联手进军电子烟行业，借渠道优势谋长远发展

 事项：上海绿新与东风股份发布签署《合作框架合同》公告，为拓展企业盈利能力，优化公司产品结构，上海绿新（出资比例 50.1%，控股）、东风股份（出资比例 40%，参股）和龙功运先生（出资比例 9.9%）共同投资设立“上海乐新电子科技有限公司”，主要从事电子烟器具、便携式功能性雾化器等电子烟器具配件和辅料的研发，生产和销售等业务。“上海乐新”总注册资本 1 亿元，拟注册在上海自由贸易实验区。

 资金、技术与渠道强强结合，涉足快速增长的电子烟市场。合作方龙功运先生以实物资产投入。龙先生具有多年电子烟器具和相关产品研发经验，拥有相关业务的各项知识产权，对出口 OEM 市场较为熟悉。而上海绿新和东风股份则以自有资金投入（烟标行业具有较为稳定和充沛的现金流），此外也有望借助在国内的渠道优势，为未来即将爆发的电子烟内销市场打下铺垫。

 电子烟在美国获得广泛认可，美烟草巨头纷纷涉足该领域。电子烟具有环保、健康的特点，作为香烟的替代品，起到辅助戒烟的作用，属于世界卫生组织的尼古丁替代疗法的戒烟方法范畴。在北美市场快速发展，过去 4 年以每年翻番的态势迅速增长， 12 年的市场规模已经达到 10 亿美元（预计 60%在便利店等传统渠道等实现，40%通过网购渠道），但占整个烟草行业的比重仍不足 1%。12 年 4 月，Lorrilard 收购 BlueCigs，雷诺也于同年开始测试“Vuse”品牌电子香烟，13 年 8 月，美国最大的卷烟制造商菲默旗下的阿塔利亚推出它第一款电子烟 MARKTEN，标志着美国主要烟草公司均已布局这一快速增长的市场。随着宣传的增加，和技术进步改善消费者体验，电子烟的试吸率和普及度有望进一步提升。

 国内生产企业以出口为主；国内市场尚待启动，具有巨大发展前景。国内电子烟生产基地主要集中在广东省和浙江省，产品内销较少，主要出口到欧美及日本地区。目前国内电子烟尚处于起步阶段，缺乏统一的行业标准，电子烟在国内的接受程度尚低。未来若一旦获得正式的监管许可，有望呈现快速增长态势。参照美国的现状，假设未来电子烟能占到国内卷烟市场的 1%，则对应 100 亿以上的产值规模。

 上调上海绿新和东风股份 14 年盈利预测，涉足新业务提升估值，上调目标价，继续推荐。如我们在《烟草行业深度报告：内生增长确定，外延扩张可期，新业务提升估值》中所言，国内烟标龙头可以仿效欧美卷烟巨头的做法，凭借在烟草领域的渠道优势，战略性地布局这一快速增长市场。因投资项目有一定建设周期，我们暂不上调 13 年的盈利预测，小幅上调 14 年的盈利预测；因新业务推进，提升估值，上调上海绿新和东风股份的目标价。我们假

设 14 年项目贡献收入 1 亿，净利润约 2000 万（若后续继续追加投资，贡献利润有望超预期）。我们预计上海绿新 13-14 年的盈利预测为 0.68 元和 0.92元（原为 0.68 元和 0.89 元），目前股价（ 16.86 元）对应 13-14 年的 PE分别为 24.8 倍和 18.3 倍，上调目标价至 20.4 元，对应 13 年 30 倍 PE。我们预计东风股份 13-14 年的盈利预测分别为 1.26 元和 1.48 元（原为 1.26元和 1.45 元），目前股价（20.15 元）对应 13-14 年 PE 分别为 15.9 倍和13.9 倍，上调目标价至 25.2 元，对应 13 年 20 倍 PE，继续推荐上海绿新和东风股份。

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