宏观&金工早评|2025年11月5日

　　股 指

　　宏观氛围走弱，股指回调

　　 A股昨日回调，四大股指均下跌，只有红利股微盘股小幅上涨，因此上证50跌幅较小。板块上银行股领涨，有色新能源领跌，两市成交量缩量至1.91万亿。

　　美国政府继续停摆导致美元流动性紧张，外围风险资产普跌，带动内盘宏观情绪走弱，但美国政府开门后问题或能好转。

　　三季报接近公布完毕，地产消费等板块仍然深陷困境，短期看不到反转迹象。科技板块虽然增长亮眼，但前期大涨的光模块等板块业绩增速不及预期，因此导致了相关板块回调。十五五报告发布，显示未来的政策重点仍在新质生产力和科技突破，相关板块相对有确定性，预计科技板块行情并未结束，但短期算力半导体板块陷入利好兑现调整期，需等待下一步催化。

　　资金面上美元流动性紧张导致汇率走弱，国内流动性略受影响，但央行开启买债国内仍然是宽松环境，目前影响股市的主要还是风险偏好。

　　结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期外围流动性问题导致市场风偏下行，股指重新走好或需等外围风险解除。

　　贵金属

　　贵金属受到美元指数和美债利率的大幅反弹抑制，贵金属偏弱运行；在美股的走低情形下更是出现了下破，市场被流动性影响明显抑制。

　　美国国债收益率明显回升，主要原因来自于企业债发行量高企和继上周鲍威尔鹰派言论后货币政策的不确定性。同时，受到货币政策预期的影响，美元指数也出现了明显反弹，突破100的关键点位。美债利率和美元指数的回升对市场形成抑制。市场美元流动性告急，美联储鹰派表态的后置反应，美联储缩表叠加上政府关门带来的资金缺口使得市场流动性显著回落，对于贵金属形成压制。

　　美联储表态不一，难以指引市场共识：库克就业和通胀任务面临的风险均上升，这意味着12月会议"有可能"降息，但并非板上钉钉；米兰表示如果情况符合预期，将主张再降息50个基点；古尔斯比表示在通胀率仍显著高于美联储2%的目标，尚未对12月是否降息作决定；戴利表示对12月采取行动的可能性“保持开放态度”。因为近期受到政府关门影响，美联储缺乏数据指引，表态也相对模糊，并未能形成较强的影响力。

　　美国10月ISM制造业PMI指数为48.7，连续第八个月萎缩，不及预期的49.5，前值为49.1。新订单连续第二个月下降，生产指数疲软，物价支付指数创今年初以来新低。这是政府关门期间较为重要的经济数据，但市场并未因此进一步定价美联储降息，谨慎的态度使得贵金属仍以震荡走势为主。

　　政府关门仍在持续，最新的消息面：第13次表决仍未通过，美政府“停摆”继续，此次关门受到“两党关系”的催化，仍具备较大的风险。这将一定程度上催化市场后期的不确定性从而增强避险情绪，对于贵金属来说存在潜在驱动。

　　前期短期的回调已经压低波动率，近期的乐观预期均以落地，后续的风险再次上扬的可能性较大，但美债利率和美元指数的变动，流动性是市场现阶段的关键。主要观测指标仍是政府关门情况和流动性的释放，贵金属仍处于震荡被抑制阶段等待驱动。

　　国 债

　　国债期货窄幅震荡，汇率走弱，股市缩量调整。TL主力合约收报116.520元，人民币汇率7.1233。3点后，市场等待央行买债数据，尾盘公布200亿规模后，现券收益率先上后下。

　　全天市场在等待央行国债买卖公告中窄幅波动。早盘情绪谨慎，股债双弱。午后，股市延续跌势，叠加降准传闻，带动期债走强，现券收益率下行。3点后，市场聚焦央行公告，尾盘公布10月买债200亿不及预期，收益率短暂上冲后迅速回落，市场解读为“利空出尽”。

　　资金面均衡偏松。央行公开市场净回笼3578亿元，但流动性充裕。DR001报1.3149%，大行同业存单利率约1.66%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。预计央行将维持资金面持续宽松。当前市场多空交织，利多在于央行买债的政策托底，利空则是今日公布的200亿买债规模不及预期。随着消息落地，市场解读为“利空出尽”，但在股市疲弱和政策力度未明的拉锯下，短期债市或延续震荡。

　　央行重启国债买卖并暗示1.75%-1.85%的十年国债合意区间，是当前中长期的核心宏观锚点。此举明确了利率“上有顶、下有底”的政策预期，在稳定市场的同时，也为后续降准或常规流动性投放腾挪空间。市场预期已从博弈单次利好转向判断政策的持续性。未来的关键变量在于央行后续的购债规模，以及财政政策的配合力度。在经济基本面修复偏弱的背景下，央行的托底意愿明确，四季度仍可逢低做多国债期货。

　　基 差

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