债券市场

  资金利率下调到低位，不过我们更加注意到了隔夜资金利率仍旧还维持在3.3%水平。相比7天利率，我们认为隔夜利率更具备市场前瞻性，隔夜预先步入了持平，反映出目前短端可能已经探到了底部。而最近短端持续下行，原因主要是银行已经开始加强下半年流动性预期管理，都主动的提升备付，保留更多资金以应对未来流动性需求，因此近段时间总量资金也相对充足一些。从7天和隔夜的期限利差比较看，当预期未来资金波动越大，期限溢价会更多。历史上当资金预期波动大时期（例如11年六七月份、以及二月份节日前后等），7天和隔夜利差平均在80-120BP左右。目前约60BP利差低于历史期限溢价平均水平。因此如果大胆假设3.3%就是隔夜底部的话，则对应7天回购的均衡位置应该在4-4.5%附近。本周5日准备金补缴带来总量资金明显流出后，预计7天回购利率中枢又很可能会回到4%以上水平。近期的长期利率并没有发生明显变动，我们认为随着短端利率逐步探明底部区间，市场或许对曲线中长端价值一些重估。我们依旧认为资金利率中枢抬升不利于中长端。

   信用债多数券种收益率继续下行，但后期下行速度明显放缓。一些近期评级下调的品种继续承压，如：11华仪债、11华锐01、11苏中能最近几个交易日下跌明显。银行间短融收益率、高等级品种受到买盘青睐，收益率继续下行，符合我们前期看好短融的修复行情、高等级配置价值的观点。不过目前资金利率已逐步到底，进一步下行空间已经不大，本轮行情可能也接近尾声。若7天回购利率保持在4%以上，那么中长端收益率可能还需要重新定位，有上行风险。我们一直不看好低等级品，虽然近期低等级品种的收益率也有小幅下行，但在资金、去杠杆、信用风险三重压力的围剿下，目前配置低等级品种的风险较大。

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