提要

　　国内铝价走向主要依赖内部市场表现。下游消费即将停滞，库存进入再次累积阶段，铝绝对价格将再次下探。不过，在供给侧改革背景下，铝价跌幅将受到限制。

　　近期，铝锭社会库存增加并不明显，现货贴水水平较前一个月有所收敛，加上伦铝强势支撑，沪铝在14700元/吨上下整理。不过，随着铝锭进入季节性累库阶段，铝市将再次受到考验。但在供给侧改革约束下，成本支撑力度较强，将在一定程度上限制铝价跌幅。

　　外强内弱格局延续

　　全球市场方面，电解铝处于供应短缺状态。世界金属统计局数据显示，去年1—11月，全球电解铝市场供应短缺157.3万吨，而2016年全年短缺98.5万吨。目前，国内供应仍过剩，而我国以外的地区整体偏紧。去年欧盟28国以及北美自由贸易协定区铝产量同比下降，加拿大abi公司劳资纠纷或减产30万吨，而国外2018年全年新建电解铝产能还不到30万吨，这将加剧国外市场的紧张局面。

　　反观国内，随着工信部明确电解铝企业产能置换的通知，2017年因政策因素推迟的在建产能将逐步投产。根据阿拉丁和上海有色网调研数据，今年一季度我国将投产电解铝产能140.2万吨，新投产能主要集中在内蒙古和广西两地。在国内需求平稳状况下，供应却在增加。同时，国内外市场货物流转不顺畅，使得国内过剩的铝及铝材等较难流入国外市场，外强内弱格局将持续。

　　但是我们也要注意到外强内弱格局的反身性，前期外盘强支撑甚至推涨国内铝价，一旦外盘调整，反会拖累国内价格。目前，美元指数技术性反弹，美国10年期美债收益率升至2.7%的关键点位，恐慌指数VIX也在上涨，避险情绪随时会拖累风险资产，比如铝，值得投资者关注。

　　需求基本停滞

　　按照往年惯例，春节期间冶炼厂不停产，下游加工企业节前放假停产，需求基本停滞。同时，由于铁路运力紧张和天气因素影响，冶炼厂春节前后库存累积，这些积压的库存节后会大量转移到库存集散地。随着节后下游陆续开工，库存逐渐被消化，所以春节前后是一个传统的季节性累库阶段。据统计，往年春节前两周至正月十五这段时间铝锭现货库存会累积30万—50万吨，目前社会库存水平在170多万吨的历史高位，一季度库存有可能累积到220万吨。

　　下游加工企业一般在节前会有备货高峰。1月铝锭社会库存累积增速放缓，但是从近日情况来看，广东地区铝棒加工企业近半已经放假，江西、河南地区下周开始也会相继放假，库存累积大幕将重新开启，铝价再次下探。

　　安全边际明朗

　　当企业面临亏损时，联合减产更易达成共识，预计氧化铝价格已经接近底部附近，大幅度下探的可能性不大。预焙阳极市场供应将继续保持高位偏强运行。除了新疆煤炭价格单独计算外，其他省份的电解铝企业自备电厂大多从市场采购煤炭，目前秦皇岛动力煤市场价保持平稳，

　　电解铝企业用电费用主流为0.28—0.33 元/吨。我们以氧化铝价格为2800元/吨计算，考虑西北地区铝锭运往华东华南等消费地运费，电解铝生产完全成本如下：铝价安全边际为13800元/吨，绝对安全边际为13200元/吨。

　　综上所述，铝市外强内弱格局因传导不畅将长期存在，国内铝市走向主要依赖内部市场表现。下游消费在春节即将停滞，库存进入再次累积阶段，铝绝对价格将再次下探寻求新的平衡。不过，在供给侧改革约束下，铝价安全边际变得清晰，已不足以导致市场恐慌。当价格触及成本区域导致产能投放不及预期时，价格就有了再次上涨的动力。

　　（作者单位：一德期货）