事项：

晨鸣纸业发布公告对之前定增方案进行修改，募集资金总额由80亿元下调至52亿元，其中15亿元用于偿还银行贷款，37亿元用于年产40万吨漂白硫酸盐化学木浆项目。相较于原来方案，去掉了“增资山东晨鸣融资租赁有限公司”以及“补充流动资金”，我们点评如下。

评论：

公告点评：方案修订不改公司价值

监管层对转型金融标的定增项目监管趋严，但公司造纸、租赁双主业已然成型，政策实际影响较低。为鼓励资金回归实业，监管层对转型金融的定增项目审批趋严，政策本身意在减少制度套利，引导资金加大对实业的支持。晨鸣纸业在2014年下半年开始布局融资租赁业务，目前已经形成双主业格局，如2015年公司归母净利润10.2亿，而租赁公司实现6.2亿元净利润，已成为晨鸣纸业利润的重要来源之一。晨鸣在双主业格局已然成型的情况下，对资金需求程度远低于初创型公司，实际受影响有限。

将晨鸣租赁注册资本增资至110亿的董事会决议依然有效。公司在2016年4月15日公告《山东晨鸣纸业集团股份有限公司第七届董事会第十一次临时会议决议》，决定将晨鸣租赁注册资本从77亿元增至110亿元。目前该决议依然有效，本次定增方案修改后，预计公司将采取其他一些渠道逐步实现对租赁公司增资。

目前监管环境下，转型金融对母公司行业地位更为敏感，晨鸣纸业作为行业龙头具备相对优势。从目前监管环境看，转型金融对母公司行业地位更为敏感，因为行业龙头更容易从其他渠道获得融资，而不仅依靠股票定向增发募集发展所需资金。晨鸣纸业作为造纸行业的龙头，叠加近期造纸行业的好转，以及本次定增、后续第二期优先股对资产负债率的降低，融资渠道上并无实质影响，公司在转型金融方面具备相对优势。

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双主业格局成型：造纸复苏，租赁余额快速增长

截至目前，租赁合同余额约300亿元，省外项目拓展顺利，目前占比约6成。租赁合同余额由2015年底的240亿增长至目前的300亿元左右，对于2014年下半年才开始布局租赁业务的公司来讲，增速可观。且从风控角度看，晨鸣管理团队从业经验普遍在9-25年之间，现在共成立7个业务部门，体系完善，项目至今未出现逾期情况。从业务模式看，租赁业务基本执行3年等额本息还款方式，抵押物价值充足，降低潜在风险损失。

造纸主业有复苏迹象，今年情况好于以往。今年以来高端纸品提价已成为行业现象，其中白卡纸提价最为明显，年初以来每吨上涨约150元，今年一季度公司4.02亿净利润中，造纸主业约贡献1.5亿，表现好于以往。目前公司双主业格局清晰，扣除永续债和优先股后，归属于普通股每股净资产为7.5元，目前股价对应估值1.13倍PB，看好公司发展，维持买入评级。

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