有色

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　　期市头条

　　近期铜价在经历了11月份的震荡调整后，再次发起攻势，内外铜价再创历史新高，LME铜及沪铜指数高点分别为11334美金/吨、89850元/吨。驱动一方面源自美联储对12月是否降息预期的变化，降息概率从此前约30%-40%向上跃迁至80%，另一方面基本面利多强化也形成助力关键因素。

　　原料端紧缺向电解铜传导或提速

　　2025年，由于长单TC（2025年为21.25美金/干吨）及副产品仍对冶炼利润有一定贡献，中国精炼铜产量保持高位，1-10月均约111.5万吨，但市场预期2026年长单TC很可能维持在零水平甚至个别谈判可能出现负值。而Antofagasta与中国主要冶炼厂于2025年6月份以0美元/干吨和0美分/磅的长单加工费锁定2026年50%的矿量，已首现零加工费时代，接下来2025年12月份就剩下50%矿量加工费的磋商结果亦为市场关注的焦点。以此推测，中国冶炼厂后期可能也将面临巨大亏损压力。

　　2025年亚洲铜业周现已结束，铜精矿长单Benchmark悬而未决，但市场对负数TC的现状仍表现出明显担忧。电解铜方面，各方对2026年长单的报价震惊市场。据SMM了解，智利国家铜业（Codelco)对2026年CIF韩国、台湾电解铜长单报价在330美元/吨，较2025年85美元/吨上涨245美元/吨；CIF欧洲长单报价在345美元/吨，较2025年234美元/吨上涨111美元/吨；CIF中国长单报价在350美元/吨，较2025年89美元/吨上涨261美元/吨，凸显出市场对于潜在铜短缺的担忧。

　　全球供应链区域错配，仍对铜价形成强支撑

　　2025年7月30日，美国总统特朗普签署公告，自 8 月 1 日起，对进口的铜半成品和铜含量高的衍生品统一征收 50% 的关税。征税范围涵盖铜管、铜线、铜棒、铜板带等铜半成品，以及管件、电缆、连接器、电气元件等铜含量高的衍生品 。但对铜精矿、粗铜、精炼铜等上游原料产品给予豁免。

　　而当下，Comex-Lme价差持续存在，波动范围在200-400美金之间，COMEX铜盘面一直为Contango结构，库存堆积在美国，且因为价差及远期关税预期的存在不会流出，非美市场的流通铜仍是是偏紧的。这可能会导致非美区域现货偏紧格局仍将阶段性出现，尤其是明年二季度需求相对旺季的时间段，届时可关注沪铜正套交易机会。

　　但需要警惕的是一旦套利不再有利可图，美国可能会坐拥接近一年进口量的库存，之后可能有半年时间几乎不需要再大量进口，这会反过来给全球市场带来阶段性的过剩压力。

　　短期重要的影响因素

　　1. 现实的考验：高价对微观消费的反身抑制。铜价高位运行大幅增加下游企业的原材料资金占用，尤其是中小企业因融资渠道有限、现金流储备薄弱，面临 “采购即亏损” 或 “无钱采购” 的两难困境，最终被迫降负荷或退出市场，进一步收缩整体需求规模。此外，高铜价推动 “精铜 - 再生铜” 价差走阔，同时刺激下游企业探索低成本替代材料，两类需求分流效应叠加，进一步削弱精铜的终端消费需求，且这种替代趋势在中低端领域尤为明显。所以在投机热度高涨之余要留一份谨慎。

　　2. 12月美联储FOMC会议中不排除降息但表态鹰派，可能拖累风险资产表现。不过美联储主席的即将换选或一定程度上强化远期鸽派预期，从而限制风险偏好的下行。

　　观点及策略：当前铜价仍处于上行趋势中，底部抬升相对确定，仍为逢低多配品种。但总体而言，铜矿供应扰动给平衡表带来的影响预期已经计价非常充分了，后期价格的持续上涨仍需要更多催化条件，比如冶炼端的大幅减产计划、或非美市场库存继续走低后引发挤仓忧虑、宏观相对确定利多因素等的驱动。当前位置谨慎偏多对待，前期多单可考虑继续持有，同时设置止损或买入虚值看跌期权对多头持仓进行保护。

　　风险提示：全球经济超预期走弱；美铜大量流入非美市场