广发陈杰：在紊乱的信号面前 不要轻易做“左侧”

　　上周的主要变化有： 1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速45%，同比增速继续回落；2、国内工业品中钢价继续下跌，水泥和煤炭小幅上涨；3、两融余额与上周基本持平，大小非上周净减持29.5亿元。

　　在5月初连续两天暴跌之后，上证综指已连续三周在不到100点的狭小空间里缩量震荡，由于市场上大部分投资者都等待着“最后一跌”好抄底进场，因此这样的市场环境在不断摧残他们的耐心，大家的想法也在发生微妙的转变——会不会市场没有“最后一跌”了，而是在持续震荡之后向上反转，那现在加仓进场做“左侧”反而成了最佳的投资策略？

　　就以上问题，我们的看法是：

　　1、近期促发投资者想法转变的因素，除了“缩量”、“跌不动”，还有就是海外股市的强势。A股市场在最近三周的成交量极低，很多投资者认为“缩量”意味着抛压已经消耗殆尽，跌也跌不到哪去了，即使市场短期内还是不反弹，现在加仓进场的风险也已经不大了，承受的只有时间成本；此外，今年初以来A股和海外股市都经历了一波暴跌，但截止上周五收盘，海外股市中好一点的已经完全收复失地(美国)、差一点的也已经回到了半山腰(欧洲、日本)，但只有A股市场仍然在底部徘徊。因此空仓的投资者反而变得惴惴不安起来——他们担心如果A股跟随海外补涨，那么“踏空”的损失将极大。

　　2、但在2013年以后，A股市场和海外市场的核心驱动因素就已经明显分化——海内外市场存在着不同的“审美观”，且发生了不同的“审美疲劳”。其实A股走势和海外市场的分化在今年已经不是第一次发生了——在今年春节A股休市期间，海外市场发了暴跌，很多投资者担心春节之后A股市场会跟随性补跌。但其实在春节以后A股市场完全没有受到海外冲击，反而是向上反弹。我们在春节假期结束前一天还发布过一篇报告叫《不同的审美，不同的疲劳》(2016-2-14)，事后来看能够对当时的国内外股市走势分化做出很好的解释——从2013年到2015年，海外市场的“审美观”是以钱多为美、以低利率为美(只要“放水”股市就能涨，甚至经济数据越差股市越涨，因为这会加强进一步货币宽松的预期)；而A股市场的“审美观”是以改革为美、以转型为美(经济数据好坏也无所谓，只要听到新的改革和转型口号股市就能涨)。但是经过三年之后，海外和国内股市都出现了不同的“审美疲劳”——海外投资者不再相信单纯“放水”能够解决经济问题，反而开始担心“流动性陷阱”，而只有看到实实在在的经济数据改善才会提升他们的风险偏好；而去年下半年以来随着“稳增长”政策的不断加码，国内投资者也逐渐对“调结构”政策能否得到落实产生怀疑，单纯的“喊口号”已经提不起大家的兴趣，而只有看到实实在在的改革推进才会提升他们的风险偏好。

　　3、根据以上逻辑，近期海外股市上涨应该是因为基本面数据的改善压过了加息预期的提升，成为推升股市上涨的核心驱动因素；但在国内市场来看，改革和转型的信号还比较紊乱，因此现在仍然是“观察期”，还未到“决战时刻”。海外来看，近期美国经济数据比较强劲(4月新屋销售环比增幅创8年新高)，且美联储的表态也显示6月或7月加息的概率提升。这如果放在以前，美股应该是下跌才对，但近期美股表现反而比较强势，这佐证了上文提到的海外投资者对“放水”已经“审美疲劳”，反而更看重实实在在的经济数据改善；而国内来看，在5月初“权威人士”发言之后，我们确实开始观察到一些“调结构”开始加强的信号(财政部明确了1000亿“去产能”专项奖补资金的分配方式、对基金子公司加强监管、中央政治局常委赴国内不同地区密集调研并强调“供给侧改革”)。但是上周我们又在官方媒体上看到一些让“调结构”信号紊乱的表述(5月26日人民日报提出“一些人竭力要把国企改革引导到私有化方向上去，对此必须保持高度警惕”、5月27日人民日报海外版提出“减税并非供给侧改革万能药”)。因此总的来看，由于“调结构”的信号紊乱，现在既不能拍板说改革仅仅只是“喊口号”，也不能说改革已经开始“动真格”——我们仍处在“观察期”之中，股市的“决战时刻”也还未到来。

　　4、在“观察期”结束之后，如果“调结构”最终仍然只是流于口号和形式，那么“慢熊”格局无法打破，做“左侧”将一直等不到“右侧”；如果“调结构”最终被验证是在“动真格”，那么在市场风险偏好再次提升之前，要当心“改革阵痛”带来“尾部风险”，做“左侧”容易“倒在黎明前”。由于改革已经进入“深水区”，触动利益在所难免，因此推进起来一定是荆棘遍地。这可能导致“调结构”最终还是流于口号和形式，A股的“慢熊”格局也很难打破，这时候如果加仓做“左侧”，就会面临一直等不到“右侧”的尴尬局面；而只有5月初权威人士发言所涉及的改革方向接下来能够严格落实和执行，才可能根本性扭转国内投资者的风险偏好，带来A股市场的“中级反弹”，但这时候其实也没有必要做“左侧”——首先，“中级反弹”意味着上涨持续的时间和空间应该都很可观，是可以很从容在“右侧”加仓的，届时真正拉开大家差距的是结构(对于反弹是买受益于“供给侧改革”的大盘周期股还是买“天生弹性大”的小盘成长股现在还存在很大的分歧，我们自己倾向于前者)；其次，“调结构”如果“动真格”，那短期一定还会带来一些“阵痛”(“去产能”可能导致经济恶化、社会不稳定因素增加；“去杠杆”可能导致流动性环境恶化、信用违约增加)，这可能使市场在“中级反弹”之前出现“尾部风险”(“最后一跌”还是有可能出现的)，这时候做“左侧”如果“安全垫”不够厚，那就可能会“倒在黎明前”。

　　5、综上来看，我们建议投资者继续保持耐心，在紊乱的信号面前不要轻易做“左侧”，在“观察期”内继续以较低的仓位抱团“新白马”或“调结构和稳增长的交集”。我们在上周周报提出打破僵局的两个条件是：观察到“调结构”压倒“稳增长”的明显信号，以及相对收益投资者的减仓。上周来看，这两个条件都不具备，因此我们继续维持“观察期”的判断。我们充分理解在“观察期”这种窄幅震荡的阶段，轻仓的投资者其实比重仓的投资者还要受煎熬，但结合上文分析我们还是建议投资者不要急于加仓做“左侧”，而是继续以较低的仓位抱团“新白马”或者“调结构和稳增长的交集”(受益于PPP加码的建筑和环保)。

　　中信建投王君：不确定性是聪明投资者利润的来源

　　在5月初的市场展望中，我们提出《碧水东流至此回》的主张，指出流动性宽松预期逆转是市场的主基调。上周央行货币政策分析小组撰文称“为稳定市场而被动投放流动性实属无奈......，未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降”；我们判断这是货币政策重回稳健的定调，是流动性环比收紧的国内因素。

　　周五，美联储主席耶伦在哈佛大学讲话期间表示“如果数据改善，未来数月加息很可能是合适的。”我们判断美联储6、7月之间加息一次几乎是肯定会发生的，这也是流动性预期逆转的海外因素。

　　这一方面验证了我们前期的判断，同时也表明流动性收紧预期仍在发酵。因此我们在展望6月市场运行节奏时，流动性因素仍然将作为一个主导市场调整的核心变量存在。然而市场应该更加关注经济基本面的变化，在经历一季度超调后，二季度进入再确认过程，我们预期5、6月的经济数据仍然承压。结合起来看，我们判断6月份可能打破过去一段时间市场一直默认的“经济下行、政策托底”的预期逻辑，这可能是市场面临的最大不确定性。从历史对比来看，2011年三季度与2013年二季度宏观政策环境与当前类似，有一定参考和借鉴价值。

　　1921年弗兰克.奈特在其《风险、不确定性与利润》一书中区分了风险和不确定性的概念，指出风险是可以用概率衡量的，而不确定性是无法提前预知期概率分布的，无法进行保险对冲的。奥地利经济学家德姆塞茨对此作出了精彩的评论“风险是一种成本产生不确定性，而不确定是利润的来源。”6月市场风险与不确定性交织，投资者对风险的预防由理性主导，可以将其视为一种成本进行减记。例如美联储加息的影响，国内经济回落等，这类风险事件或多或少已经反映到价格中去。但对于不确定性投资者往往诉诸于感性，而这是市场利润的来源。6月市场最大的不确定性来自于“经济下行、政策托底”共识的打破，此外诸如英国“脱欧”公投，A股是否纳入MSCI新兴市场指数，人民币汇率贬值等事件都存在一定的预期差。投资者面对不确定事件发生结果的非理性行为将对市场产生脉冲反应，当然这也是后续聪明投资者利润的来源。

　　除了宏观变量给市场带来了风险与不确定外，现阶段金融市场本身也将迎来一个重塑的过程，破旧立新从本质上也是一个不确定从发散到收敛的过程。中国人民银行研究局局长陆磊在《金融研究》2016年第1期上发表《流动性、一般均衡与金融稳定的“不可能三角”》论文提出“金融体系始终面临“不可能三角形”(Impossible Trinity)，即一个国家的货币当局必须在金融系统稳定、金融创新和零道德风险间选择两项，而不可能三者兼得。”文中指出历史上中国面临了不可能三角的两次权衡。在1998年-2003年当局选择了金融系统稳定和零道德风险，放弃了金融创新；在2014年-2015年决策层采用了金融创新和零道德风险。从上述两个历史时期的权衡选项看，基于防范系统性风险的爆发，零道德风险—无法决然的打破刚兑始终是政策的第一选项，而在金融创新与金融稳定间，后者更符合当前环境生态，比如对于定增和并购重组的监管趋严；但同时我们也看到在重塑过程中，资本市场向前改革的韧性，例如周末公布的新三板分层方案推进等。

　　规避风险，把握不确定带来的利润是6月投资的主线。行业配置要暂时回避与增长相关强周期板块，配置受益油价上涨的石化板块以及景气度仍然较高的后周期食品饮料行业。此外，低估值的银行和汽车板块也是防御思维下的优选。主题策略上面要把握热点，聚焦PPP与改革+主题。针对前4月民间投资大幅回落的事实，基于公私合营PPP带动民间投资回升的政策有望加速落地，环保和公共事业板块有望迎来契机。近期国企改革主题有升温的迹象，媒体报道混改、员工持股试点有望启动。此外，6月人工智能、智能驾驶、体育等板块存在事件催化机会，也可适当关注。

　　国泰君安乔永远：如果美联储7月加息

　　来者终须来，未知不足惧。5月28日耶伦在哈佛大学表示：“如果经济持续升温，就业市场持续改善，美联储循序渐进加息是合适的”，随即美联储联邦基金利率期货走势暗示7月加息概率上涨至62%，来者终须来，美联储年内首次加息只是时间问题。但关键的问题是，加息之后未来的政策路径会发生怎样的边际变化？15年12月16日美联储第一次加息落地后，短期全球风险资产(尤其新兴市场)快速反弹，但由于12月非农数据大超预期，市场对美联储连续加息预期快速升温，使得16年1月新兴市场国家货币和股票均遭受较大冲击。对于此次加息，市场同样担心美联储加息后的表态会出现什么样的变化。但我们认为，加息后继续鹰派表态对于美联储而言并非上策：对内，美元超预期升值是其无法承受之痛，对外，对全球金融市场的潜在冲击是其无法承受之责，因此，7月加息落地后我们认为美联储政策偏向中性的概率更大。

　　加息落地前，A股仍艰难。虽然美联储7月加息近乎已成市场共识，但加息靴子落地前仍将A股市场产生重要制约。首先，美联储加息预期一日难消，新兴市场货币和权益的潜在风险一日难平，作为新兴市场的联动主体，A股在风险偏好低位下波动加大或在所避免。其次，虽然人民币已经逐步形成“收盘汇率+盯住一篮子货币”的中间价形成机制，但美元升值预期的强化，同样会间接影响人民币汇率的稳定预期，靴子落地前都难以彻底消除。第三，当前国内面临实体、金融双重去杠杆，国外面临美联储加息、英国脱欧的潜在冲击，汇率波动、金融市场的风险传递都将多少会对国内政策形成制约。因此，在美联储加息、英国脱欧公投等海外因素落地前，A股风险偏好的提升短期仍将受限，静待靴子落地后的烟消云散。

　　以退为进，散而后擒。我们在2016年下半年策略报告《以退为进，散而后擒》中提到：“进入5月以来，实体+金融双重‘去杠杆’正在成为推动市场逻辑演绎的重要边际驱动力量。” 当下市场的调整主要反应了双重“去杠杆”过程对实体、金融的独立影响，接下来出现超调的可能会来自两个或多个独立影响的共振和加强，包括美联储加息时点、英国脱欧等潜在共振来源。我们认为，在美联储加息预期落地之前，外部环境的不确定性或将对国内政策形成一定扰动，并进一步放大双重“去杠杆”所带来的潜在冲击，建议继续以退为进。但这种超调可能是有限且短暂的，并为市场留下年内宝贵的第二次买点。“散而后擒”，第二次买点之后将形成收获机会。

　　聚焦“超级周期”与业绩。双重“去杠杆”的路径中，风险定价体系也在股票和债券两个体系之上进行重建。股债市场，从信用债违约向个别央企、城投债等“金边债券”蔓延，低风险高收益品种正在减少，确定性增长的稀缺性进一步加强。股票市场内部，从收紧中概股回归，到限制四大领域跨界并购等，监管政策正边际上收紧，内生增长的品种将更受青睐。配置上聚焦两条投资主线：第一，业绩进入长期扩张的“超级周期”，以消费行业为主，食品饮料(泸州老窖（000568）/古井贡酒（000596）/贵州茅台（600519）)、小家电(苏泊尔/新宝股份（002705）/老板电器（002508）)、航空(南方航空（600029）/东方航空（600115）)等。第二、高分红、低估值的蓝筹，银行、电力(黔源电力（002039）/长江电力（600900）)等。主题投资推荐城市轨交主题(方大集团（000055）/康尼机电（603111）/隧道股份（600820）)，体育赛事(雷曼股份（300162）/道博股份（600136）)。

　　安信证券徐彪：新三板分层落地 重点关注3大机会

　　2016年5月27日全国股转公司正式发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法(试行)》(以下简称《分层管理办法》)，办法将于2016年6月27日起正式实施。作为新三板市场的一项重大改革，在其落地之后我们可关注什么？

　　目前新三板公司达7394家，其中做市转让1528家，协议转让5866家，总市值超2万亿元。新三板近两年发展迅速，但流动性不足仍是短板。分层改革下，新三板将分为基础层和创新层。对创新层公司的要求重点在于其盈利能力、收入能力、流动性规模及融资能力等。相较此前的意见稿，办法中条件一在盈利要求不变的前提下删掉了近三个月日均股东人数不少于200人的要求，条件三则加入了合格投资者人数不少于50人的要求，保证了符合盈利要求但近期交易人数较少的好公司的纳入。另外办法强调了创新层公司的融资功能。

　　根据我们新三板团队的统计，共有1124家公司入选创新层，占比为16%，总数略多于原标准所筛选出来的公司家数。净利润、市值、融资占比均超过50%，这充分体现了创新层的优质属性。分层后的直接影响就是降低了投资人要从七千多家公司优选标的的负担，创新层公司的市场关注度将上升，将吸引更多资金流入，提高新三板的流动性和活跃度。从台湾柜买中心的数据来看，作为台湾柜买市场中的“创新层”，上柜市场的成交十分活跃，换手率位居三个市场前列。特别要强调的是我们认为分层只是改革的第一步，分层完成后大概率将继续完

　　善相关交易制度和配套服务，目前正在推进的如私募等做市商的引进，包括未来混合交易制度的改革、投资门槛的降低，将是进一步提高新三板流动性的关键，也将使得定价更加规范。

　　分层制度的实施将提升新三板的活跃度和流动性，利于发挥其融资功能，利于三板市场规模的扩大和长远的发展，利于国家的创新发展，那么对应的投资机会在哪？

　　1)积极关注创新层的优质公司，因为分层后创新层公司的市场关注度将上升，流动性的上升将降低公司的估值折价，且部分创新层的公司其盈利及成长能力也不亚于创业板的公司，可关注我们筛选的组合见文中表一和表二；

　　2)积极关注受益新三板的创投和园区类公司，新三板的活跃将利于创投公司的退出和资金周转，园区类的公司也将受益于三板的投资资源优势和园区增值服务，可关注鲁信创投（600783）、张江高科（600895）、中关村、东湖高新（600133）、高新发展（000628）、南京高科（600064）、海泰发展（600082）等；

　　3)适当关注在三板业务有一定优势的券商。

　　荀玉根：窄幅震荡三种结局 先下蹲后起跳概率最高

　　回顾近五年A股，典型的窄幅震荡区间有2015年9月(上证波动区间为2984-3257点)、2014年5-7月(上证波动区间为1991-2087点)、2012年9-11月(上证波动区间为1999-2145点)、2011年5-7月(上证波动区间为2611-2897点)。总结来看，窄幅震荡后市场走势有三种结局。

　　先下蹲后起跳的次优情景：概率最高。目前股市背景与2012年比较类似，宏观上流动性和经济增长整体步入稳定期，但隐忧还未消除，市场先下蹲后起跳。9月前期跌幅小的中小创大规模解禁减持压力来临，开始补跌并拖累大盘，最终十八大召开之后改革预期推动市场上涨。目前上证综指在2800点附近窄幅波动，说明市场对政策如何平衡调结构、稳增长仍不确定。值得注意的是，最近政治局七大常委中有五位在外调研，预示着供给侧结构性改革进入落实推进阶段，此举对经济和金融的影响仍需警惕，尤其是2-3季度是低等级信用债到期高峰，债务违约风险在加大。此外，海外变数仍大，美联储4月FOMC会议纪要超预期鹰派，27日耶伦的发言也暗示了未来加息可能。利率期货市场显示6月美联储加息概率从5月初的11.3%大幅上涨至28.1%，7月加息概率从26%大幅上涨至60.7%。英国将于6月23日就是否退出欧盟举行全民公投。当前存量资金博弈的市场里，国内外不确定性因素多，不经历下蹲释放风险，很难出现向上突破的力量。

　　直接向上突破的最优情景：概率中等。2014年5-7月、2015年9月窄幅震荡后直接向上的背景是，上证综指窄幅震荡时中小创上涨，局部热点活跃，说明市场人气一直在。但目前中小创均不活跃，创业板指连续3周以2000点为中枢上下100点窄幅震荡，只有OLED、稀土等屈指可数的几个热点板块活跃。从估值来看，目前主板、中小板、创业板的PE(TTM，中值)分别为34、58、79倍，相较于9月15日的29、44和61倍，更高。如果与14年5月20日比较，考虑利率普遍下降30%，如十年期国债收益率从4.18%降至2.95%降幅约为30%，而主板、中小板、创业板的PE(TTM，整体法)相比14年4月20日分别上涨了58%、45%、24%，PE(TTM，中值)相比14年4月20日分别上涨了45%、55%、58%，上升幅度明显大于无风险利率下降幅度。

　　大幅向下突破的最糟情景：概率最低。2011年5-7月窄幅震荡后市场大幅下跌，主要源于当时通胀高企，货币政策、地产政策不断收紧，经济增长大幅回落。如今，通胀水平还远未达到当时的水平，16年3月、4月均为2.3%，11年中CPI同比高达5-6%，央行也曾多次表态将维持稳健货币政策，货币政策大幅收紧的概率不大。不过，也要警惕小概率事件，国内供给侧结构性改革如果推进力度大，去产能、去杠杆过程中出现大面积企业倒逼、债务违约，经济增速可能出现明显回落，即GDP同比6.5%的底线思维被打破。此外，亚太地区地缘政治摩擦不断，如矛盾激化会冲击风险资产。

　　应对策略：耐心等待，优化结构

　　中期震荡市格局，短期等待更优时机。中期而言，维持震荡市的判断，上证综指从2000点到5178点的单边上涨牛市结束，从5178点跌至2638点，主跌浪也已经过去，宏观流动性和经济增长趋于稳定，资金不会系统性流入或流出股市，股市进入震荡格局，存量资金博弈，详细分析见《用望远镜看，A股处于什么阶段？-20160408》、《借鉴资金进出史：重回存量博弈市-20160421》。未来走出震荡格局，重新迎来牛市需要两个条件逐步形成：一是供给侧结构性改革完成，旧产业不再拖累经济，二是技术创新再次推进，新兴产业再次发力。短期而言，耐心等待。震荡市里，风险偏好变化影响市场波动，1月底2638点时《A股见底了吗？》中我们坚定乐观，核心逻辑是国内外政策暖推升风险偏好，4月18日《什么时候卖？》转向谨慎的逻辑是判断政策最好时刻过去、反弹时空已可观。目前上证综指在2800点附近窄幅震荡近3周，仍需观察供给侧结构性改革推进的情况，跟踪美联储加息预期变化以及英国脱欧公投事件演绎。1995年来指数反弹15%以上的行情共有14次，在同一牛熊周期中，上一次反弹结束至下一次反弹出现平均间隔小半年，最快2个月。最近的反弹结束才一个半月，当前操作需慎重，存量博弈市赚钱不易，耐住寂寞，等待更优时机。

　　白马成长为底仓，高成长做波段。回顾国内外历史，股价的长期上涨主要靠盈利驱动。1929年至今标普500指数、EPS年复合增速分别为5.2%、5.1%，PE仍为19倍。2000年至今上证指数、EPS年复合增速分别为4.4%、11.5%，PE从43倍跌至16倍。美股牛市涨幅60%来自盈利，A股牛熊市涨跌90%来自估值波动。震荡市靠盈利支撑，估值下移，详见《股市，到底挣什么钱——以美国80年历史为鉴-20160524》。《养精蓄锐-20160425》、《重回业绩为王时代-20160502》以来我们反复强调，当前为存量博弈的震荡市，业绩为王。《风水轮流转，白马再称王-20160519》回顾了2011年来市场风格的变化，11年是的价值蓝筹股占优，12年是20-30倍PE的白马成长股占优，13年是30-50倍PE的高成长股占优，14年至15年中是50倍以上PE的概念成长股占优，15年中至16年1月底再次回到价值蓝筹占优，目前应该轮到白马成长股占优。结构上，存量博弈的震荡市中建议以20-30倍PE的白马成长股为底仓持有，30-50倍PE的高成长股波段操作。根据行业研究员推荐，结合净利润增速、动态PE、PEG等指标，白马成长组合如海康威视（002415）、歌尔声学（002241）、顺络电子（002138）、华宇软件（300271）、鹏博士（600804）、烽火通信（600498）、省广股份（002400）、华策影视（300133）、长园集团（600525）、平高电气（600312）、沧州明珠（002108）、碧水源（300070）、启迪桑德（000826）、华东医药（000963）、恒瑞医药（600276）、五粮液、洋河股份（002304）、汤臣倍健（300146）、小天鹅A、老板电器。高PE类公司在景气度较高的领域里精选，如代表智能制造的新能源汽车链，代表新兴消费的体育娱乐等。

　　兴业策略王德伦：风险6月集中 思考左侧布局

　　★展望：6月风险较为集中，谨慎但不必过于悲观，风险释放后可以积极些

　　——市场近期关心的主要问题及我们的看法：

　　(1)人民币中间价再次大幅下调。5月25日人民币中间价下调225个基点至6.5693，成为自2011年3月以来的最低水平。近期美联储态度“由鸽转鹰”的变化致使6月加息概率大幅反弹，美元指数出现回升，包括人民币在内的一系列货币均承压。未来随着6月美联储议息会议和脱欧公投等风险事件临近，市场对人民币汇率波动担忧加剧。

　　(2)IPO审核要求趋紧，节奏有所放缓。上周4家上会的IPO中，证监会连续否决了3家企业的首发申请，致使今年以来的首发过会率从95.5%降至92.63%，此外每周上会企业数量从6家缩减至4家。我们认为，近期的IPO审核趋紧以及对跨界定增的限制都表明了“防风险和维护市场稳定”是监管层当前首要目标。

　　(3)央行发布《2015年以来稳健货币政策主要特点回顾》。后期央行将继续维持稳健和中性适度的货币政策，未来几个月内在基数效应扰动逐步消失下，M2同比将继续出现明显回落。货币政策边际变紧已经在近一个月以来为市场所逐步反映。

　　(4)上交所和深交所发布上市公司停复牌业务指引，或是监管层为6月中上旬A股第三次加入MSCI系列指数的大考再次清扫障碍。我们认为加入MSCI给A股带来的增量资金短期有限，对情绪修复有积极作用。

　　——对市场的判断：6月是风险集中释放期，谨慎但不悲观，风险释放后则可适当积极些，以“左侧”思维来布局下一阶段。4月中旬起我们基于对货币宽松边际变化、信用风险暴露以及定增解禁等因素的考虑，明确提出要提防短期内风险偏好下行。近期市场表现(上证综指自3033至2821)使我们的观点得到印证。6月是市场风险集中释放期。(1)信用风险，影响风险偏好及流动性预期，年中是信用评级调整和信用对付的主要时段。(2)定增解禁及减持问题可能构成制约市场的压力。年中是“小高潮”。(3)6月美联储议息会议重新带来对人民币汇率波动的担忧。(4)欧洲杯(6月10日开幕)、英国脱欧公投(6月23日)、年中流动性节点(宏观审慎管理实施第一年)等影响风险偏好的事件性因素均集中在6月。

　　★投资策略：更侧重基本面，从景气和成长两个角度思考左侧机会

　　——行业配置：(1)高性价比。盈利、成长和估值三个维度梳理出四类公司——“漂亮50”公司、成长和估值匹配较好的板块、基本面边际改善的行业以及业绩超预期的公司，如小家电、机场、环保等。(2)核心资产。指处于先导性行业、成长早期、具备核心竞争优势的公司，多属智能制造业、现代服务业中的成长股，股票中的“京沪学区房”，市场蓄势时的好品种。(3)景气向上。如化工(脂肪醇、粘胶短纤)、造纸、建材(玻纤、PCCP)、小金属(钨、稀土)、建筑、航空(美元加息落定之后业绩弹性释放)。

　　——主题推荐：新能源和智能汽车(三元电池、电机电控、ADAS)、体育(体育大年，催化剂集中)、智慧物流及供应链、OLED(市场进入快速发展放量期)。