“A股5000点不是梦”，2014-2015年的几大预测得到验证后，国泰君安证券首席宏观分析师任泽平跃升为金融界“网红”。然而，盛名之下的任泽平，其预测也多次与市场走势相左。

　　4月10日，任泽平召集国泰君安1500人电话会议，他一反常态，认为市场经过将近两个月的震荡筑底将开始向上进攻，这与其年初多次表示今年A股市场的主调将是休养生息观点截然不同。和往常一样，任泽平的研报标题都颇具煽动性，如《春季攻势继续干》《春季攻势势如破竹》等。任泽平话音未落，4月20日A股即上演惊魂跳水，放量跌破多个重要支撑位。

　　4月23日，任泽平在广州参加“中国资本市场投资策略暨经传多赢中小投资者教育巡讲广州站”间隙据记者采访时笑称“我不是算命的”。确实，全然预测正确股市走向几乎无可能，巴菲特曾说，不要去预测短期股市的点位和走势，否则就要等着打脸。

　　不过，任泽平仍坚定地表示，A股正面临着震荡筑底阶段，目前流动性充裕，而A股已非常接近底部。“熊市已经持续十个月，但是这一波调整正在接近尾声，现在这个时间点过度悲观肯定是错的。”任泽平认为当下关键在于重塑市场信心。“改革从方案准备期进入攻坚期的那一天，A股将再起一波牛市，名字我都起好了，叫‘改革牛2.0’。”

　　观点不走寻常路

　　任泽平的观点，似乎总以不走寻常路而引发轩然大波。

　　2014年9月，任泽平的研报《论对熊市的最后一战》便曾引发热议，“5年来，一只大熊横在通往牛市的路口，吞噬着众生的财富……中央打虎归来之后，出手打熊，手握改革利剑，破旧立新，降低无风险利率，提升风险偏好，将开启一轮波澜壮阔的大牛市，5000点不是梦。”除力挺牛市逻辑之外，其中带有诸多诗词、样板戏用语，感情强烈、辞藻华丽，当时引发了业内的一片哗然。

　　自2014年辞职下海以来，最让任泽平声名大噪的两次大盘预测，当属2014年9月的“5000点不是梦”，以及一年后市场高呼一万点时站出来说的“我理性，市场疯了”。他自己也对这几次正确判断颇为自信，在公开演讲中反复提及。

　　“去年市场最悲观的时候我们最乐观，在2000点预测5000点，愿意扛起牛市的大旗；5000点时，市场高喊一万点的时候我们最谨慎，提出‘海拔高风大慢走’；今年初我们提出休养生息，市场果然又跌了1000点。”任泽平如是说。

　　今年年初，A股两度熔断。任泽平发表观点认为，2016年A股市场的主基调是休养生息。在2月大盘小幅反弹行情中，任泽平再次发文表示，熊市的反弹会一波比一波弱，最终缩量缩出一个大跌，全年休养生息。但是进入4月份，任泽平再次开始逆势而行，旗帜鲜明地看多。这与他之前的观点截然不同，这也是他备受市场争议的原因之一。

　　4月10日，任泽平召集国泰君安1500人电话会议，他一反常态， “建议大家选择加仓，我们看20%”。20%，也就是看好指数将达到3600点的位置。

　　在4月14日的研报中，任泽平如此写道：“2014年战熊团队在一片悲歌之中毅然扛起多头的大旗，喊出5000点不是梦；今天在市场一片分歧再度悲观时战熊团队再次浴火重生，果断亮剑战提出‘春季攻势’，干！”可谓语气坚决。但随后的4月20日任泽平即被打脸，当天股市大跌，截至4月29日，沪指仍在3000点以下徘徊。

　　任泽平表示，现在的观点没有以前那么悲观了，这样一个点位或者区间是比较安全的，可以做一些交易、波段、结构性行情，甚至挖掘穿越周期的业绩牛股。总是逆流而上的任泽平，此次看多大旗是否能成功舞下去，尚需拭目而待。

　　根据媒体的统计，去年下半年到今年，任泽平对市场走势提出明确看法共有30次，其中仅14次判断正确，剩余16次均出现错误，准确率不足50%。

　　A股接近底部

　　“河里的水多了，总有东西是要浮上来的据记者，目前A股已经非常接近它的底部。除非中国经济出现系统性风险，否则他认为不会像很多人担心的那样，市场重新跌回2000点，原因是现在流动性充裕，与2012-2014年上半年的流动性情况不同。

　　而任泽平之所以看多后市的最重要根据，则是通过改革、破旧立新带来的潜在利好。“目前市场对改革预期处于低谷，但国企改革、债转股、营改增、减税、深港通、供给侧改革、去产能等利好政策频出。”他认为，目前经济超预期，通胀低于预期，“未来仍处于把握反弹做结构性行情的时间窗口。”

　　任泽平表示，如果供给侧改革成功破冰，将改变市场对中国中长期前景的看法，更将系统性改善对中国经济以及中国资本市场的信心据记者，震荡市中将出现穿越周期的牛股。“目前市场不听故事了，在所有的震荡市中讲故事都是行不通的，因为风险偏好下来了，这个市场最认可的就是业绩。”任泽平表示。因此，未来靠业绩说话的公司股价有可能会不断创出新高，分布的领域应该是业绩不断增长、供给端收缩、成本节约、技术创新的行业。

　　“有业绩的公司有以下几个特点：一是行业集中度提高，存活下来的企业变得舒服了；二是供给端收缩，落后产能淘汰了，新的产能都是有效率、有利润的；三是降成本能力强，管理水平比较高的企业。”任泽平表示，可以根据这些特质寻找对应的公司、行业，并可着重关注在新技术、新模式上具有突破的企业。

　　任泽平认为，现在的波动因素主要还是市场情绪。10个月之前，市场一片高呼“一万点不是梦”，现在却有观点认为经济马上就要崩溃了，但其实什么也没发生。对此，任泽平指出，事实上现在的经济比以前还好，只是市场情绪发生了变化；从5000点跌到3000点风险已得到释放。

　　任泽平表示，中国未来可能经济回升超过预期、通胀低于预期，而这两大预期差就决定了未来仍处于把握反弹做结构性行情的时间窗口。“近期经济回升、政策维稳等的信号有所加强，利好股票市场，只是市场信心和风险偏好的恢复有个过程。” 【点击查看：底部放量上涨的股票】

　　【英大证券李大霄：3000点九大理由坚定看好A股】

　　4月份A股市场整体呈现区间震荡态势，在冲高3100点未果后一度出现杀跌走势。但随着成交量的迅速萎缩，市场主要做空力量出现衰竭迹象，而多头力量则在不断累积壮大。英大证券研究所李大霄认为，随着低估的蓝筹股重心不断上移，长期来看，3000点将是A股市场未来的“地平线”。目前基本面上有九大利多因素将助推A股市场后市向好。

　　九大利多因素助推市场向好

　　第一，经济数据好转

　　从实际情况来看，2016年一季度中国经济增长有着超预期表现。

　　2016年一季度宏观经济同比增速为6.7%，尤其在3月份，各项经济数据都有明显好转。其中，3月份规模以上企业工业增加值累计同比增长5.8%，环比上升0.4%；3月工业企业收入累计同比增长2.4%，利润累计同比增长7.4%，环比分别上升1.4%和2.6%；3月固定资产投资累计同比增长10.7%，房地产开发投资累计同比增长6.2%，环比分别上升0.5%和3.2%；3月国内汽车销量同比增长8.76%，是近三年春节后汽车销售表现最好的月份，说明耐用品消费形势正在改善；3月国内出口金额同比增长11.5%，是近八个月以来的首次正增长，而3月进出口总额同比增长8.6%，是近十二个月以来的首次正增长。

　　我们认为，我国宏观经济增长的超预期表现将改善上市公司的业绩增长预期，有利于上市公司股价走强，有利于做多力量积聚，有利于股市向好。

　　第二，货币政策保持宽松

　　自2015年6月沪指从5178点调整以来，央行先后进行了三次降息，短期存款基准利率下调至目前的1.50%，贷款利率则调整至4.75%。而为了避免跨境短期资金流动对利率政策的影响，自美联储于2015年12月加息以来，我国央行货币政策更倾向于量化宽松。

　　2016年2月29日央行再度下调存款准备金率0.5个百分点，其中，中小型存款类金融机构存准率下调至15%，大型存款类金融机构存准率下调至17%；2016年一季度央行在公开市场操作上净投放货币3100亿元，是最近六个季度的最高水平；2016年以来央行实施中期借贷便利(MLF)规模大幅增长，其中，1月新增8625亿元，2月新增1630亿元，4月新增2670亿元。受益于央行宽松货币政策，2016年前三个月金融机构新增人民币贷款规模达到46100亿元，同期社会融资规模则达到65900亿元。

　　同时，社会融资成本处于较低水平。2016年4月25日中债企业债1年、3年、5年、10年到期收益率分别为3.0536%、3.6256%、3.7428%、4.1134%，同比分别下降24.70%、17.10%、15.76%和13.93%，显示流动性成本整体回落。此外，7天SHIBOR利率为2.341%，余额宝收益下跌至2.461%。

　　他认为，金融市场流动性充裕、实际利率水平下行，有利于金融资产价格上涨，有利于股市行情向好。

　　第三，积极财政政策带来企业盈利改善

　　2015年国家公共财政支出规模同比增长15.89%，其中，中央财政支出同比增长13.20%，地方财政支出同比增长16.37%。在财政支出保持较高增长的同时，税收收入增长则有显著回落。2015年全国税收收入增幅同比下降至4.81%，其中，营业税加增值税合计增幅同比下降至3.68%，2015年的税收收入增长速度是近20多年来的最慢增速。

　　2016年的政府工作报告提出安排财政赤字2.18万亿元，较2015年增加5600亿元，赤字率提高到3%。其中，中央财政赤字1.4万亿元，地方财政赤字7800亿元。报告还提出全面实施营改增，从2016年5月1日起将试点范围扩大到建筑业、房地产业、金融业、生活服务业，并将所有企业新增不动产所含增值税纳入抵扣范围，确保所有行业税负只减不增。此外，还将取消违规设立的政府性基金，停征和归并一批政府性基金，扩大水利建设基金等免征范围，将18项行政事业性收费的免征范围从小微企业扩大到所有企业和个人。国家税务总局表示，2016年营改增的全面推开将为企业减税5000亿元。

　　他认为，税费减少可以让企业在不改变资产负债比例的情况下直接提高盈利能力，有利于上市公司股价上涨。

　　第四，直接融资比例将进一步提升

　　企业进行直接融资与间接融资的最大区别是，实施直接融资的企业的运营状况要接受社会监督，而实施间接融资的企业的运营状况则有相应的金融机构进行跟踪。因此，实施直接融资的企业所受到的各方面的监管压力要大很多。一般来说，逆境中成长的优秀企业会获得更多的社会认同，也就更愿意实施直接融资。

　　2012年美国直接融资占比为88%，而2015年我国直接融资占比为24%，其中股票类融资占比仅有4.90%。显然我国直接融资比例仍有望进一步提升，资本市场的规模也仍有较大的增长空间。

　　他认为，随着未来更多的优秀企业在A股市场上市，有利于股市长期繁荣，有利于提升市场整体估值水平。

　　第五，明确注册制不可以单兵突进，IPO节奏可控

　　2016年3月12日，证监会主席刘士余在十二届全国人大四次会议举行的记者会上表示，注册制改革是国务院关于资本市场长期健康发展顶层设计的重要任务，是必须要搞的。多层次资本市场建设可以为注册制改革创造良好的条件，而配套改革需要相当长的过程和时间，注册制不可以单兵突进。

　　他认为，刘主席的表态打消了市场疑虑，稳定了市场预期，让投资者对市场短期及中长期发展有了一个准确的判断。

　　在当前的股票发行节奏控制上，也可以看到这种政策安排：2015年11月重启IPO之后，IPO上市项目成功实施62例，总融资规模250亿元，平均每月上市企业11家，月平均融资45亿元；而在2015年上半年的股市上涨行情中，IPO上市项目有193个，月平均上市企业32家，月平均融资规模244亿元。

　　他认为，目前的IPO融资规模及速度是当前市场能够承受的，而监管层阶段性地控制发行IPO速度有利于市场行情的稳中向好。

　　第六，外资持续流入，A股市场有望纳入MSCI全球指数

　　吸引外资参与是资本市场开放发展的重要组成部分。2003年首次批准qfii额度至今，获得批准的QFII总额度已经达到814.97亿美元。此外，目前获得批准的RQFII总额度为4626.25亿元人民币，获得批准的沪股通总额度为3000亿元人民币。

　　从2012年至2015年的四年内，QFII获批份额为604.8亿美元，占QFII总额度的74.21%，年均获批QFII份额151.2亿美元。而实际获批的QFII份额分布基本平均，最高值是2014年的177.22亿美元，最低值是2013年的124.48亿美元；近四年中RQFII获批份额呈现逐步递增态势，最高值是2015年的1492.25亿元人民币，最低值是2012年的563亿元人民币。显然，近年来获得批准投资A股市场的外资规模保持了较高水平。而从外资持股类别来看，2015年三季度QFII所持有的总市值500亿元以上股票品种的市值占其重仓股总市值的75.42%，表明外资机构更偏好投资蓝筹股。

　　2016年4月，MSCI再次征询国际机构投资者的意见，并将于6月宣布是否将A股市场纳入MSCI全球指数的决定。如果A股市场被纳入MSCI全球指数，预计第一步按应纳入市值的5%将A股市场纳入MSCI

　　China指数以及相应的综合指数[-0.43%]。MSCI估算，若按5%的比例于2017年将A股市场纳入MSCI全球指数，A股市场在MSCI

　　China指数中的初始权重或为4%，在新兴市场中的权重约1.1%，将吸引约22亿美元的被动配置资金；若最终按100%的比例将A股市场纳入MSCI全球指数，A股市场将占MSCI

　　China指数46%的权重，占新兴市场的权重将接近40%，预计将带来354亿美元的被动配置资金。

　　我们认为，随着A股市场的进一步开放，预计每年QFII获批额度有望进一步提升。此外，未来深港通的启动和沪港通规模的扩大，以及A股市场或纳入MSCI全球指数都将为A股市场带来更多的流动性。

　　第七，养老金、社保基金、险资入市规模仍将增加

　　2015年8月23日《基本养老保险基金投资管理办法》发布，其中规定养老金可以投资股票、基金类产品，且投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于养老保险基金资产净值的30%。截至2014年底全国城镇养老保险基金结余3.56万亿元，按30%的上限测算，养老金最大入市规模约为1.068万亿元。

　　2016年3月底《全国社会保障基金条例》发布，明确各个省的社会保险基金可由全国社保基金理事会进行委托管理。2015年12月底全国社保基金规模已达15085.92亿元，而随着每年中央财政预算拨款、国有资本划拨，加上各省社会保险资金委托管理，社保基金入市规模有望进一步增长。

　　2016年2月底保险资金投资股票和基金规模为15914.33亿元，占保险资金运用余额的比例为13.79%。而2015年底保险公司总资产为123597.76亿元，按照保险公司权益类投资不超过总资产30%的规定进行测算，保险资金新增入市规模最多可达到约2.11万亿元。

　　他认为，养老金、社保基金和保险资金的入市规模仍将逐步增加，从而进一步增强A股市场的做多力量。

　　第八，“维稳资金”成为市场的定海神针

　　2015年6月，以汇金公司和证金公司为首的“维稳资金”出面维稳A股市场。其中，中央汇金公司一度增持1117家上市公司股份，彰显了管理层稳定金融市场的决心和信心。

　　他认为，“维稳资金”将是A股市场稳定向好的定海神针，有利于稳定投资者的信心，有利于抑制市场非理性的大幅波动行情的出现。

　　第九，大宗商品价格回升

　　2016年以来大宗商品价格一改2015年的单边下跌态势，主要大宗商品价格出现回升。其中，布伦特原油期货价格由年初的27.10美元上涨至目前的44.76美元，涨幅达到65.17%；纽约原油期货价格由低位的26.05美元上涨至42.99美元，涨幅为65.03%；芝加哥黄金期货价格由1045.4美元低位上涨至1239.4美元，涨幅为18.56%；芝加哥白银期货价格由13.62美元上涨至17.02美元，涨幅为24.96%。

　　他认为，全球大宗商品价格反弹说明欧洲、日本的宽松货币政策以及美联储延缓再次加息措施开始发挥作用，工业企业开始新一轮补库存。世界经济的下跌趋势受到遏制有利于中国经济稳增长目标的实现，有利于A股市场稳中趋好。

　　对不利因素仍需分析和甄别

　　上述九个利多因素有利于股市趋稳，有利于蓝筹股行情向好，有利于慢牛行情的展开。当然，对一些不利因素投资者也需要认真分析和甄别。

　　第一，宏观经济增速下滑？放缓速度可控

　　IMF预测2016年至2018年中国实际GDP同比增速分别为6.30%、6.00%和6.10%；而世界银行相应的预测数据分别为6.70%、6.50%和6.50%；OECD则预测2016年和2017年中国实际GDP同比将分别增长6.54%和6.22%。同时，中国政府将经济增长预期目标定为6.5%-7%，这是符合中国经济转型阶段的适当安排。

　　他认为，当前较为宽松的总需求政策和正在实施的“供给侧改革”有利于延缓转型阶段经济增速的快速下行趋势。长期来看，转型期中国经济增长的放缓速度是可控的，我国的经济增长速度仍将远高于大部分发达国家3%以下的经济增长水平。

　　第二，大小非减持压力加大？主板市场仍维持每月净增持状态

　　在2015年中期的快速下跌行情中，大小非减持成为市场下跌的主要因素之一。而从2015年7月至今，主板市场上大小非操作仍维持每月净增持状态，月均净增持达到了264.81亿元。其中2016年3月主板市场大小非净增持额为44.55亿元。当然，近两个月内估值水平相对较高的中小板和创业板市场出现了大小非净减持情况。其中，2016年3月中小板市场大小非净减持了96.03亿元，创业板市场大小非净减持了24.71亿元。

　　他认为，大小非减持压力主要存在于部分高估值品种中，而大市值低估值股仍将受益于大小非增持，市场重心仍将稳中向好。

　　第三，银行坏账率增加？通过“债转股”降低风险

　　2015年我国银行不良贷款比率持续上升，到年底不良贷款比例达到了1.67%，四个季度不良率分别提升了0.14%、0.11%、0.09%和0.08%。其中，2015年第四季度银行关注类贷款占比仅上升了0.02%，投资者因此担心银行关注类贷款资产正在向不良类贷款资产迁移。

　　2003年我国银行不良贷款比率曾经一度高达17.90%，而目前银行不良类贷款和关注类贷款的合计比率为5.46%。保守估计，若一半关注类贷款迁移至不良类贷款，银行不良贷款比率将为3.57%，与此前的最差状况还有很大的差距。此外，2015年底商业银行拨备覆盖率为181.18%，仍高于银监会要求的150%的标准。

　　他认为，银行不良贷款比率提升是经济转型阶段的必然现象，而当前银行的整体坏账率仍然处于相对较低水平。此外，国家还将通过金融资产管理公司收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系转变为金融资产管理公司与企业间的股权关系。“债转股”措施能减弱银行不良债务集中到期的风险，降低不良资产的生成率，为国内经济转型营造相对稳定的环境。相信随着我国宏观经济的持续稳定发展，我国银行的不良债务问题有望被逐步化解。

　　第四，信用违约事件增多？大多出现在产能过剩行业

　　2016年前四个月，国内债券市场发生“未及时拨付兑付资金”和“担保人代偿”的信用违约事件27起，已经超过了2015年全年总和。违约品种涵盖了超短融在内的所有债券品种，违约主体从民企扩散至央企和地方国企，违约事件大多出现在钢铁、水泥、煤炭等产能过剩行业。

　　他认为，信用违约事件由产能过剩且盈利水平较低的行业板块向其他行业板块快速蔓延的概率偏低。首先，4月25日的银行间7天债券回购利率为2.6424%，资金价格仍处于较低水平。其次，企业融资成本并未大幅上涨，中债企业债收益率仍显著低于去年同期水平。第三、央行宽松货币政策倾向未改。4月25日央行向18家金融机构开展2670亿元MLF操作，将短期流动性投放转为中长期流动性投放，缓解了短期资金集中到期压力。而一旦资金利率上行过快，不排除央行再次降准。因此，债券市场不会出现大面积违约事件，对A股市场影响较小。

　　第五，人民币汇率继续下跌？总体仍处于稳定区间

　　2014年和2015年人民币对美元汇率分别下跌2.48%和4.67%，2016年第一周人民币兑美元汇率迅速下跌1.47%，由此投资者普遍预期人民币汇率将延续此前两年的下跌趋势。

　　他认为，人民币汇率上升趋势的调整主要源于我国对外贸易增长势头的变化。在21世纪的前11年中，中国对美国出口增速有9年保持在两位数水平。而从2013年开始我国对美国出口增速显著放缓，2014年为7.51%，2015年为3.40%，2016年前两个月是-15.7%，已接近金融危机期间我国对美国的出口增速。

　　不过我国对美国的贸易顺差态势并没有发生改变，2015年我国对美国贸易顺差同比增长10.02%，显然美元升值也抑制了中国对美国产品的需求。因此，美联储在加息策略上也要顾及美元升值对美国经济增长的影响。在近几个月的美联储议息会议上，其谨慎加息策略已使得美元汇率有所回弱，1月11日至今人民币兑美元汇率上升了1.55%。

　　此外，4月22日中国外汇交易中心发布参考CFETS、国际清算银行、国际货币基金特别提款权的三个货币篮子的人民币汇率指数分别为97.22、98.19和97.17，显示人民币汇率总体仍处于稳定区间。

　　第六，资金外流压力加大？长期投资资金的流入态势仍在延续

　　2014年6月我国外汇储备为39932.13亿美元，而到2016年2月我国外汇储备下降为32023.21亿美元，减少了7908.92亿美元，降幅达到19.81%。尤其是2016年的前两个月，我国外汇储备由33303.62亿美元下降至32023.21亿美元，减少1280.41亿美元。可见短期外汇储备下降速度有所加快，投资者也因此担忧资金外流将对A股市场造成冲击。不过2016年3月公布的我国外汇储备数据增加了102.58亿美元，我国外汇储备持续减少势头有所收敛。

　　他认为，中国资本[0.00%]市场更需要持续稳定且发挥经济正效应的长线投资资金的流入，因此，我们更需要关注外商直接投资情况的变化。2013年至2015年，外商直接投资中占比较大的外商独资规模分别为5784.64亿美元、6096.53亿美元和6450亿美元，分别同比增长3.06%、5.39%和5.80%。显然中国的整体营商环境仍然向好，长期投资资金的流入态势仍在延续。

　　第七，房地产“去库存”压力难解？逐步进入结构性“补库存”周期

　　从2014年年中开始，国内房地产市场普遍出现价跌量缩局面，二、三线城市楼盘库存高企，到2015年底，房地产开发投资由百分之二十左右的增速下滑至近百分之一的增长水平。

　　不过自2015年6月开始，国内一线城市房价出现上涨，并在此后的九个月内持续上涨；二线城市房价也于2015年底出现止跌反弹迹象；三线城市房价则在2016年3月止住持续下跌趋势。房地产开发投资也在近期出现了近24个月以来的首度反弹，2016年前3个月国内房地产开发投资同比增长6.20%。

　　他认为，目前国内房地产市场已由此前的“去库存”周期逐步进入结构性“补库存”周期。国内楼市的稳定有利于宏观经济增长趋稳局面的延续，有利于金融市场的稳定，也有利于股市稳中向好。

　　3000点将是“地平线”

　　综上所述，随着宏观政策趋向宽松、经济形势出现好转、入市资金逐步增加等利多因素的不断累积，而大小非减持压力加大、新股发行提速、外汇储备下降、楼市低迷等影响市场走势的因素受到抑制，目前空头力量正在萎缩，多头力量在逐步壮大，A股市场必将长期向好。

　　短期市场虽然仍在3000点附近反复震荡，然而此区域对应的上证50[-0.31%]板块市盈率为9.21倍，市净率为1.19倍，股息率为3.54%，低估水平在全球股市中也是比较罕见的。随着低估的蓝筹股重心不断上移，长期来看，3000点将是A股市场未来的“地平线”。

　　大类资产配置方面，建议均衡配置股票、债券、房产和现金等资产。其中，股票类资产投资吸引力排序依次为：恒生国企ETF、上证50ETF、沪深300ETF、港股、B股、A股中的低估值蓝筹股、高折价封闭式基金、混合型基金、保本型基金、分级基金A等。

　　行业配置方面，建议关注银行、非银金融、基建、地产、消费等低估蓝筹股。

　　【申万宏源桂浩明：两融余额万亿前难以摆脱震荡格局】

　　双融余额是指券商融资融券业务中，当天交易结束后没有平仓的部分，由于这部分交易是客户通过向券商融资或者融券实现的，所以也被称为双融余额。在我国，双融业务中融资部分的占比一般要超过99%，因此在通常意义上，说是双融余额，实际上基本反映的就是融资余额，即客户向券商借钱买入股票的额度。显然，融资余额的高低，直接提示投资者的操作热情以及其对后市的看法。

　　在双融业务开展以后，双融余额经历了一个逐渐放大的过程。对照股指的变化，可以看出，大致双融余额在6000亿元以下时，大盘基本上是下跌的，但自2013年下半年起，双融余额提升到了6000亿元以上，股市也出现了较为明显的上涨。到了年底，股市出现暴涨，双融余额也是突飞猛进，很快就突破了10000亿元，最高峰的时候达到20000亿元以上。当然，这以后股市下跌，双融余额也随之下降，到去年年底的时候，曾经少于8000亿元。由此可见，双融余额的多少，与大盘的涨跌有着很强烈的正相关性。另外，有投资者也发现，在双融余额超过6000亿元以后，市场也就能够走强，达到8000亿元以后，就会加速上行。有人也据此在去年四季度的时候，按照双融余额数量的提示，成功地操作了一把：当时市场就是在余额减少到6000多亿元时出现了反弹，回到8000亿元后反弹加快。而在超过10000亿元以后，因为没有能够继续增加，股市也就开始回落。于是乎，双融余额也就成为了人们观察市场的一个新的参照指标。

　　不过，今年以来的情况有所不同，一方面是双融余额没有再减少到6000亿元一线的水平，另一方面尽管还是具有8000亿元的能级，但却没有能够进一步放大。虽然有关方面在这方面也采取了一些措施，包括部分券商调低双融的利率，提高双融抵押品的担保比例，管理层也恢复了转融资的几个品种，并且降低了利率。但是，双融余额并没有因此而增加，过去达到8000亿元以后会加速提升的状况也没有再出现。这里的原因何在呢？

　　我们认为，这里存在两个因素，一个是由于现在市场规模进一步扩大，而投资者入市的意愿又不足，在一定程度上存在流动性匮乏的问题，这个时候如果要有较大的上涨行情出现，对成交量会有更高的要求，表现在双融余额上，8000亿元也许就显得不够了。所以双融以前在达到8000亿元时，增加会加快，同时股市也能够上涨，但现在则做不到了。另一个则是，参与双融操作的，往往是市场上的那批最活跃，也最具有冒险精神的资金。但是去年的股灾，这部分资金遭受重创，很多被消灭了。现在市场上的投资者，对杠杆交易普遍心有余悸，热情不高。在市场本身缺乏财富效应，行情震荡区间不大，操作难度又偏高的情况下，很多人对股市持谨慎观望的态度，并不愿意满仓操作，如此一来，双融业务自然也就遭受了冷遇，其余额难以有效增加，也就是很自然的事情了。

　　从发展的眼光来看，双融业务还会有很大的发展，但它一定是依附于大的市场环境的，就目前而言，既然股市低迷，那么双融也就会放慢脚步，余额原地踏步也就不可避免，原先形成的对余额规模与股市涨跌的关系认识，恐怕也需要修正。现在看来，在双融余额增加到10000亿元之前，股市大盘难以摆脱震荡整理的格局，形成不了行情明显上升的局面。

　　【联讯证券文国庆：新一轮震荡即将来临 降低仓位谨慎操作】

　　今年二季度是资本市场剧烈震荡的季节。上一周股市出现153点的剧烈震荡，市场价值中枢显著下移，而本周尽管政策利好不断，多方主力资金奋力护盘，但始终未能有效调动人气，增量资金少有进入，场内资金择机套现，致使成交量持续萎缩。一周下来，上证指数累计下跌20.92点，跌幅0.71%，整个A股市场成交仅仅1.99万亿，比上周缩量30%，一种不祥之兆涌上心头。

　　央企债券违约震惊市场

　　导致市场低迷的第一个原因是中铁物流债务违约事件持续发酵。本月11日，中国铁路物资股份有限公司(中铁物资)发布公告称，由于该公司业务规模持续萎缩，经营效益有所下滑，正在对下一步的改革脱困措施及债务偿付安排等重大事项进行论证。随即，该公司债务融资工具暂停交易。这些融资工具共9只，合计金额168亿元突然停止交易，首先在债券市场引起恐慌。由于这些工具被各基金公司的货币市场基金普遍持有，持有相关债券的基金立即遭到投资者大笔赎回。紧接着，各大商业银行纷纷发出通知，减少委外投资，使得担任银行操盘手的投资机构被迫大笔卖出债券。今年以来多家国企债券出现违约潮，而中铁物流作为巨型央企则把这场风暴推上高峰。由于恐慌情绪蔓延，本周对债券基金的赎回已经引发同一机构股票基金的赎回潮，此类基金被迫减持股票，由此导致股市资金不断流出，市场情绪由亢奋逐步变为低迷。

　　目前导致股市下跌的主要因素，既不是宏观经济数据，也不是上市公司业绩，而是企业信用丧失，尤其是大型央企的信用危机。中铁物资是一家国字头央企，其债券隐含政府信誉。尽管法律上国家并没有替这家企业偿债的义务，但多年来的潜规则使得投资者以为它的信誉类似于国家信誉，当债券交易被暂停之后，重仓持有的机构马上陷入流动性危机，这时候才意识到这家国企可能违约，但为时已晚。由于债市中此类央企债券众多，恐慌情绪迅速蔓延，投资者的唯一选择就是在损失还未确定之前率先逃脱，从而引发债市震荡，进而诛连股市。中铁物资也许不一定违约，但只要违约发生，必然导致投资者的信心丧失，这一多米诺骨牌效应达到何种程度，目前很难预料。

　　纳斯达克走势对中国股市的压力

　　祸不单行。正当央企债务违约逼近的时候，美国市场再生枝节。美国最新公布的数据显示，今年一季度美国GDP增速环比折年率为1.2%，仅为去年四季度的一半，同比数据也出现连续四个季度的下行。与此同时，美国投资研究机构一致预期，今年美国上市公司利润将出现10%的下降，这是四年来的首次。本周公布的上市公司财报也印证了这个趋势，苹果公司最新财报净利润下降了22%，导致纳斯达克指数大幅下挫，指数的中期顶部形态清晰可见。2008年金融危机以来，美国股市一枝独秀，连续七年创出新高，会不会就此形成顶部出现连续几年的下跌？很多机构这样认为。

　　中国经济正处在转型时期，战略性新兴产业成为引领中国经济走出困境的火车头，而创业板和科技股则是新兴产业的市场化表达，因而A股市场的振兴也寄托在这一领域。众所周知，美国是世界科技发展的前沿，绝大多数原创科技产生在美国，纳斯达克是它的集中体现。只要纳斯达克见顶，必将压低全球科技股的估值，从而对新兴产业的发展带来巨大的负面影响。别说纳斯达克走入熊市，即使出现20%左右的中期下跌，我国的科技股都可能出现30%~40%的回调，传统产业股的资产重组游戏也会戛然而止，整个A股市场的大幅调整就更加难以避免了。

　　美国会不会出现中期调整甚至阶段熊市我们无法判断，但至少在最近两个月已出现大幅调整的征兆了。在美国股市出现大幅调整的时候，全球股市都会随之震荡，中国股市也难以避免。所以，不管我们是否情愿，适当减仓以规避风险是必要的。

　　降低仓位

　　尽管笔者看好新兴产业，尤其看好精准医疗、新能源汽车和人工智能等行业中长期前景，但也不得不在宏观上做出策略调整。一、将精准医疗仓位调降到10%；二、将锂电池产业链仓位下降到20%，全部持仓降到30%；三、对于其他新兴行业和消费类行业，本着深入调研，多看少动的原则，暂时观察一段，等到风暴过后再说吧。

　　建仓的节奏因人而异，个人投资者可以一、两个交易日完成，机构投资者至少需要一个星期。减仓是一种分散风险的策略，不在乎具体价位。

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