调研路线

　　调研背景

　　豆粕作为饲料蛋白的重要来源，其价格走势深受国际成本驱动与国内供需现实的双重博弈。2025年以来，市场在进口大豆高成本支撑与现货高库存压力下呈现“上有顶、下有底”的震荡格局。当前，豆粕现货价格低位承压，主要因国内大豆进口量持续高位，油厂开机率维持高位，豆粕库存超百万吨，形成供应宽松压力。而需求端，生猪养殖持续亏损及豆粕减量替代政策的推行，使得饲料企业多以“随用随采”策略为主，采购弹性不足。短期看，高库存与弱需求压制价格，但南美大豆升贴水坚挺，未来数月到港成本支撑，限制了深跌空间。豆粕盘面价格陷入区间震荡。那么，豆粕期货当下交易逻辑是什么？后期还有上涨空间吗，后市有何预期？

　　1. 9月大豆进口高量，远期供给缺口担忧减弱

　　根据海关总署数据，中国2025年9月大豆进口1286.9万吨，环比8月进口增加59万吨，较2024年9月进口量同比增加149.8万吨，增幅为13.17%。2025年1-9月中国累计进口大豆总量为8618万吨，同比增433.1万吨，增幅为5.29%。同时，港口库存逆季节性累库，截至10月17日，大豆港口库存988.4万吨，同比去年增加192.69万吨。当前美豆新作上市期，受中美大豆贸易停滞影响，中国迄今尚未订购任何美国新作大豆，大豆进口量高位缓解中国四季度供应缺口担忧，同时豆粕也因库存压力影响价格承压。

　　2. 饲料需求刚需维持，进口成本端下方支撑坚挺

　　根据饲料工业协会最新数据，2025年9月，全国工业饲料产量达到3128.7万吨，环比增长6.88%，同比增长5.2%。尽管当前饲料企业普遍面临亏损，库存处于中位水平，采购情绪较为谨慎，但在下游养殖端存栏规模整体维持高位的背景下，预计饲料需求仍将保持刚性。在成本端，受中美大豆贸易僵局影响，国内豆粕市场与CBOT大豆期货的联动性减弱，当前大豆进口成本主要参考南美报价。南美大豆升贴水报价持续坚挺，在280美分/蒲式耳附近窄幅波动，为豆粕价格构筑了坚实的底部支撑。

　　3. 中美贸易关系仍是当前盘面主要交易矛盾

　　月底APEC中美双方或有本来贸易分歧以来首次见面，随着美豆新季上市，特朗普近期亦提出大豆为主要关切议题。对于中美贸易谈判结果，我们认为可能的路径有3条：若中美达成贸易协议，国内恢复美豆采购，供应宽松逻辑率先主导，叠加当前库存高位背景，豆粕将承压下行；若中美未达成协议，中国继续依赖巴西大豆，但巴西旧作库存仅能勉强维持供应至年底，四季度供应偏紧格局强化，豆粕价格将获得强劲支撑；若中美部分谈成，市场陷入观望，不确定性延长，价格延续震荡。

　　4. 东北地区作为我国大豆产销一体化区域，其市场对全国产销格局具有风向标意义

　　作为全国大豆产业的核心枢纽，东北地区不仅是我国最重要的大豆主产区和商品粮基地，其生产规模与政策成效直接关乎国家粮食安全与“大豆振兴计划”的实施。近年来，随着南方禁养政策推动养殖产能北移，东北依托其资源禀赋，吸引了压榨企业加速布局，串联起从种植、压榨到饲料加工和养殖的全产业链，成为观察“产消结合”效应的关键窗口。与此同时，东北也跃升为豆粕供需格局的“风向标”：一方面，本地庞大的生猪、禽类养殖规模使其成为豆粕的消费重地，区域需求激增催生了“北高南低”的独特价格格局；另一方面，压榨企业为降低物流成本纷纷在东北建厂，改变了传统“由南向北”的贸易流向，甚至出现华东豆粕反向流入东北的现象，凸显出区域市场的辐射力。深入调研东北豆粕产销生态，对把握供需矛盾、制定风险应对策略具有不可替代的战略价值。

　　调研安排

　　本次调研，我们将走访黑龙江&吉林地区核心企业，包括进口压榨油厂、豆粕贸易商、饲料企业、国产压榨油厂等，主要调研内容包括：

　　1、东北三季度压榨实况及四季度压榨预估；

　　2、东北地区进口大豆、豆粕的生产、库存情况，及后续大豆到港预期；

　　3、当地豆粕供需结构，市场贸易流向，价格波动剧烈下的豆粕与杂粕替代情况；

　　4、今年新季大豆的质量和产量情况，提前预判四季度东北国产大豆对豆粕市场的冲击；

　　5、近期东北乃至全国豆粕价格波动原因及后市运行趋势；

　　6、下游饲料企业豆粕添加比例趋势；

　　7、下游企业对豆粕和其他粕替代品价差敏感度；

　　研究员：许晓燕

　　邮 箱：xuxy@ghlsqh.com.cn TEL：0571-85336120

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　　研究员：宋卓洋

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