（2013年2月28日）

从货币角度看是高地价推高了房价，高房价推高了贷款，以及派生存款，从而推高了M2。

如果我说中国M2世界最高跟中国人民银行（中国央行）关系不大，你肯定不信，那些动不动就把M2高跟央行发行货币甚至印钞过剩挂钩的经济学家们更不信，那好，咱们一起来看看M2高企的原因吧。

在一定时期内，任何国家M2余额都是由基础货币供应量和货币乘数决定的。中国M2高企的主要原因是：各项改革的货币化需要央行投放基础货币，外汇占款需要被动投放基础货币；中国货币乘数是全球较高的国家之一，货币乘数高是因为储蓄率高，储蓄率高是因为养老、医疗和教育等制度有待完善，主观原因是因为中华民族优良的量入为出的消费习惯，另一方面社会融资以贷款为主造成派生存款等。

在发行同等基础货币状况下，货币乘数高的国家M2会更高。这是为何中国有些年份发行基础货币少而M2增量依然会最高的重要原因。

解决M2高企必须从根本上进行。中国房价普遍较高，这主要是因为地价高，要根本解决应打破土地垄断和消除地方对土地财政的依赖；外汇占款多需要贸易平衡和实现资本项开放；解决储蓄率高需要进行三大改革；同时，增加各种融资在社会总融资中的比重。

央行对高M2负有一定责任但不是最根本的，改革是解决M2畸高问题的唯一出路。央行能且只能对存款准备金率、资本项目未开放、利率等负有有限责任。

另外，鉴于中国各家商业银行都把存款作为最重要的考核指标，有虚假存款推高M2的可能，加大了中国M2的水分和泡沫。上面基本讲清原理，以下纯属验证性数据和常识性废话。

M2=基础货币×货币乘数。学者高连奎先生对笔者介绍，在中国，对M2影响更大的是货币乘数，笔者通过对近13年货币政策报告研读，发现不是这样的，货币乘数变化不大甚至有降低趋势，M2高的根源还是在于基础货币的供应量逐年猛增。

还是得不厌其烦地解释几个比较专业的名词。按中国央行的定义，M0是流通中的货币（不含金融体系内的货币），M1（狭义货币）=M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款，M2（广义货币）=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款。这个公式与前面的结果是一样的。

基础货币亦称“货币基数”、“货币基础”、“强力货币”或“高能货币”，经过商业银行的存贷款业务而能扩张或收缩货币供应量的货币。西方国家的基础货币包括商b业银行存入中央银行的存款准备金（包括法定准备金和超额准备金）与社会公众所持有的现金之和。

货币乘数就是中央银行提供的基础货币与货币供应量扩张关系的数量表现，即中央银行扩大或缩小一定数量的基础货币之后，能使货币供应总量扩大或缩小的比值，亦称基础货币的扩张倍数。

无论哪个学派都认为，经济要发展都有货币需求，而央行必须有适当的货币供给，央行提供主要基础货币。在20世纪90年代中期前，中国央行投放基础货币主要靠向商业银行发放贷款，21世纪初外汇占款取代了贷款成为主渠道。

除了外汇占款，中国央行基础货币的投放渠道还有公开市场业务证券买卖、对金融机构贷款、有价证券及投资等。

影响中国央行投放基础货币最大的因素有两个：货币化改革对基础货币的需求；购买外汇的外汇占款。据《上海证券报》统计，2012年之前的十年，外汇占款是基础货币投放的主要渠道之一。据其统计，我国中央银行基础货币投放中，外汇占款占基础货币的比例已经从1994年的25%上升到2010年第三季度的94%。之后出现减少趋势。

2012年底，中国基础货币余额是25.2万亿人民币，是2001年4万亿的6.3倍，是2005年6.4万亿的3.94倍。2001年和2003年的货币乘数分别是3.95和4.23，而2012年的货币乘数是3.87。

2001年底，中国外汇储备余额2121.65亿美元，按当时汇率折合人民币17558.8亿元；2005年是中国人民币汇率形成机制改革第一年，当年末，外汇储备余额为8188.72亿美元，折合人民币66084.6亿元；2012年年末，外汇储备33115.89亿美元，折合人民币208150亿元。

由于中国资本项下尚未开放和人民币不可自由兑换，各种外汇都会最终被央行通过发行基础货币等方式收回变成外汇储备。这样，由于外汇储备的迅速增长，央行基础货币逐年递增。为何央行为此发行大量基础货币而未引发恶性通胀另外再议。

另一方面，由于教育、医疗等领域实施货币化改革，央行必须投放相应基础货币，特别是住房货币化之后，地方政府需求暴增。

现任央行副行长易纲早在1991年《中国的货币化进程》中就提出：中国货币供应量的快速增长在于经济体制改革使中国经济货币化程度不断提高，产生大量由于体制变革造成的货币需求。

由于经济发展、改革和外汇占款对基础货币产生的刚性需求，保持适当的基础货币增长是必要的。

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