今天给大家介绍一个来自斯坦福商学院的"学霸级"价值投资选股模型。用10年历史数据，在A股市场上验证并优化了这个模型，最终年化收益率达到43.82%，夏普比率1.03。

首先，我们了解价值投资的痛点是什么？就是低估值≠好股票。

做价值投资的朋友都知道，市净率（PB）低的股票往往被低估，看起来是"捡便宜"的好机会。但问题来了——低估值的股票真的都能买吗？

研究团队分析了2006-2016年A股市场的78100个样本，发现一个惊人的事实：市净率最低的20%股票中，有43.58%的公司处于财务困境！

这意味着，如果你只看PB低就买入，有近一半的概率掉进"价值陷阱"——这些公司看起来便宜，实际上可能正在走向破产。研究团队用阿塔曼Z-Score模型（预测企业破产准确率高达72%-80%的工具）验证了这一点：

l 市净率20%的公司，Z-Score均值仅3.01，财务困境占比43.58%。

l 市净率80%以上的公司，Z-Score均值13.52，财务困境占比仅10.59%。

结论很明显：低市净率股票确实容易出牛股，但也容易出"雷"。你需要一双"火眼金睛"来识别哪些低PB公司是有潜力的公司。

那么我们怎么识别低市净率里面的牛股呢？斯坦福教授的解决方案：FScore模型。

约瑟夫·比乔斯基（Joseph D. Piotroski），斯坦福大学商学院教授。他在经典论文《Value Investing: The Use of Historical Financial Statement Information to Separate Winners from Losers》中提出了FScore模型，用9个财务指标给低PB股票打分，分数越高，未来表现越好。

这9个指标分为三大类：

1. 盈利水平（4个指标）

l ROA（资产收益率）为正；

l 经营现金流为正；

l ROA同比改善；

l 自然增长率为正（现金流 > 利润）。

2. 财务杠杆及流动性（3个指标）

l 长期负债率下降；

l 流动比率改善；

l 没有增发股票（不圈钱）。

3. 运营效率（2个指标）

l 毛利率提升；

l 资产周转率提升。

每个指标满足得1分，满分9分。比乔斯基的建议是：买入8-9分的股票，卖空0-1分的股票。

根据上述指标用于A股测试的时候发现：原版模型水土不服。

回测结果（2006-2016年）：

l 比乔斯基9指标策略：年化收益31.57%，夏普比率0.78。

l 单纯低市净率策略：年化收益33.77%，夏普比率0.85。

怎么回事？9个指标精挑细选，居然跑不过无脑买低PB？

研究团队深入分析后发现几个问题：

l 样本太少：9个指标太严格，每月入选股票仅4-7只，甚至有时空仓。

l 指标"打架"：有些指标在A股效果不佳，比如"是否增发股票"在美国很有效，在中国却信号混乱。

l 相关性过高：9个指标中不少指标相互关联，重复计算。

数据显示，得分6-7分的股票反而比8-9分的收益更高，说明原模型的0-1打分方式在A股需要优化。

如果比乔斯基9指标策略不能直接用于A股又该怎么办呢？

经过反复测试，研究团队推出了更适合A股的FFScore模型（Five FScore），把9个指标精简到5个核心指标：

关键改进：

l 用ROE替代ROA：中美税制不同，净利润比息税前利润更能反映股东真实回报。

l 去掉CFO、ACCRUAL、EQ_OFFER：在A股效果不佳或与其他指标重复。

l 新增ΔCATURN：与ΔTURN搭配，更纯粹地衡量运营效率，避免与盈利指标重复。

2006年4月-2016年4月回测结果：业绩惊人，

相对低市净率基准，年化超额收益约10%！

这还没完，FFScore模型的胜率同样出色：

l 月度胜率66.12%（相对中证500）。

l 牛市、熊市胜率均超55%。

l 2015年7月-2016年4月熊市期间，胜率更是高达80%。

那么这个策略为什么有效呢？我觉得有以下几点：

1. 底层逻辑扎实：FFScore不是简单的指标堆砌，而是有严密的投资逻辑，

l 低市净率 —— 确保安全边际，买得便宜。

l 高ROE+改善 —— 确保公司真的在赚钱，且越来越好。

l 效率提升 —— 确保公司在运营层面真的在改善，而非财务粉饰

2. 避开价值陷阱

通过财务指标筛选，把"看起来便宜但实际在恶化"的公司剔除。图表显示，FFScore得分高的公司，财务指标明显优于低分公司：

3. 行业分布均衡10年间入选的3632只股票（含重复）分布在各行业，前三大行业为房地产（11%）、基础化工（10%）、交通运输（10%），没有过度集中在某一行业：

4. 换手率合理平均月换手率31.38%，每年财报季后调仓，既保证了策略的时效性，又避免了过度交易：

这个模型，值得你放进工具箱——不是因为它预测了未来，而是因为它抓住了投资中最本质的东西：用便宜的价格，买正在变好的公司。

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