11月以来，黑色金属板块迎来一波振荡上行走势，螺纹钢1801合约上涨超过100元/吨，涨幅2.9%。热卷表现相对偏弱，主力合约1801月初至今累计上涨90元/吨，涨幅2.1%。相比之下，原材料价格走强更为显著，以铁矿石为例，主力合约1801累计上涨42元/吨，涨幅超9%。结合10月下旬的市场调研情况，原料强于成品材的核心逻辑，在于目前焦化行业以及钢铁行业的限产执行力度不及预期。此外，原材料品种较大的期货贴水也对期价上涨推波助澜。

　　期现价格分化，炼钢利润增长

　　11月以来，期货、现货走势差异较为显著：现货市场成品材价格小幅上涨。而原材料端仍以维稳为主，部分地区焦炭现货价格仍有超过100元/吨的降幅，从而导致本月以来实际炼钢利润有所增长。以螺纹钢冶炼利润为例，本月以来利润增长110—140元/吨，且月初首周钢企盈利范围略有扩大，环比增加0.6个百分点，为今年7月下旬以来盈利范围首次扩张。但鉴于钢企受限产政策影响，利润提升并未同步带动钢企开工提升，月初全国样本高炉开工率仍有0.14个百分点回落。

　　港口铁矿石库存连续攀升

　　受钢企限产以及查处汽运超载等因素影响，10月以来，钢企日均矿石采购量较国庆节前下降明显。节后钢企日均矿石采购量为265万吨，较节前一个月日均采购水平减少26万吨。叠加节后澳洲、巴西发往中国的矿石数量以及海外矿石到货量均有明显增加，共同导致港口铁矿石库存连续三周攀升，当前库存水平突破1.37亿吨，再度逼近历史高位。此外，鉴于力拓、必和必拓三季度发货量均不及预期，因此预计四季度大矿山发货量仍有显著增量，进而构成国内铁矿石供给过剩的预期。

　　终端需求亦受环保政策影响

　　传统的金九银十旺季已经收官，从贸易商在旺季成交的情况来看，除国庆节前和节后各一周外，成交表现一般，旺季氛围不明显。整体与10月下旬市场调研的情况一致。从库存去化速度来看，螺纹钢受9月至10月旺季影响，去库存略强于热卷。目前钢材社会库存为979万吨，迎来节后四连降。10月河北省钢铁行业PMI指标录得45.4，结束长达5个月的行业景气。其中生产指数环比下降15.4个百分点至38.5，新订单指数环比下降2个百分点至47.9%，显示出限产对于供给端的影响显著于需求端，进而支撑成品材期现价格。

　　综上所述，供暖季限产政策集中执行临近，加上进入11月后重度污染天气频发，市场对于限产执行力度趋严的预期较为强烈，建议重点把握此预期下成品材多头操作机会，前期买远抛近的螺纹钢策略可获利了结，稳健投资者可继续以抛空原材料进行对冲。此外，鉴于热轧炼钢利润追平螺纹钢炼钢利润，以及螺纹钢期货贴水程度大于热卷，建议前期1801合约卷螺价差扩大套利进行减仓观望。后期关注供暖季限产执行情况及金九银十后下游终端需求表现。

　　（作者单位：华泰期货）