一、铜市场套利机会

　　1、国内市场机会

　　7月内外铜市继续震荡，伦铜交投区间9500-10000美元，沪铜指数震荡在7.75-8.1万元间，铜市上方整数关阻力依然显著。不同于6月，7月铜价冲高回落与美国即将对铜征收50%行业关税有关，月底市场静待铜关税具体落地信息，市场并不明确有无豁免，如对铜精矿、废铜或粗铜征收关税的细节，甚至是对美国认定的“友好国家”以及符合《美墨加贸易协议》的墨西哥是否有幅度上的征收差异。目前美伦价差交易出25-26%的关税幅度。物流变动上，一方面美国铜套利接近尾声，另一方面LME香港库正式运行，7月LME铜库存由月初9.1万吨增至12.7万吨，LME0-3月升水也从6月最高的319美元降至月初116美元，月底为贴水51美元。COMEX库存继续走高接近23万吨。美国关税落地后，预计由实物套利引发的额外需求转淡，市场将重点关注实际消费，尤其国内需求。

　　跨期价差上，2507合约最后交易日，交割月升水已缩窄到50元；交割后国内铜市转为较稳定的小幅正向结构，0-1月间差转为贴水80元，显示淡季特点。同时，广东铜现货月中转贴水交易，上海铜现货升水受炼厂发货节奏影响波动较大，月底升水110元。7月普遍预计国内炼厂排产环降空间小于预期；6月国内精炼铜进口量33.7万吨，环增15.15%，同比增加9.23%；精铜供应整体稳定。倾向8月消费淡季特点延续，跨期延续正向市场结构，四季度合约贴水幅度可能扩大，近月价差幅度需要关注国内社库节奏。绝对价格，外围因素需要关注围绕美国关税的不确定风险；国内则是“反内卷”交易题材对工业品交投情绪的巨大干扰，铜市表现相对“谨慎”，影响有限。

　　2、跨市套利机会

　　由于LME现货6月底高升水、国内7月淡季社库一度走低，且现货价格与升水在8万水平短暂高企，6月国内精铜出口环增一倍至7.9万吨，引发市场对中国海外实货铜挤仓的消息。我们认为，出口量上，单月虽高但不如去年同期水平，且美国高溢价改变伦铜库存流向，且LME香港仓库有注册额外需求，因此国内铜产业受挤仓压力交割的风险并不大。7月国内仍偏淡季，但上半年涉铜实际消费高，库存低，美国关税落地后，伦铜库存可能慢慢补入，内外比价趋势变动方向有限。

　　二、铝市场套利机会

　　1、国内市场机会

　　7月沪铝震荡为主，波动空间800元，月度涨幅不到0.5%。

　　7月国内电解铝运行产能基本稳定在4390-4400万吨，广西少量技改产能复产，云南、青海等地置换产能有序推进。7月电解铝产量同比增长不到1.5%，短期内没有产能变动预期，海关数据显示6月原铝净进口量17.3万吨，连续两个月回落，供应弹性低。

　　新能源汽车、电网基建、家电等领域需求有支撑，光伏装机在政策节点过后开始下滑，但仍具备一定韧性。国内消费环比回落，但并未超越季节性。出口方面，海关数据显示6月我国铝材铝制品环比同比均在走弱，抢出口阶段结束后出口压力开始体现，出口降幅回到10%以上。截止7月底，铝锭社库增加6.5万吨至53万吨，铝棒社库维持在15万吨附近，厂内库存略有增加。社会库存总量从低位回升，但仍处于相对低位水平。上半年铝市表观消费超过4%，7月单月增速从此前最高7%下降至2%附近。

　　总体来看，7月宏观风险偏好向好，供应端反内卷需求端扩内需的总基调下，有色整体震荡偏强运行。不过基本面边际走弱，终端消费前置和淡季负反馈显现，铝锭社会库存连续累库，现货升贴水和加工费走弱，沪铝指数持仓也从70万手回落至60万手。沪铝在21000元位置仍具备较强阻力，但即使下半年消费同比无增长全年也难有明显过剩，铝在有色中仍属基本面相对偏强品种，两万位置具备支撑，预计8月沪铝核心运行区间仍在20000-21000元。跨期方面，全年社库预计将维持在偏低水平，淡季过后继续维持正套思路。

　　2、跨市套利机会

　　7月原铝进口维持深度亏损，进口量较大情况下国内并没有显著的缺口预期，进口窗口暂不需要打开，进口亏损缩小时考虑正套参与。

　　三、锌市场套利机会

　　1、国内市场机会

　　7月在“反内卷”的乐观氛围中，沪锌打破低位盘整，完成了对清明跳空缺口的修复。虽然美国经济数据表现出经济软着陆预期，但特朗普反复敦促美联储降息，市场对于通胀预期仍有一定计价，对锌价也形成一定支撑。

　　国内炼厂原料不缺，对于高价进口锭接受度不高，进口矿贸商挺价的难度略大，俄罗斯OZ矿供国内TC已报到100美元/干吨以上，8月国产矿TC均价环比上涨100元到3950元/吨；进口矿均价涨10美元到55.97美元/吨。硫酸最新价格715元/吨，冶炼厂利润继续向好修复；矿山利润仍高达4200元/吨，盘面还存在继续空矿山利润的空间。沪锌期限结构从“B”逐步转“C”，表明基本面由强转弱计价日渐充分，弱现实、弱预期下，期限结构偏平，这种结构下做空的收益空间变窄，但移仓亏损也大大降低。需供求矛盾继续激化，才可能推动第二轮的下跌行情。产业高位套保的需求仍存，沪锌2.3万上方套保盘介入带来一定的下行压力，但是三季度政策层面偏乐观，配合“反内卷”交投情绪的反复，产业资金之外，投机资金可能更多跟随宏观，倾向于认为锌的反弹高位区间在2.35-2.4万元/吨。

　　8月处于淡旺季切换阶段，三季度政策层面谨慎乐观，但基本面供增需弱预期不改，锌震荡概率高于下跌，期现结构偏平，跨期套利不推荐。盘面仍存做空矿山利润的空间，逢高空配仍是大方向，倾向建议空头保持耐心，静待2.35万元/吨上方的介入机会。

　　2、跨市市场机会

　　一方面国内炼厂锌锭产出逐步回升至常规水平，对进口锭依赖度下降；另一方面美元兑人民币汇率低位区间震荡，7月锌现货进口窗口维持关闭状态，沪伦比7.97-8.24区间波动，现货进口亏损1500元/吨以上。8月处于国内淡旺季切换期，国内货币和财政政策层面预期偏积极，沪锌与伦锌价差进一步扩大空间有限，“金九银十”阶段内外价差有望进一步收敛。倾向把握空LME多SHFE的跨市反套机会。

　　四、镍市场套利机会

　　1、镍与不锈钢套利机会

　　7月镍价大幅震荡，上半月镍价整体处于12万元附近震荡整理，下半月随着反内卷炒作加深，价格最高反弹至12.5万元。伦镍走势相近，上半月在15000美元附近窄幅波动，但下旬开始反弹，但幅度受限，最高反弹压制在15600美元。人民币汇率维持弱稳状态，美元低位开始反弹，内盘镍价表现稍强。现货来看，金川升水低位波动，随着期价下挫，金川升水稍有修复，升水保持在2000元以上，俄镍与电积镍小幅升水或平水，市场总体货源宽裕，观望情绪较重，供应方面基本不存在瓶颈，现货升水呈现继续下压态势。库存来看，镍铁库存降4300吨至3.3万吨，纯镍库存增千吨至4万吨，不锈钢库存降0.8万吨至98.3万吨，但整体位置仍高。

　　中间环节来看，高镍生铁价格快速坍塌，体现了不锈钢减产对上游行为产生了立竿见影的影响，而印尼矿业政策的一系列扰动对产业链实际价格重心的支撑削弱，高镍生铁最新报价在913元每镍点。印尼非税国家政策落地，镍矿矿山的销售成本有增加，但更多体现为静态意义上的支撑。

　　从下游表现来看，不锈钢下游终端消费未现根本性回暖，反内卷炒作促成部分去库，但持续性不乐观，成交虽较前期改善仍显疲弱。钢厂价格涨幅有限，仍以积极出货去库存为主，当前仍处消费淡季，夏季高温加剧部分下游需求疲软；社会库存仍处高位，淡季去化缓慢延缓供需修复。

　　2、套利思路

　　镍铁紧缺松动，价格重心有所下滑。国内纯镍库存处于相对高位的整理，但现货冗余仍将长期持续。由于国内产量持续提升，叠加交割品扩容，对海外纯镍需求强度一般。海外纯镍积累速度快于国内，或出现进口方向机会。人民币汇率被动走强，内外比值大致走高。沪镍市场contango结构，预期供应增加，价格反弹会加剧过剩到来的速度，后续仍将大概率维持库存增加方向。

　　五、铅市场套利机会

　　1、国内市场机会

　　7月沪铅录得3.49%的月涨幅，走势在月中分化，上半月再生铅利润修复，增产预期走强，沪铅自1.73万元/吨高位回落，于1.68万元/吨附近获成本支撑，但受制于淡季消费，后续反弹未能有效突破万七整数关。

　　哈萨克斯坦禁止未锻轧精炼铅以任何形式出口，铅精矿和废电瓶供应延续偏紧，沪铅成本端支撑依旧坚挺。硫酸、白银价格高企，原生铅炼厂开工积极，豫光老产线检修、金利减产难以对冲消费淡季影响，再生铅开工修复缓慢，精废价差偶现倒挂，下游倾向采购低价原生铅，SMM铅社库仍逐步增至7.17万吨，侧面验证消费疲弱。8月，原生铅炼厂万洋、兴安银铅、海城诚信预计进入年度常规检修；再生铅炼厂检修与复产并存，提产预期平平。6月我国启动型和其他类型铅酸蓄电池出口分别同比下滑7.3%和6.4%，1-6月我国铅酸蓄电池出口累计同比下滑6.7%。8月消费进入传统旺季，但中东对我国启动型铅酸蓄电池反倾销调查以加征高额关税落地，中美第三轮经贸磋商结果未出，美对东南亚国家关税亦影响我国电池出口，叠加国内以旧换新政策导致的消费前置，市场对消费旺季不旺的担忧增加。

　　8月基本面或向好略修复，但供求矛盾有限，沪铅期限结构趋平，跨期套利不推荐。铅价反弹高度依赖消费，等待库存验证旺季兑现程度。沪铅暂看1.68-1.75万元/吨区间震荡，倾向背靠成本支撑，1.68万元/吨短多参与。

　　2、跨市市场机会

　　7月美元兑人民币汇率区间震荡，铅锭进口亏损在-1000~-400元/吨范围，进口窗口持续关闭。LME铅库存27万吨高位，年内去库节奏不畅，0-3月贴水31.8美元/吨，外盘处于过剩主导下的宽幅震荡中。8月内外盘基本面对于推动进口窗口打开助力不大，预计沪伦比延续窄幅震荡，跨市操作暂不推荐。

　　国投期货

　　有色首席肖静投资咨询证号：Z0014087

　　高级分析师刘冬博投资咨询证号：Z0015311

　　高级分析师吴江投资咨询证号：Z0016394

　　中级分析师孙芳芳投资资格证号：Z0018905

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