本文作者：

　　银河期货研究员 陈婧

　　期货从业证号：F03107034 投资咨询证号：Z0018401

　　第一部分 前言概要

　　行情回顾

　　2月，镍价先跌后涨，运行区间收窄，低点下探13万，高点却也不足14.5万。当前市场交易逻辑被印尼镍产品供应扰动主导，不断有新消息刺激市场神经。2月横跨春节长假，节前资金流出避险，价格回调；节后下游逐步复工，市场情绪回暖，资金重返镍市，呈现量价齐增的格局。

　　市场展望

　　宏观层面，地缘政治冲突加剧、货币贬值压力显现、通胀预期升温，资金流入商品市场，有色板块虽然1月冲高后技术性回调，但中长期涨势尚未结束。产业方面，随着春节假期结束，下游行业全面复工复产，3月需求将环比大幅回升。原生镍供应将也将逐步恢复，但受印尼配额收紧及IMIP复产进度影响，整体供应仍偏紧。此外，供需层面反映“弱现实”，但战略资源属性及金融属性引领“强预期”。镍价上涨暂未结束，但若宏观整体走弱，镍价仍有回调风险，建议低位多单持有。

　　策略推荐

　　1.单边：回调企稳低多。

　　2.套利：观望。

　　3.期权：卖出虚值看跌期权。

　　风险提示：宏观、产业政策因素扰动。

　　第二部分 市场回顾

　　行情回顾

　　2026年2月，镍价先跌后涨，运行区间收窄，低点下探13万，高点却也不足14.5万。下行空间有限因印尼不断出现供应扰动消息，如中资企业镍矿配额被大幅削减，以及山体滑坡导致某大型企业MHP停产等；向上驱动不强因1月价格上涨过快，需要回调释放高位风险，外围市场并未创出新高，需要利多进一步发酵。当前市场交易逻辑被印尼镍产品供应扰动主导，不断有新消息刺激市场神经。2月横跨春节长假，节前资金流出避险，价格回调；节后下游逐步复工，市场情绪回暖，资金重返镍市，呈现量价齐增的格局。

　　第三部分 基本面情况

　　一、精炼镍产量季节性变动

　　截至2月13日，全球显性库存达到36.4万吨，其中LME库存28.7万吨，与上月末相比增加804吨，几乎没有变动。而SMM六地社会库存7.45万吨，与上月末相比增加3859吨，带动全球库存增加。过去一年中，LME镍仓单增加11.2万吨，其中原产地为中国的仓单增加11.5万吨，原产地为印尼的仓单增加0.6万吨，原产地为芬兰的仓单增加0.4万吨。1月镍价上涨引发单日最大交仓2万吨，足见交割品充裕。

　　SMM统计2026年1月精炼镍产量同比增长26%至3.77万吨，创历史新高。而2月因春节因素环比下降5%，即3.58万吨左右。3月预计恢复正常生产，因仍有新增产能爬产，继续创新高。印尼山体滑坡导致PT QMB减产对精炼镍及硫酸镍产量影响有限——2025年3-5月中国、印尼的精炼镍及硫酸镍产量均有增长，但会导致MHP报价坚挺，提高电积镍的生产成本。

　　中国2026年1月海关数据因春节原因暂未公布。由于进口窗口于12月下旬打开，12月当月进口大增，而1月也经常出现套利窗口打开的情况，预计1月净进口继续增加。

　　初步预估，2026年1月中国精炼镍供应量约为5万吨，同比增长22%。

　　精炼镍下游仍然没有扩张，根据SMM统计，2026年1月纯镍消费同比下降2%至2.26万吨。2月，国内精炼镍消费呈现阶段性回落态势，主要受春节假期影响，下游企业停工放假，有效消费天数减少，预计当月国内精炼镍消费量环比下降，整体消费需求偏弱。镍和不锈钢在终端消费中占原料成本比重较低，当前镍价虽有较大涨幅，但尚未造成需求负反馈。分消费领域来看，受春节假期影响，不锈钢企业开工率下降，对精炼镍的采购需求减少；电镀领域需求保持平稳偏弱，多数企业春节期间停工，节后逐步复工，采购需求处于恢复期；新能源电池领域对精炼镍的需求虽有支撑，但受三元电池排产环比下降影响，整体消费贡献有限，未对精炼镍消费形成明显拉动。预计随着3月下游企业全面复工，国内精炼镍消费将逐步回升。

　　2月以来，海外主流镍矿企陆续发布2025年四季度财报，核心数据反映出全球镍矿开采成本呈现分化态势，部分企业通过技术优化实现成本下降，整体产能维持稳定，未出现大规模减产或扩产计划。

　　淡水河谷25年所有指导目标均已达成。安全领域将三级紧急状态坝矿清零；运营方面得益于资产可靠性提升，以及Capanema、Vargem Grande、Voisey’s Bay扩建（VBME）和On a Puma等关键增长项目成功推进达产，镍产量实现双位数增长。镍总成本为9001美元/吨，同比下降35%。2025年，镍总成本为12158美元/吨，连续第二年实现总成本下降。

　　嘉能可2025Q4镍产量3.39万金属吨（含三方原料供应），环比减少5.83%，同比减少0.59%。其中镍板2.63万吨、镍豆0.76万吨。新喀水淬镍项目处于维护状态产量为0。剔除Koniambo项目5000吨产量（该项目目前已进入维护和保养状态）影响后，公司自有原料镍产量为7.19万吨，较2024年下降5400吨，降幅7%。主要受INO与MurrinMurrin两地产量共同减少的影响。嘉能可2026年镍金属的指导产量为7-8万吨。

　　诺镍2025Q4生产镍5.8116万金属吨，环比上涨8.52%，同比下降1.29%。2025年全年公司镍总产量为19.9万吨，同比下降3%，原因是浸染矿开采量增加而富矿开采量减少。全部金属均产自公司在俄罗斯的自有原料（19.82万吨），略高于19.6-20.4万吨的年度产量目标区间。2026年镍金属指导产量为19.3-20.3万吨。

　　英美资源2025Q4镍产量1.03万金属吨，环比上涨1.98%，同比下降36.9%，其中Barro Alto镍铁产量8400金属吨，Codemin镍铁产量1900金属吨。（以上数据仅包含巴西开展镍业务。）主要得益于矿石品位提升和回收率的提高。集团已与MMG新加坡资源公司签订出售其镍业务的最终协议，目前正在持续推进欧盟委员会的反垄断审批流程。集团此前在南非的精炼镍业务已剥离并成立新公司——未泰铂业（Valterra Platinum），该部分精炼镍产量自2025年第三季度起已不再计入英美资源的镍产量总数中。未泰铂业2025Q4镍产量7098吨，环比增长14.1%，同比增长12.2%。

　　住友2025Q4生产镍2.19万金属吨，环比降幅4.58%，同比增加16.38%；其中电解镍1.66万吨，硫酸镍0.43万金属吨，水淬镍0.1万金属吨。此外，住友在菲律宾NAC镍项目季度内共生产硫化镍钴1.21万镍金属吨，环比增加22.22%，同比增幅16.35%。位于马达加斯加的Ambatovy项目生产精炼镍（镍豆）约8400金属吨，环比下降6.67%，同比增长20.00%，其中包括自有部分4400吨，归属于韩国财团部分4000吨。报告期内产量基本符合计划，且高于2024财年同期水平。通过持续监测矿浆管道及控制关键运营条件，目前公司保持稳定生产态势，年度产量目标维持在3.5万吨左右。2026年2月18日，住友商事株式会社位于马达加斯加的Ambatovy镍钴项目遭受热带气旋Gezani袭击、设施损坏，一度关停。 据Mysteel了解，截至2月24日，该项目上的工作人员已陆续返回岗位，预计将逐步恢复运营。

　　南非金属公司英帕拉2025Q4生产6E铂族金属中获得副产品镍金属（镍豆）5062吨，环比增加11.72%，同比增加13.83%。

　　二、不锈钢低价原料不足，保持淡季去库

　　1、镍矿、镍铁价格跟随镍价上涨

　　2026年2月10日，印尼能源与矿产资源部正式公布2026年度镍矿生产配额，核定区间为2.6-2.7亿吨，较2025年目标值3.79亿吨显著下调29%-31%，该调整基本符合印尼镍矿商协会（APNI）此前提出的2.5亿吨左右指引，标志着全球最大镍生产国主动收缩供给的战略意图落地，成为2月原生镍供应端的核心变量。

　　此次配额下调的核心动因是全球镍市场持续处于供应宽松状态。WBMS统计2025年全球精炼镍过剩量约29万吨，叠加高冰镍及MHP等中间品产能快速释放，导致镍价长期在成本线附近震荡，印尼本土矿企盈利空间被严重挤压，制约其向高附加值冶炼及电池材料环节延伸的战略推进。印尼通过行政手段主动调节上游原料供给，核心目的是缩小市场过剩幅度，支撑镍价回归合理区间，同时强化其在全球镍定价体系中的主导地位，为国内NPI、高冰镍乃至硫酸镍产能扩张提供稳定的价格环境。

　　从具体配额分配来看，全球最大镍矿——韦达湾镍业（PT Weda Bay Nickel）2026年镍矿生产配额被大幅削减至约1200万吨，相比2025年的4200万吨骤降超过70%，该矿位于印尼北马鲁古省，其产出主要供应韦达贝工业园内的冶炼产能，配额削减已导致园区内部分企业因本地原料不足面临生产压力。此外，2月25日铁合金在线报道，森林区域监管特遣队已对北马鲁古省四家镍矿企业作出处罚，其中一家企业与北马鲁古省省长存在关联。这四家企业均在未取得森林区域使用许可证的情况下，于森林区域开展采矿作业。上述四家企业均为印尼国内镍矿行业的头部企业，分别为 PT Weda Bay Nickel、PT Halmahera Sukses Mineral、PT Trimegah Bangun Persada 和 PT Karya Wijaya，四家企业均被处以罚款。

　　此外，印尼镍业论坛主席1月曾表示：印尼2026年需进口约5000万吨镍矿，其中约3000万吨拟来自菲律宾。但一季度菲律宾正值雨季（通常持续至4月），矿区作业受限，出口恢复节奏存在不确定性，进一步加剧了印尼本土镍矿供应的紧张局面，间接影响全球原生镍供应。从价格表现来看，菲律宾镍矿招标价格不断小幅上行，印尼镍矿内贸基准价虽然跟随伦镍下跌，但内贸升水提高到35-40美元/湿吨，相比春节前的27-32美元/湿吨大幅上涨，反映流通货源紧张。

　　NPI成本将因此上涨60-70元/镍点。钢联统计，2026年1月中国和印尼镍铁产量合计16.55万镍吨，同比减少3%，其中印尼镍铁产量同比减少2%至14.41万镍吨。2026年因镍矿资源偏紧且火法项目受限，预计镍铁产量增长有限，约为190万镍吨。1月因镍矿紧张已经开始收缩规模。

　　铬系原料保持坚挺。津巴布韦2026年1月1日起，对出口铬系产品征收10%税费，而2月25日起津巴布韦禁止所有原矿和精矿出口，包括铬矿。同时市场担忧2026年南非对铬矿加征出口税，铬矿及高碳铬铁价格预计也将上涨，共同推高不锈钢成本。

　　以NPI价格1050元/镍点，高碳铬铁1月青山招标价8195元/50基吨计算，不锈钢304一体化冷轧成本约为13700元/吨，外采成本再增加500左右至14200元/吨。现货高碳铬铁成交价已经涨至8600元/50基吨，实际成本还在上涨。

　　2、钢厂成本倒挂有减产压力

　　供应端，据钢联统计，中印不锈钢粗钢2026年1-2月产量705.9万吨，累计同比增长3%。2月国内不锈钢供应呈现大幅收缩态势，主要受春节假期及原料供应收缩影响。2月国内不锈钢粗钢排产预计仅272.3万吨，环比大幅下降23.0%，显著高于往年同期降幅。从企业生产情况来看，国内主流不锈钢企业均在春节期间安排了停工检修，部分企业停工时长达到10-15天，导致当月粗钢产量大幅下降；同时，部分企业受原料采购成本上升及需求疲软影响，主动缩减生产计划，进一步降低了当月不锈钢供应总量。预计3月随着企业逐步复工复产，不锈钢粗钢排产将逐步回升，但受原料供应制约，回升幅度有限。

　　2025年1-12月不锈钢进口总量为151.9万吨，同比减少19%，但12月进口量环比增3.3万吨左右，反映近期印尼资源回流国内有所增加。

　　2月淡季出现累库属于正常，但整体库存水平依然偏低。截至2026年2月13日，钢联统计不锈钢社会库存与上月相比增加4.9万吨至95.4万吨，其中200系、300系、400系分别增加1.44万吨、2.88万吨和0.6万吨。

　　3、市场期待两会政策

　　2026年2月，全球宏观环境呈现“分化复苏、政策偏松”的特征，国内宏观政策发力稳增长，海外主要经济体政策转向预期增强，全球贸易紧张局势略有缓和，整体为镍市场提供温和支撑，同时部分不确定性因素仍对市场形成制约。从国内来看，国家实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需，扎实推动高质量发展，部分城市地产政策放松，刺激房地产市场回暖。从海外来看，美国CPI指标同比下降，强化美联储年内降息预期，美元指数走弱支撑大宗商品价格。全球贸易环境取决于特朗普关税，仍有不确定性，特朗普访华前相对示好，但不排除随后动作会有变化，对其他国家关税暂时提高，去全球化格局保持不变。

　　2026年以旧换新补贴退坡，对家电和汽车消费有一定负面影响。个别城市受益于地产限购放松，房价可能企稳上行，但整体投资、销售面积乃至新屋开工依然疲软，同比负增长。唯有造船行业在景气周期，预计2026年造船板产量同比仍有良好增长。

　　三、三元需求淡季不淡

　　1、硫酸镍价格上行

　　2026年2月19日，印尼莫罗瓦利工业园（IMIP）一处镍加工中心的矿场废料区发生山体滑坡，事故由土壤松软引发，导致涉事尾矿区作业全部停止，冲毁数台挖掘设备，造成一名当地承包商死亡，相关当局已介入调查。涉事企业PT QMB曾在2025年3月因同类滑坡事故被迫暂停几乎全部生产，此次事故再次对园区生产造成冲击。

　　IMIP作为印尼资源丰富地区中最大的镍加工中心，拥有超过50家租户，主要生产用于不锈钢和电动汽车电池材料的镍产品，其中MHP（氢氧化镍钴）产量占全球供应量的50%以上，是全球MHP供应的核心基地。停产的情况目前没有官方口径，产业反馈有分歧，可能保持10-20%的产能利用率，预计停工时长为30-45天，影响MHP约为1-1.5万金吨。3月中下旬至4月可逐步复产，不影响全年产能节奏。事件引发市场对印尼MHP供应稳定性的担忧，叠加此前印尼配额收紧的影响，进一步强化了供应收缩预期，对镍价形成阶段性支撑。此外，2025年3月IMIP山体滑坡曾导致印尼4月MHP产量环比下降20.6%至2.7万金属吨，此次市场对事故后续影响的担忧的情绪，也间接影响了2月末镍价的回升走势。

　　2026年1月印尼高冰镍新增产能投产，新增2.2万金属吨，1月产量略有提高，预计后市达产后高冰镍产量有较高增长。

　　2、新能源汽车市场迎来淡季

　　（1）国内市场

　　中汽协统计，2026年1月，中国新能源汽车产销分别完成104.1万辆和94.5万辆，同比分别增长2.5%和0.1%。新能源汽车出口30.2万辆，同比增长1倍，环比增长0.5%。乘联分会统计，1月新能源乘用车生产达到93.8万辆，同比下降0.6%。1月新能源乘用车批发销量达到86.4万辆，同比下降3.3%。1月新能源车在国内总体乘用车的零售渗透率38.6%，较去年同期下降3个百分点。

　　2月，国内新能源汽车市场呈现“季节性回落、长期韧性不改”的特征，受春节假期影响，当月销量同环比大幅下降，但渗透率保持稳定，产业链依旧全速运转。政策方面，2026年国内新能源汽车政策调整，购置税减免优化，以旧换新补贴落地，报废更新最高可补2万元，同时出台电耗强制标准，淘汰高能耗车型，推动产业提质升级；工信部明确2026年新能源汽车积分比例48%，引导车企稳步转型，政策的连续性为市场需求提供了保障。此外，国内充电桩基建持续完善，截至2026年1月，全国充电桩保有量突破900万台，高速服务区充电桩覆盖率100%，有效打消消费者充电焦虑，进一步支撑新能源汽车需求。

　　（2）海外市场

　　CleanTechnica统计，全球2025年新能源汽车销量累计同比增长19%至2054.3万辆，去年同期累计同比增长26%。欧洲2025年新能源汽车销量累计同比增长31%至388.7万辆，去年同期累计同比下降3%。美国2025年能源汽车销量累计同比下降3%至149.5万辆，去年同期累计同比增长11%。中国新能源汽车2025年累计出口258.3万辆，同比增长103%。去年同期累计同比增长11%。

　　2026年1月，全球电动车销量增速创下六年新低，美国市场电车销量同比下滑，欧洲市场增长大幅放缓，多家传统车企直接暂停纯电项目，收缩电车业务。其中，全球第四大车企Stellantis公告，对电动汽车业务重置产生222亿欧元费用，股价单日暴跌超20%，直接退出电池合资项目，暂停多个纯电项目；福特、通用也累计为电车业务减记超千亿元，福特取消下一代大型纯电卡车研发，通用缩减电车产能，把重心放回利润更高的燃油车。

　　海外市场放缓的核心原因是政策转向、产业链短板及成本压力：美国2025年9月起取消7500美元电车联邦税收抵免，新政策对电池供应链限制极严，消费者购车成本上升，销量应声大跌；欧盟放弃2035年100%零排放目标，调整为减排90%，给燃油车留了活路，德系车企纷纷推迟电动化目标。产业链短板导致海外车企电动化进程受阻。

　　SMM统计动力电芯产量1月同比增长37%至119.79GWh，其中三元动力电芯产量29GWh，同比下降4%，环比下降5.2%，占比24.2%。2月排产因春节和淡季环比降14.3%，预计3月修复式增长。据动力电池联盟公布的数据，2026年1月公布的数据，新能源汽车单车带电量已达59.5度，其中纯电动汽车带电量63.6度，同比增加19%，插混乘用车带电量34.6度，同比增加30%。单车带电量的提高一定程度上抵消车销下降的压力，动力电池仍有韧性。

　　SMM统计，中国1月硫酸镍产量同比增长26.6%至3.3万镍吨，去年同期同比下降25%。

　　中国1月三元前驱体产量同比增长28%至8.6万吨，去年同期同比下降12%。中国1月三元正极材料产量同比增长49%至8.1万吨，去年同期同比下降1%。

　　第四部分 后市展望及策略推荐

　　宏观层面，地缘政治冲突加剧、货币贬值压力显现、通胀预期升温，资金流入商品市场，有色板块虽然1月冲高后技术性回调，但中长期涨势尚未结束。产业方面，随着春节假期结束，下游行业全面复工复产，3月需求将环比大幅回升。原生镍供应将也将逐步恢复，但受印尼配额收紧及IMIP复产进度影响，整体供应仍偏紧。此外，供需层面反映“弱现实”，但战略资源属性及金融属性引领“强预期”。镍价上涨暂未结束，但若宏观整体走弱，镍价仍有回调风险，建议低位多单持有。

　　策略建议：

　　1.单边：回调低多思路对待。

　　2.套利：观望。

　　3.期权：卖出虚值看跌期权。风险提示：宏观、产业政策因素扰动。