“以这次房地产调控为标志，居民部门的信贷收缩将是‘紧信用’的重要推动因素，这是四季度宏观调控的一个重要信号，调控或现宽财政、松货币、紧信用的搭配。”多位业内人士表示，四季度经济有望延续稳中趋好态势，调控重心将侧重于防范“三去一降一补”政策实施的反弹，货币政策短期内大幅宽松的可能性不大，积极财政政策则沿着减税降费、PPP、产业基金等路径继续发力，并注重对冲部分城市收紧房地产调控的负面影响。

　　宏观调控复杂性增加

　　三季度经济数据将于下周公布，业内专家和研究机构预测三季度数据将好于二季度。在经济企稳回升过程中，“三去一降一补”也出现了局部干扰。业内专家强调，四季度宏观调控将继续着力深化供给侧结构性改革，深化“三去一降一补”措施实施。

　　业内专家指出，正是得益于“三去一降一补”政策的严格实施，经济方能在二季度开始实现缓中趋稳、稳中有进的发展态势，推动工业品价格恢复性回升、市场需求逐步释放，企业盈利状况开始好转。另一方面，在地方本位主义干扰下，部分过剩产能企业因市场价格回暖又重新开工生产，干扰了去产能的整体布局。房地产去库存也出现了一二线城市房价飙涨的非理性局面。降杠杆同样面临杠杆在不同部门之间腾挪、企业部门杠杆率高位徘徊的难题。这些都增添了宏观调控的复杂性。

　　正如瑞银中国首席经济学家汪涛所言，决策层面临两难抉择，一方面需要防控房地产销售狂热及相关金融风险，另一方面需要稳定房地产建设和投资以支持经济增长。这也正是决策层避免在全国层面收紧房地产和信贷政策，而是继续因城施策的主要原因。她认为，预计短期内房地产销售可能会继续增长，且同比增速超过新开工，但这将明显受到近期一二线城市限购限贷政策的抑制，不过四季度同比基数较低可能会对其有所支撑。同时，投资和建设量可能短期内不会明显减速。

　　业内专家强调，“三去一降一补”环环相扣，不能孤立地去“头痛医头，脚痛医脚”。这需要继续完善配套措施，更好地处理行政与市场的关系。比如，刚刚公布的《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》、《关于市场化银行债权转股权的指导意见》就特别强调了市场化、法治化原则。可以预期，相关政策还将陆续出台。

　　四季度信贷可能收缩

　　业内专家认为，四季度货币政策大幅宽松的可能性不大，信贷收缩则可能随着房地产调控因城施策的加码而日渐突出。

　　央行行长周小川日前表示，中国信贷增长较快，反映了中国在全球经济增长乏力背景下应对风险、促进增长所做的努力。随着全球经济复苏逐步正常化，中国会对信贷增长有所控制。

　　近几个月，信贷增速异常强劲，社会融资规模超预期增长。汪涛预测，受强劲的房贷和季节性信贷需求推动，9月新增人民币贷款反弹至1.05万亿左右。

　　前两个月数据显示，新增贷款主要来自房贷提速和非银金融机构贷款带动，企业贷款仍然疲软，M1增速仍维持高位，反映企业资金充沛而投资意愿低，流动性陷阱风险初显。

　　“这说明整体上是不缺钱的，融资难、融资贵是结构性问题。”上述业内专家称，未来稳健的货币政策仍将保持适当宽松，将继续综合运用多种货币政策工具，灵活提供长、中、短期流动性，保持银行流动性合理充裕，引导货币信贷平稳运行，但信贷收缩可能会在四季度凸显，主要集中在房贷领域。

　　具体而言，一方面，20多个城市出台限购、限贷的房地产调控政策，将直接导致银行收紧个人房贷发放。另一方面，按银行信贷投放的全年节奏来看，在一季度冲量后，四季度一般比较平淡，不大可能再现“技术性”冲贷情况。

　　当然，央行仍有必要保持流动性大体稳定，“宽货币”环境有利于提振经济活动，但四季度政策宽松空间总体有限。一方面，四季度经济大幅波动可能性小，但物价回升概率较大。未来几个月CPI、PPI有较大可能继续回升，CPI涨幅可能重回2%以上，PPI涨幅有可能在年内转正。另一方面，房价快速上涨、汇率因素也将掣肘货币进一步宽松的空间。

　　华泰证券研报认为，从国庆节后央行公开市场操作可以看出，央行货币政策取向是连贯的，不会因为积极稳妥降低企业杠杆文件的出台而迅速发生变化。四季度降息降准几乎没有可能。

　　上述业内专家强调，在这种“宽货币、紧信用”格局下，货币政策重在把货币政策调控与深化改革紧密结合起来，疏通货币政策向实体经济的传导渠道，提高金融运行效率和金融服务实体经济的能力；继续适当发挥信贷结构引导作用，引导更多信贷资金配置到重点领域和薄弱环节。

　　多策并举让财政政策更积极

　　“宽财政”仍将是四季度调控的一大抓手，但在财政收支矛盾加剧的态势下，财政支出能否继续保持强劲面临较大挑战。业内专家强调，积极财政政策将更多从PPP、产业引导基金、减费降税等路径着力。

　　华泰证券研报预计，在预算内资金吃紧的情况下，PPP、专项金融债、产业引导基金等准财政政策有必要继续支持基建的高速增长。

　　目前，市场的担忧是房地产政策紧缩可能导致房地产投资增速大幅下滑进而危及稳增长，这需要财政政策继续发挥托底作用。从发改委审批项目来看，轨道交通、地下管廊、海绵城市等项目是重点。如果基建投资能继续保持20%左右的增速，则可平滑房地产调控对投资的影响。

　　业内专家指出，PPP方面，目前项目库的项目总金额已超过10万亿，已公布两批示范项目，但关键在于提高落地率，创新合作模式。产业投资基金方面，则发挥好新兴产业创业投资引导基金、先进制造产业投资基金等的引导作用。

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