国泰海通发布煤炭行业2025年H1中报总结称，2025H1中报龙头业绩整体超预期，判断2025H1为未来3-5年的底点。H1煤价在压力测试期下继续回落，行业盈利能力继续下降，2025Q2来到板块压力最大时刻，下行风险释放。影响行业业绩最重要的依然是价格，板块整体成本管控见成效。2025H1同比2024年财务指标略显回落，业绩下滑背景下龙头仍具韧性。

　　国泰海通主要观点如下：

　　国泰海通认为2025H1中报龙头业绩整体超预期，判断2025H1为未来3-5年的底点。回顾2025H1，煤炭行业1)需求端，2025H1火电发电量占比64.8%，仍未最主要的发电来源。2025H1全社会用电量4.8万亿千瓦时(同比+3.7%)。2025H1全年发电量4.5万亿千瓦时(同比+2.3%)。2025H1火电发电量2.94万亿kwh，同比-2.4%。2025Q2全社会用电量增速逐渐回升，火电增速回正。2025Q2全社会用电量2.46万亿kwh，同比增长6%。2)供给端，受低基数影响，2025H1原煤产量24亿吨，同比+5.4%，但环比24H2下降8000万吨，已经显现行业自发减产行为。3)煤价方面，2025H1黄骅港动力煤(Q5500)均价为685.9元/吨，同比变化-22.4%，其中Q1黄骅港动力煤(Q5500)均价为730.7元/吨，同比变化-19.86%;Q2黄骅港动力煤(Q5500)均价为641.7元/吨，同比变化-25.3%。2025H1京唐港主焦煤均价为1377.7元/吨，同比-38.5%，其中Q1焦煤均价为1440.86元/吨，同比-42.27%;Q2焦煤均价为1315.3元/吨，同比-37.2%。

　　2025H1煤价在压力测试期下继续回落，行业盈利能力继续下降，2025Q2来到板块压力最大时刻，下行风险释放。煤炭板块(申万)2025H1实现收入规模合计5781亿元，同比下滑18.6%，实现归母净利润542亿元，同比下滑31.3%。2025Q2煤炭板块(申万)实现营收2935亿元，同比下滑16.5%，环比提升3.1%;实现归母净利润242亿元，同比-37%，环比-19.7%。2025Q2在行业利润平均下滑30%背景下，龙头企业红利龙头中国神华、中煤能源、兖矿能源等业绩均好于行业降幅，继续跑赢行业。

　　影响行业业绩最重要的依然是价格，板块整体成本管控见成效。2025H1，A股13家A股上市公司自产煤销售收入均价为520元/吨，同比2024年下降22.8%，价格下行仍是导致行业业绩下滑的最核心因素。同时，受益各个煤企加大成本管控力度，2025H1吨煤成本345元/吨，同比2024年-19.6%，2025H1吨煤毛利175元/吨，同比2024年-28.6%。2025Q2煤价继续下滑，但由于上市煤企加大成本管控，吨毛利下滑幅度大幅收窄，且明显好于煤价下行幅度。

　　2025H1同比2024年财务指标略显回落，业绩下滑背景下龙头仍具韧性。2024年到2025H1板块经营性现金流下滑背景下，费用相较24年同期保持持平但费用率有所抬升。2025H1煤炭板块经营净现金流同比大幅下滑。细分板块中，2025H1动力煤经营净现金流较好。煤炭行业负债率持续优化。受益于行业高景气，企业盈利提升，持续优化资产结构，煤炭板块负债率由2020年的49.2%降低至2025年H1的47.2%。

　　风险提示：宏观经济增长不及预期、进口煤大规模进入、供给超预期释放。

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