自国庆以后，油脂涨势惊人，而豆粕和菜粕走势相对平稳，带来豆油主力/豆粕主力、棕榈油主力主力/豆粕主力、豆油主力/菜粕主力、棕榈油主力主力/菜粕主力呈现平稳上行趋势。究其原因是，油脂市场利好消息不断。先是由于拉尼娜气候影响带来马来西亚减产，叠加美元加息预期下马来西亚货币令吉特走弱，均提振了棕榈油做多信心。其次，菜油上半年抛储结束4个月之际，于10月12日再次启动。市场因此担忧抛储导致油脂市场供应量增大的利空影响，但后期抛储成交数据显示，成交率维持在100%，成交均价逐步抬升，利空未兑现影响较为利多。另外，市场传闻菜油临时抛储将变为国储，使得市场更加确定菜籽油市场供应将呈现偏紧状态，使得菜油再次领涨油脂市场。而粕类市场因美豆丰产承压，加上粕类下游需求仍低迷，走势较弱。所以这样，带来油粕比创新高，尤其是棕榈油主力/菜粕主力比值涨势异常平稳。

图1豆油主力/豆粕主力、棕榈油主力/豆粕主力、豆油主力/菜粕主力、棕榈油主力/菜粕主力行情
数据来源：徽商期货研究所 博易大势

　　在厄尔尼诺和拉尼娜气候影响下，棕榈油主产国库存低位，强有力地支撑国内外棕榈油走势。前期立足于南马棕果厂商协会（SPPOMA）产量调查，（10月1-20日产量环比增6.3%），我们作出判断，认为尽管四季度棕榈油产量可能增加，但是增幅可能慢于正常，同时出口也下滑，后期国际市场库存将持续紧张。但根据MPOA最新公布的数据显示，（10月1日-20日马来半岛减产17.7%，沙巴减产2.7%，沙捞越增10.8%，全马减产11.4%。）我们更加确定后期马棕榈油库存仍将维持低位。并且，路透社的调研数据显示，印尼9月产量290万吨，出口200万吨，库存173.8万吨，产量仅环比增2.5%，而市场此前预期印尼9月产量环比增15%-20%。如果印尼产量恢复情况持续不及预期乐观，四季度棕榈油仍有继续上涨的空间。

　　目前全国港口棕榈油库存量为32万吨，且货权集中，仍远低于5年平均库存为60-70万吨，货源紧张的局面缓解时间比预期的要迟，带来国内棕榈油多头趋势未改。而国内买家近期陆续买船，根据目前买船数量，预计四季度到港量为80万吨。但在人民币贬值的情况下，后期到港量增大也暂不能撼动棕榈多头趋势。

图2：马棕榈油分月库存
数据来源：徽商期货研究所 Wind

　　目前美豆丰产已定，美国农业部公布的各项数据显示利空持续，但整体利空影响有限，而美豆出口目前超预期呈现利多影响。截止10月13日当周，美豆出口检验量251万吨，远超预估的130-160万吨，本年度累计出口检验771.4万吨，上年同期677万吨。且根据美国农业部（USDA）10月份报告显示，美豆的2016/17年度的出口要比同期高出240万吨以上，在出口季才开始的情况下，美豆出口强劲。因此后期美豆出口很有可能达到或者突破美国农业部（USDA）10月报告预期数据。

　　与其他商品期货相比，豆油半年来走势处于区间震荡，是期货市场名副其实的价值洼地。近期因为上游大豆供应紧张，进口大豆库存继续下滑。目前压榨利润较前期有所恢复，而四季度节日较多，这些都有望带来豆油库存呈下滑趋势，或将提振豆油后期走势。

图3：国内豆油商业库存

　　近期美国农业部对全球油菜籽产量作出一定调整，但整体供应偏紧的格局并未改变。欧盟油菜籽产量数据再度被下调，预期减产幅度将达10%，主要是主产区遇到拉尼娜气象如法国降雨过量，产量降至2013年以来的最低水平。而与我国油菜籽贸易往来密切的加拿大近期受恶劣降雪天气的影响耽误，目前尚有15%的油菜籽未完成收割，造成市场供给偏紧。

　　我国2015/16年度油菜籽种植面积大幅减少，带来产量大幅下降，国家统计局预测同比减少26%，约为450万吨。目前农民的种植意愿仍难以提振，市场预计油菜籽种植面积也难有改善。10月份菜籽到港量整体也偏少，但随着中加两国领导人确定加拿大菜籽进口恢复，11、12月份菜籽到港量将加大。而当前菜籽油开机率偏低，现货供应偏紧，令菜籽油表现抗跌。

图4：全球菜籽及菜油产量

　　近期国家抛储成交火爆，在一定程度上显示国内菜籽油供应偏紧。前期2015年12月11日至2016年6月1日，中国政府先后进行二十九批次临储菜籽油拍卖，计划投放总量300.23吨，实际成交229.82万吨，成交率76.55%。而10月26日，国家再次计划投放9.9341万吨，成交均价6481.86元/吨，最高价为6750元/吨，最低价5400元/吨。从抛储成交率维持在100%，成交均价逐步提升，利多菜油市场。同时，有市场传闻临储菜油100万吨转国储，导致可拍卖量少于市场预估，减轻了临储拍卖对市场的压力。同时，菜油价格具备优势，流通环节压力较小以及四季度消费旺季来临，令下游接货积极，也为盘面带来利多提振，引领油脂板块走强。

　　粕类市场后期将受到美豆出口强劲利多提振，但同时下游需求难言乐观将使得粕类上下空间有限。由于2016年洪水频发以及环保压力下的散户退市，生猪存栏虽然有所修复，但仍处于相对低位。而能繁母猪存栏仅在4月份出现单月环比增加，整体非常不乐观，处于下降趋势。截至9月份，我国生猪存栏量为37709万头，环比增加0.1%，同比下降3.22%。能繁母猪存栏量为3710万头，环比降幅0.51%，同比下降3.69%。考虑到能繁母猪存栏仍处于下行趋势以及8约个延迟的特征，生猪存栏难以大幅向上修正，故豆粕需求在2017年上半年难有转机。

　　同时，每年10月份至来年2月份，生猪存栏存在季节性的下降，主要是来自节日及南方腊肉制作带来的集中出栏。因此，豆粕1月合约受下游需求影响，将上下有限。

图6
五、操作建议

　　油粕比走高行情已持续三个月有余，后期我们认为其震荡重心将继续上移。主要原因有如下三点：一是人民币贬值背景下，油脂后期有保值价值；二是油脂供需面平衡，加上后期将逢拉尼娜气候炒作，我们认为油脂有进一步上涨空间；最后，粕类受下游需求不乐观承压，后期将上下有限。

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