事项：4月12日，浙江省交通投资集团公告称，收到下属全资子公司浙江省海运集团有限公司报告，后者下属温州海运和台州海运发生到期未支付船舶融资租赁款的违约情况，总金额为3662万元。公告表示，若温州海运、台州海运无法与相关债权人达成一致或经营情况进一步恶化，则后续两家公司存在重整、清算并解散等无法持续经营的风险。

浙江省交通投资集团是浙江省最大的国有独资高速投资运营公司，所运营的高速公路为国家高速公路网主干线，凭借发达的腹地经济和良好的路网效应，其经营具有明显的区域垄断优势。此次债务违约主体是交投集团下属孙公司温州海运和台州海运，债务违约原因是在航运市场供求严重失衡情况下，公司发生持续性大幅亏损，榨干了流动性。

我们认为，若因此次负面事件就认为信用风险已染指城投，未免有“欲加之罪何患无辞”之嫌。原因如下：（1）浙江省交投集团主营业务为高速公路建设及营运，经营情况稳定，16年一季度经营见长，偿债基础夯实，并未受航运市场动荡波及；（2）违约主体是交投集团的孙公司，血缘关系淡漠。且前有中煤华昱违约，央企尚且难以庇佑子公司，遑论地方城投平台；（3）自2014年国务院43号文现世以来，城投公司发生分化及转型，部分平台剥离传统的公益性项目的投融资职能，转向以经营性业务为主。其偿债资金来源主要依靠自身经营，而非政府信用。可谓其“城投债”属性弱化，“产业债”属性增强。浙江交投集团营业收入以通行费和工程施工为主，足见其浓厚经营性色彩。综上，投资者不必因此次负面事件认为城投债信用风险堪虞。

正如我们在《中庸之道》信用债系列专题报告中所述，虽然目前部分城投发行人存在一定市场隐含风险和中长期估值风险，且不同层级、区域有所分化，但由于体制惯性会尽最大限度维稳，大多数存量城投债在财税体制改革完成和宏观经济企稳之前，其金边属性难改，城投债或将在中期内成为“安全性高、流动性强”的券种代名词。

现阶段，企业债务杠杆泡沫破裂与企业衰落相互印证，在微观、中观和宏观层面产生连绵不绝的涟漪，新旧时代的钟声也渐行渐近。目前较低利率的环境下，各个市场都缺乏低风险的合意收益率资产，城投债的优势地位更加凸显。历史不是简单的重复，但总压着相同的韵脚，正如像多年之前的产业债一样，城投债逐步打破刚兑的剧本已经写好，但是在财税体制改革完成和宏观经济企稳之前，可以尽情共舞。故而我们建议投资者增持地级市短久期城投债，控制信用风险敞口，欲以反击必先防守。

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