旺季行情初露端倪

　　6月底以来，国际原糖市场悲观情绪逐渐缓解，ICE原糖开始强势反弹。郑糖表现稍弱，8月首周振荡上行，旺季行情初露端倪；期权方面，隐含波动率溢价持续收窄，为中长期看涨策略提供了介入良机。

　　国际原糖强势反弹

　　二季度末，国际评估机构上调2017/2018榨季全球食糖过剩量，Green Pool等评估机构甚至下调2016/2017榨季供应缺口。国际原糖市场基本面逐渐恶化，市场悲观情绪弥漫。ICE 11号糖10月合约最低下探至12.74美分/磅，对冲基金及大型投机客净空头头寸规模为近10年以来最高水平。

　　但另一方面，若基本面无极端因素，8月以后国际原糖价格基本可以保持稳定。首先，市场已经坦然面对巴西的增产。巴西的产量已经计入了当前的国际原糖期货价格中。同时，随着巴西剩余压榨时间减少，该国预期产量在不断兑现，市场关注重心将逐步转向原糖出口方面。其次，印度市场正在向最糟糕的预期演化。2016年年底至2017年年初市场预期印度有可能放开进口政策，但随着该国2017/2018榨季丰产预期不断发酵，其国内对来年供应过剩的担忧重燃，不仅配额外进口原糖数量远小于市场预期的250万吨，还在7月提高了原糖进口关税。但在国际原糖大幅下挫之后，7月初市场情绪改善。

　　郑糖初步确立底部

　　整个7月，郑糖不顾国际原糖期货市场反弹而继续下探，SR1801合约一度跌破6000元/吨整数关口，最低下探至5992元/吨。尽管SR1801合约8月才开始底部反弹，但短期来看底部基本确立。

　　中国市场并不存在明显的利空因素。目前现货市场旺季销售加快，中糖协新公布的数据显示，销售进度明显快于往年。进入8月，现货成交继续转好，甚至出现有贸易商拿不到货的情况。根据生意社统计数据，6月国内白糖现货价格6650元/吨，近期已下跌至6500元/吨附近，但期货跌幅远大于现货，基差迅速走强，主力基差率一度达到7.12%。8月初，伴随着SR1801合约价格上行，基差小幅收窄，封杀了郑糖继续下行的空间。

　　同时，成本也在支撑期货价格。2016/2017年度广西甘蔗收购价提升至500元/吨，推升主产区广西的制糖成本为6000—6200元/吨。ICE原糖重回14美分/磅上方，配额外进口关税上调后，配额外原糖进口折算成国内食糖价格在6300元/吨上方。下半年，中国新糖供应相对紧张，而国际主要产糖国巴西原糖供应十分充裕，因此理论上国内白糖价格应该高于国际折算价。

　　当前，郑糖已完成移仓换月，SR1801成交量、持仓量不断增加，成为未来多空双方争夺的主战场。目前SR1801合约价格虽反弹，但跌势并未改变，前方密集成交区间6200—6300元/吨压力较大，短期可能陷入底部振荡。同时，SR1801合约在7月的下跌中量价背离严重，短线做空空间已经不大，考虑到下半年的消费旺季与供应短缺，推荐在6200元/吨附近可逐步介入中长线多单。

　　期权隐含波动率不断走低

　　白糖期权上周累计成交量为2.07万手（单边），认沽认购比回落至0.77附近。这与近期行情反弹有关，也反映了近期市场乐观情绪与看多预期。

　　期权隐含波动率在7月初出现高溢价之后缓慢回归，当前同白糖期货30日历史波动率相差无几。但相对于60日、90日，历史波动率依然存在2%左右的溢价。未来隐含波动率可能还会持续下行，但考虑到历史波动率缓慢上行，做空波动率策略并不太适宜。

　　建议着重关注SR1801回调所带来的中长线买入深度虚值看涨期权的机会。一方面，SR1801反弹至6200—6300元/吨阻力区间，下跌趋势尚未终结，短期可能重拾跌势；另一方面，隐含波动率的下行也为看涨期权多头提供了更低的介入成本。

　　（作者单位：华泰期货）

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