2020年整体有色行业呈现先抑后扬走势，疫情影响下沪铝走出v型反转行情，电解铝行业利润不断扩大，Back结构得到强化，社会库存低位和行业高利润支撑下沪铝价格重心上移明显。

2021年供应端增速依然凶猛，氧化铝供应过剩局面料将继续，而电解铝产能或稳步释放，据SMM测算，2021年电解铝产量将增长7.2%至3980万吨。

需求端：一方面房地产行业受到“三条红线”政策的压力，地产企业开始主动去库存、去杠杆，房屋新开工、施工和竣工面积曲线有望趋同，新一轮竣工周期可能开启；另一方面，汽车行业或将继续2020年疫情后的稳步回暖行情；此外，2021年作为十四五元年，基建行业将因批复项目较多而受益。总体2021年中国宏观经济或乘风而行，内外共振拉动新一轮制造景气周期，亦将带动铝材消费。

成本端来看，氧化铝全球过剩局面基本确定，而电解铝行业将依然维持较高的生产利润。按照氧化铝2400元/吨测算，电解铝利润2500元/吨测算，电解铝价格中枢为16000元/吨，价格重心上移。

风险提示：产能投放超预期；重大宏观风险事件；全球财政刺激计划不及预期

一、行情回顾：行业盈利不断扩大，Back结构强化，价格重心上移

2020年整体有色行业呈现先抑后扬走势，全球突发公共卫生事件——新型冠状疫情的爆发影响了全球经济和大宗商品价格原有的节奏。3月流动性危机之后，全球大宗商品价格在货币极度宽松和大规模财政刺激计划的驱使下，开始走出一轮轰轰烈烈的牛市。

2020年，内外铝价走势总体较为相似，均走出一波V型反转行情，截止2020年12月11日，沪铝主力收盘于16110元/吨，较年初上涨11.8%；伦铝11日收盘报2032美元/吨，较年初上涨12.86%，内外盘价格重心均有较大幅度的抬升。沪铝年内低点出现在4月2日，一度下探11550元/吨，较年初下跌19.86%，主要原因在于国内新冠疫情肆虐下多头恐慌离场，这一阶段铝锭社会库存出现快速累积。而伦铝年内地点则出现在5月15日，至1460美元/吨，较年初跌幅达18.91%，造成沪铝两市盘面节奏上差异的主要原因在于国内疫情率先得到了控制，沪铝得以在4月初开始一波强劲反弹，而国外疫情由于各国防疫措施的差异，整体局面不容乐观，截止12月11日，全球单日新增确诊病例仍高达64万人，随着疫苗相继在英国、美国、加拿大等国的投放使用，预计疫情影响将大幅度降低。

具体来看，2020年沪铝走势可以大致分为4个阶段：

第一阶段，1月-3月底，因国内新冠疫情集中爆发影响走出一波单边下行行情，沪铝主力从14110元/吨一路下探11345元/吨，疫情致需求骤降，由于电解铝连续生产的特性，供给过剩快速显现，被动累库导致价格坍塌，行业亏损面逐渐扩大，冲击国内铝产业链、终端消费，多头纷纷选择离场躲避风险。但同时，国内财政刺激计划和宽松的货币政策加码也为此后的反转行情奠定了基础。

第二阶段，4月初-7月中旬，沪铝价格在复工复产背景下走出一波利润修复行情。7月13日，沪铝上冲至14730元/吨，已高于2019年最高水平，较年内低点涨幅达27.53%。此阶段国内已基本走出疫情的阴霾，复工复产情况良好，而医药、餐盒、动力电池软包等消费领域则带来了新的边际需求，同时，由于前一阶段电解铝行业利润的低位，不少企业选择停产检修，造成行业总体需增供减的情况，电解铝生产利润得到显著修复，4月中旬，利润由负转正，并持续扩大，市场氛围得到极大改善。此外，从内外盘角度看，由于国内铝价先于国外得以抬升，沪伦比值持续收窄，进口窗口打开，国内电解铝得到一定程度的补充。

第三阶段，7月中旬-11月初，沪铝在多重利多和利空交织下走出一波震荡行情。此阶段，国内电解铝行业基本面重新回归正轨，供需基本面得到改善，复工复产后需求增加的预期得到充分释放。而国外疫情则集中爆发，对于国外铝的需求产生较大影响，但充分的财政刺激计划和超量宽松的货币政策对冲了该影响，多空双方均未有明显逻辑支撑，铝价得以在14300元/吨附近震荡。

第四阶段，11月初-12月，走出一波宏观氛围推动的大涨行情。11月9日，辉瑞与BioNTech宣布全球首个新冠疫苗试验的中期分析初步结果，显示其有效性超过90%；此后，第四次区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）领导人会议于11月15日以视频方式举行，会后15个RCEP成员国正式签署该协定；美大选拜登胜选，相较于Trump，其在经济刺激计划方面加码更大。该阶段，宏观利好集中释放，市场风险情绪重新得到提振，沪铝也得以走出一波较为流畅的上涨行情，12月2日，沪铝收盘于16835元/吨，创2017年9月20日以来的新高。

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