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本文转自金融界期货板块，仅供参考!

 本周原油价格彻底摆脱了无趣的振荡行情，急速下跌也让悲观预期迅速扩散。从市场情况上来看，原油价格大幅下行并非市场出现了驱动性非常强的逻辑，也并非基本面大幅恶化，而是此前三个月中不断累积的调整预期和宏观风险释放所致。

  总结来看，自6月以来的盘整行情中，市场并没有给出充分的调整，低波动率的震荡使得市场累积了较大的风险。其次，美股的高位下跌给宏观市场带来了更多的不确定性，目前美股能否稳住主要看美国的新一轮经济刺激计划何时能够落地，以及特朗普维护股市的决心。最后，供给端和需求端都出现了一定的松动迹象，这也给了基本面蒙上了一层阴影，再叠加上沙特下调销售官价，更加确认了这种悲观情绪的存在。

  但我们始终认为，原油价格短期的下行实则是为四季度的原油价格上行奠定基础，在45美元附近，油价若要大幅上行，必须有需求端的强力配合才可以，短期的下行抑制了潜在的供给增长，同时也促进了部分的需求释放，对于未来而言并非是一件坏事。

  从三大原油市场来看，SC市场是最弱的市场，这与中国周边大量的浮罐库存和超高的原油仓单有着很大的关系，目前SC市场仍然被严重低估，据称已经有韩国的企业开始接中国的SC仓单，布伦特和WTI强弱基本一致。

  随着时间越来越接近9月15日，美国针对华为的禁令也将会生效，台积电等企业能否继续为华为代工将直接决定中美之间短期的关系的走向，中美关系继续走差还是美国开出条件暂时回暖都是宏观市场关注的重点，因此宏观市场的风向标仍然比较重要。

  另外美国新一轮的刺激计划继续无果，共和党已经将刺激计划压缩至5000亿美元，与民主党的2.2亿美元相去甚远，因此短期之内很难达成有效的刺激计划，一旦刺激计划落空，那么高位的美股将会有继续下挫的风险，届时宏观市场将会再度走弱，不利于原油价格的止跌回升。目前国际市场动态以及国际斗争不确定太强，原油价格虽然短期在40美元稳住，但当前的区间不一定是油价的底部，因此我们仍然需要耐心等待，等待国际社会走势明朗，等待原油价格的底部信号。

  库存作为供给和需求博弈之后的最终结果，能够直接反映出当前市场的基本面情况，因此观察库存的趋势能够看出未来价格的可能走向，近期SC市场的偏弱和中国的库存结构有着极大的关系。首先就是市场上多次提到的中国原油需求的提前释放，由于一二季度低油价的存在，许多原油需求企业看到了低价采购的机会，国内纷纷大量采购原油，使得2020年中国原油进口量快速攀升。海关数据显示，中国1-8月份原油进口量累计达到36754万吨，去年历史同期为32780万吨，去年1-9月份累计进口量达到36904万吨，也就意味着今年1-8月份的原油进口量已经接近去年9个月的原油进口量，要知道，19年的原油进口量也比18年高出不少！

  不过时间进入到7月份之后，中国原油进口量出现了明显的下降趋势，并且7月份开始逐月的递减，8月份的原油进口量为4748万吨，相比六月份的进口量峰值5318万吨下滑了570万吨。以装货港口径进行统计，中国的主要采购时点在四月份和五月份，刚好处于原油价格最低位的时间点，因此国内此次的囤油可谓大获全胜，炼厂享受了低采购成本带来的红利。

  国内大规模的采购带来的副作用就是国内港口的异常拥挤，据了解目前山东以及南方各港口仍然比较拥堵，滞期时间较长，特别是山东的部分港口排队超过一个月，这与地方炼厂大量采购原油有着一定的关系。从浮仓数据来看，中国周边的原油浮仓量仍然比较大，目前并未出现明显的好转情况，国内岸上库存也相对较高，这些库存是制约中国未来需求的关键性因素。

  另外，由于交易所提高了原油交割库的仓储成本，导致囤油套利具有较大的无风险利润，并且对于交割库而言，高额的仓储费也使得其有动力接纳更多的仓单，SC市场的仓单量也出现了比较大的增幅。对于一般客户而言，接仓单的限制非常之多，因此能够真正接仓单的企业并不是很多，叠加上进口配额的不足，使得SC市场的多头尤为谨慎，高额的仓单对于近月行情影响较大。

  不过我们通过对比国内的仓单量和持仓来看，持仓量能够提前反映出仓单量的变动趋势，影响时间周期大概在3个月左右，但由于缺少历史数据进行对比，我们并不能验证这一时间关系的有效性。如果这一时间关系成立，那么代表着短期SC市场的仓单量将会进一步下滑，这对于修复低估的SC有非常大的帮助。因此也提醒我们，目前尚可以进行SC仓单接货的企业可以及早做准备，通过交割的方式或者通过期转现的方式吸纳成本较低的仓单相对比较划算。

  图片来源；wind

  从全球的原油库存和成品油库存来看，今年的情况并不是很乐观，这也是在全球大放水的背景之下，在OPEC+历史性的减产面前原油价格依然维持在40美元附近的主要原因，供给端虽然贡献了全部力量，但需求端实在没有亮点。

  全球的原油库存虽然相较于疫情最严重的时期有所下滑，但下滑幅度相对有限，目前仍然距离历史同期较大。成品油库存比原油库存更加悲观，自疫情爆发之后尚未出现明显的去库行为，因此我们有理由相信目前全球的需求仍然比较弱。

  截止到9月11日，印度的单日新增确诊人数已经达到了9.5万人，不仅创造了印度的单日记录，更创造了全球的单日记录，按照印度的新增轨迹来看，周末或者下周很有可能会突破10万人/天的单日新增。印度在本周成功超越巴西成为新冠疫情累计确诊全球第二之后，是否会在将来的某一天成功超越美国成为全球第一呢？似乎也不是没有可能，按照当前的差额计算，印度只需要一个月的时间就可以做到……

  图片来源：Morgan Stanley

  美国的库存数据也是我们关注的重点，本周的EIA数据仍然没有完全摆脱飓风的影响，原油产量已经开始恢复，但受影响的炼厂没有完全恢复。上周美国原油产量回升了30万桶，再次回到1000万桶/天。美国的炼厂开工率下滑到71.8%，降至了五年以来的最低值区间，受此影响，美国的原油库存增加了200多万桶。

  从整体的库存周期上来看，美国原油库存即将进入季节性累库阶段，时间周期大概在9月底至10月初，但由于今年情况特殊，相当一部分需求被新冠疫情抑制，因此今年美国原油库存是否还会继续走季节性逻辑要看美国经济的恢复情况和疫情的控制情况。倘若美国疫苗能够普及，经济活动有所恢复，那么在美国原油需求回升的情况下，今年仍有可能出现逆季节性的库存周期下滑。

  另外需要格外注意的是，美国的经济刺激计划仍然没有时间表，美国参议院周四未能推进共和党“瘦身版”的抗疫经济刺激方案，以52对47票遭到否决。该“瘦身版”方案规模仅为5000亿美元，较此前1万亿美元的规模减半，也远远低于民主党此前提出的2.2万亿美元的要求。受此影响，美指近期有抬头的迹象，美股也有继续下行的动能，刺激计划体现了美国继续放水的决心，这种情况下如果还不放水，靠着大水涨起来的美股将会失去支撑，同时以美股为风向标的宏观市场也不利于原油价格的企稳回升。

  从供给端来看，当前市场的主要变量仍然集中在OPEC减产协议上，虽然市场有消息说OPEC减产协议有所放松，但八月份的数据仍然比较乐观，因此我们并不怀疑OPEC在减产上会搞过多的小动作。尤其是在原油价格跌破40美元之后，受制于财政收入的压力，OPEC更加不敢轻举妄动，维持减产甚至超额减产仍将是OPEC最优的选择。

  近期随着需求的走弱，沙特等国家主动下调了销售官价是对当前基本面的一个反应，但基本面反映的并不是供给端的产量大幅增加，而是需求端的走弱，所以我们并不担心供给端会导致也有价格的下行。

  比较有意思的是，从美国钻井数与原油价格的关系上来看，当前的美国钻井数到达了一个临界值，随着价格的反弹，美国钻井数有望迎来一波回升，但是从钻井数量反映到原油产量上仍具有一定的时滞。所以如果价格能够维持在40美元之上，那么我们短期之内很有可能会看到美国钻井数触底，如果原油价格维持在40美元之下，那么低于页岩油的开采成本，美国的钻井数量可能会继续维持下行。

  总结来看，供给端不管是美国，俄罗斯还是OPEC，都没有大幅增产的可能，所以我们对于供给端大可不必花过多的精力去关注，主要的精力还是要集中在宏观市场的走向以及需求端的变化，另外就是关注疫苗的研发青况，疫苗是能够改变整个宏观大局的关键性因素。

  回到油价上来，虽然短期的基本面走弱，但全球释放流动性的格局依然没有改变，尽管道路艰辛曲折，我们仍然对全球经济的恢复以及释放流动性保持一定的信心。因此，我们也说，倘若三季度原油价格没有出现一定的跌幅，那么四季度的原油价格可能就会有所危险，毕竟价格盘整了如此之久，市场累积了太多的风险需要释放。

  好在短期价格开始走弱，这其实就是给四季度原油价格的上行奠定了良好的基础，促进四季度需求的同时，也会威胁供给端产量增加的欲望。基本面维持相对偏紧的状态，再叠加上宏观可能出现的利好因素，那么原油价格很有可能会在四季度突破当前的盘整区间，布伦特价格有望摸到50美元附近。

  因此，对于风险承受能力相对偏弱的投资者，我们仍然需要耐心等待底部信号的出现，对于有锁价需求的投资者或者抗风险能力较强并且打算长期持有的投资者，原油市场仍然具有重要的战略投资意义。在选择标的上，由于短期的SC仓单量非常大，因此近月合约会维持相对偏弱的状态，我们可以积极布局远月合约或者选择沥青等基本面相对较好的品种去进行四季度的战略布局。

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 本周原油价格彻底摆脱了无趣的振荡行情，急速下跌也让悲观预期迅速扩散。从市场情况上来看，原油价格大幅下行并非市场出现了驱动性非常强的逻辑，也并非基本面大幅恶化，而是此前三个月中不断累积的调整预期和宏观风险释放所致。

  总结来看，自6月以来的盘整行情中，市场并没有给出充分的调整，低波动率的震荡使得市场累积了较大的风险。其次，美股的高位下跌给宏观市场带来了更多的不确定性，目前美股能否稳住主要看美国的新一轮经济刺激计划何时能够落地，以及特朗普维护股市的决心。最后，供给端和需求端都出现了一定的松动迹象，这也给了基本面蒙上了一层阴影，再叠加上沙特下调销售官价，更加确认了这种悲观情绪的存在。

  但我们始终认为，原油价格短期的下行实则是为四季度的原油价格上行奠定基础，在45美元附近，油价若要大幅上行，必须有需求端的强力配合才可以，短期的下行抑制了潜在的供给增长，同时也促进了部分的需求释放，对于未来而言并非是一件坏事。

  从三大原油市场来看，SC市场是最弱的市场，这与中国周边大量的浮罐库存和超高的原油仓单有着很大的关系，目前SC市场仍然被严重低估，据称已经有韩国的企业开始接中国的SC仓单，布伦特和WTI强弱基本一致。

  随着时间越来越接近9月15日，美国针对华为的禁令也将会生效，台积电等企业能否继续为华为代工将直接决定中美之间短期的关系的走向，中美关系继续走差还是美国开出条件暂时回暖都是宏观市场关注的重点，因此宏观市场的风向标仍然比较重要。

  另外美国新一轮的刺激计划继续无果，共和党已经将刺激计划压缩至5000亿美元，与民主党的2.2亿美元相去甚远，因此短期之内很难达成有效的刺激计划，一旦刺激计划落空，那么高位的美股将会有继续下挫的风险，届时宏观市场将会再度走弱，不利于原油价格的止跌回升。目前国际市场动态以及国际斗争不确定太强，原油价格虽然短期在40美元稳住，但当前的区间不一定是油价的底部，因此我们仍然需要耐心等待，等待国际社会走势明朗，等待原油价格的底部信号。

  库存作为供给和需求博弈之后的最终结果，能够直接反映出当前市场的基本面情况，因此观察库存的趋势能够看出未来价格的可能走向，近期SC市场的偏弱和中国的库存结构有着极大的关系。首先就是市场上多次提到的中国原油需求的提前释放，由于一二季度低油价的存在，许多原油需求企业看到了低价采购的机会，国内纷纷大量采购原油，使得2020年中国原油进口量快速攀升。海关数据显示，中国1-8月份原油进口量累计达到36754万吨，去年历史同期为32780万吨，去年1-9月份累计进口量达到36904万吨，也就意味着今年1-8月份的原油进口量已经接近去年9个月的原油进口量，要知道，19年的原油进口量也比18年高出不少！

  不过时间进入到7月份之后，中国原油进口量出现了明显的下降趋势，并且7月份开始逐月的递减，8月份的原油进口量为4748万吨，相比六月份的进口量峰值5318万吨下滑了570万吨。以装货港口径进行统计，中国的主要采购时点在四月份和五月份，刚好处于原油价格最低位的时间点，因此国内此次的囤油可谓大获全胜，炼厂享受了低采购成本带来的红利。

  国内大规模的采购带来的副作用就是国内港口的异常拥挤，据了解目前山东以及南方各港口仍然比较拥堵，滞期时间较长，特别是山东的部分港口排队超过一个月，这与地方炼厂大量采购原油有着一定的关系。从浮仓数据来看，中国周边的原油浮仓量仍然比较大，目前并未出现明显的好转情况，国内岸上库存也相对较高，这些库存是制约中国未来需求的关键性因素。

  另外，由于交易所提高了原油交割库的仓储成本，导致囤油套利具有较大的无风险利润，并且对于交割库而言，高额的仓储费也使得其有动力接纳更多的仓单，SC市场的仓单量也出现了比较大的增幅。对于一般客户而言，接仓单的限制非常之多，因此能够真正接仓单的企业并不是很多，叠加上进口配额的不足，使得SC市场的多头尤为谨慎，高额的仓单对于近月行情影响较大。

  不过我们通过对比国内的仓单量和持仓来看，持仓量能够提前反映出仓单量的变动趋势，影响时间周期大概在3个月左右，但由于缺少历史数据进行对比，我们并不能验证这一时间关系的有效性。如果这一时间关系成立，那么代表着短期SC市场的仓单量将会进一步下滑，这对于修复低估的SC有非常大的帮助。因此也提醒我们，目前尚可以进行SC仓单接货的企业可以及早做准备，通过交割的方式或者通过期转现的方式吸纳成本较低的仓单相对比较划算。

  图片来源；wind

  从全球的原油库存和成品油库存来看，今年的情况并不是很乐观，这也是在全球大放水的背景之下，在OPEC+历史性的减产面前原油价格依然维持在40美元附近的主要原因，供给端虽然贡献了全部力量，但需求端实在没有亮点。

  全球的原油库存虽然相较于疫情最严重的时期有所下滑，但下滑幅度相对有限，目前仍然距离历史同期较大。成品油库存比原油库存更加悲观，自疫情爆发之后尚未出现明显的去库行为，因此我们有理由相信目前全球的需求仍然比较弱。

  截止到9月11日，印度的单日新增确诊人数已经达到了9.5万人，不仅创造了印度的单日记录，更创造了全球的单日记录，按照印度的新增轨迹来看，周末或者下周很有可能会突破10万人/天的单日新增。印度在本周成功超越巴西成为新冠疫情累计确诊全球第二之后，是否会在将来的某一天成功超越美国成为全球第一呢？似乎也不是没有可能，按照当前的差额计算，印度只需要一个月的时间就可以做到……

  图片来源：Morgan Stanley

  美国的库存数据也是我们关注的重点，本周的EIA数据仍然没有完全摆脱飓风的影响，原油产量已经开始恢复，但受影响的炼厂没有完全恢复。上周美国原油产量回升了30万桶，再次回到1000万桶/天。美国的炼厂开工率下滑到71.8%，降至了五年以来的最低值区间，受此影响，美国的原油库存增加了200多万桶。

  从整体的库存周期上来看，美国原油库存即将进入季节性累库阶段，时间周期大概在9月底至10月初，但由于今年情况特殊，相当一部分需求被新冠疫情抑制，因此今年美国原油库存是否还会继续走季节性逻辑要看美国经济的恢复情况和疫情的控制情况。倘若美国疫苗能够普及，经济活动有所恢复，那么在美国原油需求回升的情况下，今年仍有可能出现逆季节性的库存周期下滑。

  另外需要格外注意的是，美国的经济刺激计划仍然没有时间表，美国参议院周四未能推进共和党“瘦身版”的抗疫经济刺激方案，以52对47票遭到否决。该“瘦身版”方案规模仅为5000亿美元，较此前1万亿美元的规模减半，也远远低于民主党此前提出的2.2万亿美元的要求。受此影响，美指近期有抬头的迹象，美股也有继续下行的动能，刺激计划体现了美国继续放水的决心，这种情况下如果还不放水，靠着大水涨起来的美股将会失去支撑，同时以美股为风向标的宏观市场也不利于原油价格的企稳回升。

  从供给端来看，当前市场的主要变量仍然集中在OPEC减产协议上，虽然市场有消息说OPEC减产协议有所放松，但八月份的数据仍然比较乐观，因此我们并不怀疑OPEC在减产上会搞过多的小动作。尤其是在原油价格跌破40美元之后，受制于财政收入的压力，OPEC更加不敢轻举妄动，维持减产甚至超额减产仍将是OPEC最优的选择。

  近期随着需求的走弱，沙特等国家主动下调了销售官价是对当前基本面的一个反应，但基本面反映的并不是供给端的产量大幅增加，而是需求端的走弱，所以我们并不担心供给端会导致也有价格的下行。

  比较有意思的是，从美国钻井数与原油价格的关系上来看，当前的美国钻井数到达了一个临界值，随着价格的反弹，美国钻井数有望迎来一波回升，但是从钻井数量反映到原油产量上仍具有一定的时滞。所以如果价格能够维持在40美元之上，那么我们短期之内很有可能会看到美国钻井数触底，如果原油价格维持在40美元之下，那么低于页岩油的开采成本，美国的钻井数量可能会继续维持下行。

  总结来看，供给端不管是美国，俄罗斯还是OPEC，都没有大幅增产的可能，所以我们对于供给端大可不必花过多的精力去关注，主要的精力还是要集中在宏观市场的走向以及需求端的变化，另外就是关注疫苗的研发青况，疫苗是能够改变整个宏观大局的关键性因素。

  回到油价上来，虽然短期的基本面走弱，但全球释放流动性的格局依然没有改变，尽管道路艰辛曲折，我们仍然对全球经济的恢复以及释放流动性保持一定的信心。因此，我们也说，倘若三季度原油价格没有出现一定的跌幅，那么四季度的原油价格可能就会有所危险，毕竟价格盘整了如此之久，市场累积了太多的风险需要释放。

  好在短期价格开始走弱，这其实就是给四季度原油价格的上行奠定了良好的基础，促进四季度需求的同时，也会威胁供给端产量增加的欲望。基本面维持相对偏紧的状态，再叠加上宏观可能出现的利好因素，那么原油价格很有可能会在四季度突破当前的盘整区间，布伦特价格有望摸到50美元附近。

  因此，对于风险承受能力相对偏弱的投资者，我们仍然需要耐心等待底部信号的出现，对于有锁价需求的投资者或者抗风险能力较强并且打算长期持有的投资者，原油市场仍然具有重要的战略投资意义。在选择标的上，由于短期的SC仓单量非常大，因此近月合约会维持相对偏弱的状态，我们可以积极布局远月合约或者选择沥青等基本面相对较好的品种去进行四季度的战略布局。

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