是对的。我们就以最近的春节前为例：

300ETF在20年年底有一波快速上涨，一月整体震荡回落，然后二月春节前再次快速上涨。目前300ETF中有大量的中国A股“核心资产”，比如白酒。我们来看看节前300ETF的整体估值水平。

我们发现2021.2.10，春节前最后一天，300指数的PE（TTM）=17.45，这个值已经快要接近15年牛市的高点，显著超过PE估值平均数一倍标准差（14.36）的范围。

恰逢春节长假，如果手头有大量股票持仓，而且如果是核心资产或是沪深300指数的权重股（比如白酒股、银行股等）。我们就可以使用保险策略适当对持仓进行一定保护，来规避一下不确定性。

以收盘价看，2021.2.10的300ETF=5.807，春节开市日期是2.18，2月期权是2.24到期，如果希望保护时间适当长一点，可以选择3月合约。

假如我们可以承受一定的回撤，选择300ETF沽3月5500作为对冲使用的合约，可以覆盖300ETF大约95%（1-5.5/5.807）本金，可以起到比较好的保护效果。

就以沪深300指数现货沪深300ETF（510300.SH）为例，假设2.10持有100万元300ETF，考虑到节前市场大涨有偏离历史基本面估值的情况，为有效规避可能的回调带来亏损，可以买入300ETF沽3月5500避险。

小结一下，保险策略较好的介入时点包括：市场出现脱离基本面的非理性上涨，导致估值高企，显著偏离历史正常范围；市场将迎来一段长假，长假存在不确定性，这个时候可以买入认沽对冲以应对不确定性。

1、买入多少？

300ETF=5.807，那么100万300ETF就是17.22万份，所以买入的期权也就是18张（向上取整），300ETF沽3月5500收盘价是736元，合计避险投入：736*18=13248元，相对于本金成本是1.32%。

直观的理解就是花1.32%的成本，可以在2个月左右时间内保护住95%的本金，这个生意您觉得能不能干？

2、保护效果

节后不幸的是300ETF跌幅较大，大约在3.9、3.24两次见底，我们不以恰到好处的3.24为参考，仅以第一次基本见底的3.9为例。

300ETF：5.807—>4.979（-14.26%）

300ETF沽3月5500：736—>5321（+622.96%）

持有的300ETF合计亏损：14.26万元。

持有的认沽期权合计盈利：8.25万元。

考虑到本次计划就是对本金的95%进行保护，剔除掉计划内的亏损5%，即使用期权盈利8.25万元有效对计划外亏损9.26万元（14.26-5.0）实现了有效保护，保护效率89%。可以说，这一轮保险策略起到了效果。

3、保险策略的局限性

任何工具都有其局限性，利用期权避险也不例外。比如，节后的大跌如果是在高位震荡2个月后才发生，那由于3月合约到期，保护效果肯定没法做到，只能多花钱去市场买4月、5月合约进行保护。也就是说保险策略是有时效性的。

另一个考量就是标的，上例中笔者使用300ETF作为保护标的，但是实际中很少有投资者全仓持有300ETF，大部分投资者还是持有各种各样的股票，如果持有的是白酒股，那肯定是无法起到很好的保护效果了，因为白酒跌的比300ETF更多。

但是如果持有的是银行股，那就要恭喜了，因为跌幅比300ETF少，亏损小于盈利还有得赚。

另外需要指出的是，如果投资者持有的股票不是沪深300成份股，或是与沪深300指数的关联性比较差，可能面临持股亏钱+期权亏钱的尴尬局面。

也就是认沽期权对持股无法实现有效对冲的局面。所以对冲的前提是：持有的股票以沪深300成份股为主效果比较好。

那么保险策略何时退出呢，从对冲角度看，只要基本跌到底部，就完成了对冲使命，可以对期权进行平仓。

至于是否对股票进行平仓，取决于投资者的持股周期，如果进行长期价值投资，可以将期权盈利所得继续买入心仪股票，毕竟出现了低点，同样的钱又能买到更多股票啦。

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