国信证券近日发布黄金行业专题：美元实际利率上升是本轮金价调整的主要原因。自今年2月底美伊战争爆发以来，国际金价出现了比较明显的调整，从5000美元/盎司以上跌至最低4000美元/盎司以下。2月底至6月初，美伊战争持续时间超预期，国际油价基本维持在90美元/桶以上水平，高油价导致海外通胀预期升温，美国5月CPI同比增长4.2%，5月核心CPI同比增长2.8%，美联储总体转鹰，市场逐步预期美联储今年内有加息的可能，金价持续调整。

　　以下为研究报告摘要：

　　核心观点

　　美元实际利率上升是本轮金价调整的主要原因。自今年2月底美伊战争爆发以来，国际金价出现了比较明显的调整，从5000美元/盎司以上跌至最低4000美元/盎司以下。2月底至6月初，美伊战争持续时间超预期，国际油价基本维持在90美元/桶以上水平，高油价导致海外通胀预期升温，美国5月CPI同比增长4.2%，5月核心CPI同比增长2.8%，美联储总体转鹰，市场逐步预期美联储今年内有加息的可能，金价持续调整。6月中旬至今，在美伊正式签署《伊斯兰堡谅解备忘录》之后，国际油价大幅调整，一度跌至战争发生之前的水平，但是金价进一步调整，表明影响金价的核心逻辑发生变化，市场的担忧不再聚焦于通胀预期，市场更担心的是美国经济的韧性，目前美国各项经济指标均展现一定的韧性，美元指数走强，美债利率反而进一步走高，美元实际利率进一步上升使得金价持续承压。

　　原油价格调整释放通胀压力，美联储加息预期有所缓和。6月18日，美伊正式签署《伊斯兰堡谅解备忘录》，霍尔木兹海峡商船通行逐步恢复，原油地缘风险溢价加速出清，国际油价最低跌破70美元/桶，基本回落至美伊冲突升级之前的水平；但6月下旬以来，美伊再起摩擦，对抗强度再次升级，国际油价反弹至80美元/桶以上水平。从近期油价的表现来看，市场逐步对美伊冲突升级脱敏，国际油价很难回到前高，另外美伊关系最终将走向和解，国际油价中枢下移的趋势不变。目前市场预计美联储年内可能会有一次加息。美国于7月14日公布CPI数据：6月CPI同比增长3.5%，预估为增长3.8%，6月核心CPI同比增长2.6%，预估为增长2.8%；美国6月CPI数据全线不及预期，使得市场降低了美联储年内加息的概率。另外美联储7月议息会议决议，委员会以9:3的投票结果维持利率不变，符合市场预期。

　　美国经济是否边际走弱成为未来金价上涨的核心驱动。凯文·沃什于2026年5月任职美联储主席，自其任职以来，一直在强调，前瞻性指引并不适合当前的政策局面，所以未来美联储货币政策的转向需要有更多经济数据的支持。目前美国各项经济指标均展现一定的韧性：一方面，AI科技投资已成为拉动美国GDP和制造业增长的核心驱动力，美国今年一季度和二季度实际GDP增速分别为2.1%和1.5%，其中非住宅固定资产投资贡献分别达到1.4%和1.2%，美国ISM制造业PMI已连续6个月处于扩张区间；另一方面，美国就业市场总体保持平稳，6月份失业率降低至4.2%，3-5月份非农就业数据连续超市场预期，虽然6月份非农就业数据大幅低于预期，但判断美国就业市场是否恶化仍需要有更多的数据支持。与此同时，美国经济也存在较大的隐患：一方面，高利率的环境很难长期持续，对于其制造业可能会有所拖累，对于其房地产行业也会造成较大压力；另一方面，美国消费始终存在压力，因为自2025年以来，美国消费者经历了关税冲击、政府停摆、美伊战争等多重事件影响，密歇根大学消费者信心指数于2026年5月跌至44.8，为多年来的新低。综上我们认为，本轮金价调整已至底部区间，国际金价跌至4000美元/盎司附近有很强的支撑，金价有望逐步企稳甚至反弹，市场在等待更多的经济指标予以支撑，一旦转向，金价有望重新开启长牛。

　　美元信用下降和全球央行增持对金价形成中长期推力。美债陷入规模和利率的双重攀升：截止至2026年7月29日，美国国债总规模已达到约39.8万亿美元，相较于年初增加1.29万亿美元，美国国债总规模/美国GDP比率已攀升至120%以上。但与此同时，美债收益率呈现各期限同步上升，截止至2026年7月31日，1年期约4.01%，2年期约4.24%，5年期约4.37%，10年期约4.65%，30年期约5.18%。全球央行持续增持黄金：全球央行购金量于2022-2024年连续3年超过1000吨，远超2010-2021年平均473吨的水平；2025年购金量为863.3吨。2026年一季度全球央行购金量为56.5吨（最新数据大幅下修），需求明显放缓；但2026年二季度全球央行购金量为288.9吨，回升至过去四年来的高位水平。

　　相关标的：紫金矿业、紫金黄金国际、赤峰黄金、中金黄金、山金国际、山东黄金、万国黄金集团、灵宝黄金等。

　　风险提示：全球地缘风险推升能源价格，海外通胀超预期；海外主要经济体货币政策超预期收紧的风险；美国经济表现超预期，使得美元指数超预期上涨的风险。（国信证券 刘孟峦,杨耀洪）