伦敦金属交易所(LME)关于永久限制近月大额持仓的意见征集已临近尾声。业内人士表示，此举不仅旨在化解低库存环境下的逼仓风险，更是LME作为全球最大的工业金属交易所为适应全球金属市场格局变化的系统性重构。

　　化解逼仓风险

　　磐石金融(BANDS Financial)联合创始人及首席执行官石成虎表示，LME调整借出规则的原因之一是近两年部分商品库存下降导致市场风险大幅增加。

　　无论是2022年的LME镍逼仓事件，还是今年的LME铜库存转移事件，其最大的共同之处是当时市场都处于低库存状态。此次LME拟推出的永久性近月借出规则(Front Month Lending Rules)，本质上就是通过永久限制近月大额持仓来避免因低库存和大额持仓导致的逼仓风险。

　　据悉，今年年初，随着全球贸易摩擦升温，美铜和LME铜出现较大价差，大量LME铜库存被运往美国。在这样的背景下，LME铜库存快速下降，一度从2月初的27.09万吨降至6月末的9.59万吨左右，降幅超60%。受此影响，LME铜期货价格也出现大幅波动。

　　相关事件也凸显了资本高度集中的问题。今年6月再度出现某单一机构控制了90%的LME铜仓单的情况，市场定价机制可能失效。据悉，LME的交割模式非常特别，存在日交割、周交割和月交割的情况。在这样的情况下，石成虎表示，一旦市场出现集中交割，逼仓风险就会大幅上升。

　　今年6月，LME推出了临时规定，要求所有在交割月份或次月合约中持有多头头寸的交易商，持仓总量不得超过该合约的可用库存总量；若持仓超过可用库存，交易商必须在24小时内将超额部分平仓或转为零溢价借金属(Zero Premium Metal Lending)。

　　据南华期货研究院高级总监傅小燕介绍，10月末LME拟调整的规则聚焦“头寸管控”与“流动性供给”。其中，拟永久推出的近月借出规则适用于相邻的期货合约，当会员或客户持有近月合约头寸超过LME总库存(含注册与注销仓单)50%~80%时，需以不超过3%的溢价借出金属；头寸占比在80%~90%时，溢价上限降至1.5%；超90%则需无溢价借出，同时设置铝6400手、铜3200手等金属专属最低库存阈值，避免规则失效。

　　至于10月末征求意见提到的隔夜借出规则(Tom-Next Lending Rules)，则是针对WTC头寸(仓单与期货合约头寸总和)，要求当日头寸占总仓单(已注册可交割仓单)50%~80%时，隔夜价差合约流动性供给溢价不超0.5%；当日头寸占总仓单80%~90%时，溢价不超过0.25%；当日头寸占总仓单90%以上时无溢价，且通过设置分母下限(如铜1220手、锌840手)，防范极端低库存下规则帮倒忙的情况出现。

　　分析人士：有望重塑金属交易逻辑

　　“上述新规则落地将给市场带来短期‘稳波动’与长期‘塑生态’的双重影响。”国泰君安期货有色首席分析师季先飞表示，短期内，大额头寸持有者被强制提供流动性，将直接缓解近月合约紧张的局面，抑制投机性逼仓，降低价格波动，为实体企业套期保值提供更稳定的价格参考，但也可能暂时降低部分交易商与基金的交易活跃度。

　　长期来看，傅小燕认为，新规则将重塑金属交易逻辑。一方面，市场结构透明度提升，“挤仓”等行为的操作空间被压缩，近月合约价格更能反映真实供需，价格发现机制更有效；另一方面，交易者或转向远月合约、场外交易等领域，甚至催生新的定价机制，而LME监管权力的强化也将进一步巩固其全球金属定价中心地位。

　　“对产业链不同群体而言，影响显著分化。大型投机交易商与对冲基金受影响最大，头寸规模受限、借出成本增加将直接压缩其获利空间，通过低库存制造逼仓行情的可能性大幅降低；持有大量近月头寸的实体企业也需调整操作策略。相反，金属生产商、加工商及终端消费企业将成为主要受益者，稳定的市场环境能减少价格波动带来的损失，降低套期保值成本。”季先飞称，中小型市场参与者也将迎来更公平的竞争环境，减少被资金“巨鳄”挤压的风险。不过，新规则过度抑制流动性可能导致买卖价差扩大，从而增加全市场交易成本。

　　在规则变革之外，LME近期的系列举措也透露出加大力度服务中国市场的战略考量。据石成虎介绍，LME在香港设仓库是为了更好地服务来自中国及附近地区的产业客户。同时，LME在11月1日宣布提高离岸人民币作为抵押品的利率，将利息与其他币种对齐，结算周期提升到T+2，长远目标是实现人民币作为结算货币。“目前各方都在推动这个事，人民币就像欧元、日元、英镑一样作为LME的结算货币，我们可以期待这一天早日到来。”石成虎说。

　　近期，市场传出LME停止非美元期权交易的消息，石成虎表示，这是LME优化期权市场的措施之一，因为非美元期权交易多年无成交量。此类措施与人民币无关。事实上，近期LME在持续优化期权市场，比如计划将美式期权改为欧式期权，并推动期权电子盘交易等。

　　 LME的新规则也为国内期货市场提供了一定监管借鉴。“随着国内期货市场开放深化，QFII参与品种扩容，提前构建适配的风险防控体系至关重要。”傅小燕表示，借鉴LME“主动预防”的监管理念，结合本土市场特点优化交易、结算、风控环节，不仅能防范逼仓等风险，更能提升我国期货市场的国际竞争力。

　　据悉，上述规则公开征求意见将持续至11月21日，市场关注分层阈值细节是否调整。市场人士普遍认为，新规则落地后，LME价格发现机制将更贴近现货基本面，同时区域性溢价可能成为新的交易机会。季先飞表示，永久性限制近月大额持仓是LME为2026年全面接管头寸限制设定权铺路，是全球金属监管从“事后处罚”转向“事前预防”的标志性事件。

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