【单边】

　　对于后市油脂单边行情，我们认为三季度油脂板块预期仍将偏弱运行，供需逻辑缺乏持续上行动能。地缘政治冲突缓和之下，原油开始走弱，限制生物柴油利润，植物油工业需求存疑，CBOT豆油、BMD棕油价格波动预计较高。豆系来看，国内进入进口大豆到港高峰，受南美大豆存放时间短的驱动，油厂开机率预计被动增加，豆油供应可期，限制期货盘面上方空间。棕榈油来看，原油价格回落，叠加三季度棕榈油产地仍处于增产周期，供需两强格局仍存但依然维持累库预期，国内三季度买船有所恢复，供应端有所好转，累库预期增强。菜系来看，三季度国内菜油预计进一步去库，同时中加贸易关系仍存在不确定性，菜油短期缺乏单边方向，但需求端性价比较豆、棕存在优势，或可作为油脂间套利的多配选择。综合来看，三季度油脂单边预计以承压运行为主，品种间仍维持分化趋势，重点关注地缘政治风险、原油价格波动、各国生物能源政策动向等对油脂价格的扰动可能。

　　【套利】

　　（1）油粕比

　　具体策略关注油脂油料套利周报。

　　（2）油脂间价差

　　具体策略关注油脂油料套利周报。

　　1-2月油脂板块表现整体先抑后扬，豆油受成本端发力上攻，棕榈油受印尼B40延后利空消息影响，盘面进入弱势整理区间，菜系自身缺乏单边动能，以震荡偏弱为主。产地供需面来看，当前仍处于棕榈油减产周期，产地供需向紧，中国进口利润倒挂加深同样限制买船，导致国内棕榈油供应整体偏紧。豆油成本端表现为多空交织。南美大豆丰产预期与拉尼娜抬头带来的部分产地干旱相互博弈，同时美生物柴油政策调整预期利多市场，但全球大豆供应宽松格局之下，美豆上方压力依然较强。菜油交易重点依然在于中加贸易关系变化对后市进口预期的扰动，整体看菜油缺乏单边驱动，整体仍以跟随豆、棕运行为主。

　　2月下旬-4月初油脂板块出现明显分化，豆油震荡走强，棕榈油加速下跌，菜油窄幅震荡。2月底农业展望论坛超预期奠定美豆新作种植面积大幅收窄的基调，为本轮美豆新种植周期提供不确定性。另外特朗普上台后开启新贸易战，中美关税问题变数增加，一方面削弱了美豆出口潜力，另一方面使得中国进口大豆需求更多转向南美。国内来看，一季度进口大豆供应偏紧，积极性供应短缺叠加海关通关速度偏慢，油厂出现短豆停机问题，豆油供应收窄提振价格。棕榈油B40连续延迟消耗市场信心，原本宣布在3月落地的B40全面实施也没有新的推进措施，限制盘面上行潜力。菜油来看，1-2月国内菜油供需面变动有限，整体维持宽松预期，而3月初随着中国对加拿大相关产品加征关税后，市场对于国内菜系供应存在忧虑，尽管中国进口自加拿大菜油占比有限，但该消息仍给予情绪面炒作空间。

　　4月初-6月初油脂板块中棕榈油单边维持下行，豆、菜油走低后处于区间震荡行情中。4月初月初受到美国生物能源政策炒作的影响，美豆油价格冲高，带动国内豆油上涨。然而，随着美国环保署政策的不确定性增加，叠加原油价格断崖式下跌，全球生物燃料利润被进一步压缩，全球植物油价格跟随回落。国内供需来看，尽管受海关通关速度减缓影响，进口大豆到港速度有所放缓，不过后市巨量补充可期，豆油供应压力仍较强。棕榈油来看，斋月后马来西亚和印度尼西亚作为棕榈油的主要产地，整体进入增产周期，而主要需求过印度、中国受低利润影响，缺乏棕榈油采购积极性，产地棕榈油整体处在供强需弱格局中，累库预期对价格形成压制。国内油脂市场整体需求低迷，餐饮行业虽有温和增长，但未能完全消化油脂供应，这也限制了菜油价格的上涨空间。不过中加贸易关系变化将继续为菜系市场主要不确定性因素，存在持续扰动可能。

　　6月初至今，国内油脂期货受生物燃料政策利多、地缘风险及原油价格上涨等多重因素叠加下，呈现迅速拉涨态势。6月初开始，受美国生物燃料政策超预期利多影响，油脂板块市场情绪被点燃，美豆油带领国内油脂板块大幅上行。6月13日，美国环境保护署（EPA）提出2026年生物质柴油BBD掺混义务为56.1亿加仑，2027年58.6亿加仑，明显高于此前市场预期，比本年度的33.5亿加仑增加了67%。此后，国际原油价格受中东地缘风险紧急升级影响大幅上涨，进一步传导至油脂板块，推动油脂价格上扬。

　　二、豆油市场供需情况

　　2.1

　　全球大豆供需

　　1）美豆新作产量预期环比下降

　　2）中美贸易摩擦有所缓和，一定程度利好CBOT大豆

　　3）EPA生物柴油政策提振美豆油需求

　　从需求促进情况来看，该政策将使美国国内生产的豆油在可再生生物柴油生产原料中占据更大比例。与往年同期相比，此次EPA政策的增量影响十分显著。2024年美国生物质柴油消费量为33.5亿加仑，而新政策提议2026年增加至56.1亿加仑，2027年进一步增至58.6亿加仑。根据往年数据比例测算，本次掺混增加带来的植物油需求增量超400万吨，其中豆油占比按30%-40%比例测算，豆油工业需求增加量近150万吨左右。这一巨大的需求增量将直接拉动植物油的工业需求，尤其是美豆油的需求，从而对植物油价格形成有力支撑。此外，EPA政策还包含限制生物燃料进口的措施，这将进一步促使美国国内生物燃料生产更多地使用本土原料，如豆油。这不仅会增加美豆油的消费量，还可能推动全球植物油价格重心上移。

　　4）美豆出口销售预期增加

　　2.2

　　国内大豆供需

　　1）年内大豆到港进入高峰，南美成为主要来源

　　2）油厂压榨环比大幅反弹

　　2.3

　　国内豆油供需

　　根据海关总署数据，2025年5月中国进口豆油1万吨，同比减少86.6%，创近年来单月进口量新低。这一数据延续了年初以来的进口萎缩趋势，1-5月累计进口量仅3万吨，同比降幅达75.8%。从市场结构看，豆油进口量占同期植物油总进口量（46.2万吨）的比例不足3%，较往年显著下降。国内餐饮消费复苏不及预期，叠加豆油库存处于历史同期高位，贸易商采购积极性下降，终端需求持续低迷。此外，饲料行业对豆油的需求受豆粕减量替代技术推广影响，进一步压缩了进口空间。

　　6月以来，国内大豆压榨量因前期买船逐步到港而有所上升。随着南美大豆在4月下旬开始集中到港，二季度进口大豆到港量大幅增加，豆油库存进一步增加。据Mysteel调研显示，截至2025年6月20日，全国重点地区豆油商业库存88.63万吨，环比上周增加3.93万吨，增幅4.64%。同比减少7.58万吨，跌幅7.88%。

　　三、棕榈油市场供需情况

　　3.1

　　马来西亚棕油供需

　　6月10日午后，MPOB发布月度供需报告，对市场影响中性偏空，具体来看，2025年5月，马来西亚棕榈油市场呈现出产量和库存增长、出口强劲的态势。产量达到177.16万吨，环比增长5.05%，高于市场预期，且为连续第三个月增长，创2024年10月以来新高。进口量为6.89万吨，环比增长18.32%。出口量显著提升至138.72万吨，环比增长25.62%，同样高于预期，连续三个月增长，为2024年11月以来最高。尽管如此，库存量仍增至199.02万吨，环比增长6.65%，低于预期，但已连续三个月上升，达到2024年9月以来的最高水平。

　　根据高频数据，马来西亚棕榈油协会（MPOA）数据显示，6月1-20日马来西亚棕榈油产量环比减少4.55%，其中马来西亚半岛产量环比增长0.25%，东马来西亚产量减少11.06%，沙巴产量减少13.27%，沙捞越产量减少4.56%。ITS数据显示马来西亚棕榈油6月1-25日出口量为1,134,230吨，较5月1-25日的1,061,589吨增长了6.8%。AmSpec Agri数据显示马来西亚棕榈油6月1-25日出口量为1,057,466吨，较5月1-25日的991,702吨增长了6.6%。

　　2025年6月马来西亚棕榈油市场呈现供需双增但库存累积的格局，高频数据显示出口增长与产量回升并存，但需求端复苏力度不及供应扩张，导致库存压力持续加大。后续马来西亚棕榈油价格走势需关注印度补库持续性、印尼政策动向及原油市场波动。短期内库存压力或主导市场情绪，但生物燃料政策预期及地缘风险仍为潜在利多因素。

　　3.2

　　印尼棕榈油供需

　　2025年上半年，印尼棕榈油产量呈现先抑后扬的走势。受年初厄尔尼诺现象影响，1-2月降雨量偏多导致收割延迟，1月产量环比减少1.2%至418万吨。随着3月进入传统增产季，产量逐步回升，3月达439万吨，4月进一步增至448万吨。但出口端表现疲软，1月出口金额同比下降16.68%，3月出口量降至205万吨（环比降3.4%），主因中印采购减少。4月出口量虽回升至178万吨，但仍低于去年同期的218万吨。

　　需求端来看，印尼上半年重点视线仍放在B40的推进情况。印尼原定于2025年1月1日实施B40（生物柴油掺混比例40%），但因技术法规未及时发布和补贴资金缺口，推迟至2月底过渡期结束后全面执行。印尼官方宣称2025年1-2月为过渡期，允许企业消耗B35库存并调整设备。3月起全面实施B40，全年生物柴油配额为1560万千升（约1360万吨棕榈油）。不过B40补贴依赖棕榈油出口税收入，但2025年预计资金缺口达26万亿印尼盾（约16亿美元），政府被迫将补贴范围缩减至公共部门（占配额48%），非公共部门需自行承担成本，削弱掺混意愿。根据最新跟踪，受价格波动剧烈以及执行难点等因素影响，B40仍待进一步跟进。

　　2025年上半年印尼棕榈油市场呈现供应恢复、需求分化、库存波动的特征，B40政策的实际执行效果和国际市场需求变化是影响供需平衡的关键变量。短期需关注6月产量及出口数据，中长期需跟踪印尼政策调整及全球油脂替代趋势。

　　3.3

　　印度棕榈油供需

　　受印尼B40政策推高国际棕榈油价格及印度国内豆油替代效应影响，印度1月进口量降至13年来最低的27.5万吨，1-4月累计进口157万吨，月均仅38万吨，同比下降33%。不过，受关税政策变化影响，印度棕榈油进口在5月爆发式增长。印度6月1日将毛棕榈油进口关税从20%降至10%的政策预期刺激下，5月进口量环比激增84%至59.3万吨，创2024年11月以来新高。贸易商预计6月进口量可能进一步增至85万吨。

　　另外，印度棕榈油进口结构同样发生调整。其中进口自印尼份额下降。印尼因B40政策导致国内消费激增，对印度出口量从2024年的月均75万吨降至2025年1-4月的月均50万吨。马来西亚对印度出口量从1月的15万吨增至5月的35万吨，占印度进口总量的59%。

　　另外，关注关税政策影响，本次印度降关税短期刺激补库，6月1日关税下调直接推动5月进口量激增，但政策红利可能在6月后逐步消退，预计7-8月进口量回落至60万吨左右。长期来看，关税下调旨在降低食用油价格通胀，但印度政府可能通过提高出口税（如毛棕榈油出口税从7.5%升至10%）弥补财政缺口，削弱价格竞争力。

　　综上，2025年上半年印度棕榈油市场呈现政策驱动进口反弹、需求受替代品挤压、库存低位修复的特征，短期需关注关税调整后的补库持续性，中长期需跟踪生物柴油政策执行力度及国际供应格局变化。

　　3.4

　　中国棕榈油供需

　　2025年上半年，中国棕榈油市场呈现进口量显著收缩、消费以刚需为主、库存持续低位的特征，供需格局受国际价格高企、豆棕价差倒挂及印尼政策调整等多重因素影响。

　　根据海关数据及行业统计，1-5月累计进口棕榈油脂约106.34万吨，较2024年同期的133.5万吨减少27.16万吨，降幅达20.3%。其中，1-4月进口量为77.34万吨，同比减少20.05万吨，同比减少20.59%，5月进口量为29万吨，虽环比增长30%，但同比仍下降17.1%。

　　从进口结构上来看，1-5月印尼对中国出口量约85万吨，同比减少18万吨，占中国进口总量的79.9%，较2024年同期的86%下降6.1%。主要因B40政策导致国内工业消费激增，叠加出口关税上调抑制出口竞争力。与此相比，马来西亚1-5月对中国出口量约21万吨，同比增长40%，占比从2024年的14%提升至19.7%。其产量恢复（5月产量达177万吨，创近5年同期新高）及出口税稳定（1-5月维持10%）使其成为中国进口增长的主要来源。

　　另外，中国进口精炼产品占比提升，受印尼出口税调整影响，中国从印尼进口的精炼棕榈油占比从2024年的65%升至2025年1-5月的72%，而毛棕榈油占比从35%降至28%。马来西亚则以出口毛棕榈油为主，占其对中国出口量的68%。

　　在需求方面，2025年上半年，国内棕榈油需求主要集中在刚需层面，节假日效应并不明显。综合来看，2025年以来国内棕榈油市场面临进口利润倒挂和需求疲软的双重压力，进口补充较少，整体维持低库运行。据Mysteel调研显示，截至2025年6月20日(第25周)，全国重点地区棕榈油商业库存43.49万吨，环比上周增加2.53万吨，增幅6.18%，同比去年39.21万吨增加4.28万吨，增幅10.91%。

　　四、菜油市场供需情况

　　4.1

　　全球菜籽供需

　　4.2

　　中国菜籽菜油供需

　　据海关数据统计，2025年1-5月，国内累计进口菜籽172.35万吨，较去年同期减少5.05%。其中，5月菜籽进口量为33.55万吨，环比减少31.42%，同比减少26.11%。2025年1-5月，国内累计进口菜油102.51万吨，较去年同期增加25.99%。其中，5月菜油进口量为11.12万吨，环比下降38.90%，同比下降20.30%。

　　2025年3月20日起中国对加拿大菜籽油、菜籽粕等商品加征100%关税，导致国内进口商对加拿大菜籽及菜粕的采购变得谨慎，预计6月后加菜籽进口数量环比将明显下降。不过近期受中加关系缓和预期带动，国内菜系市场呈现加速下行趋势，菜粕进口情况也受到一定影响。在对加拿大菜籽产品加征关税后，中国从印度等国进口菜籽粕。此外，蒙古和俄罗斯也成为我国进口油菜籽的备选目的地。

　　国产菜籽来看，2025年国产菜籽产量预计达到1150万吨，同比增产8.8%，叠加端午节后南方主产区集中上市，短期内市场供给将显著增加。

　　需求端来看，目前国内菜油食用消费受高价压制，家庭小包装消费相对刚性，但餐饮中包装需求因菜油价格性价比不及豆油，年内市场需求转向豆油明显。

　　库存来看，目前国内菜油港口库存积压严重，据Mysteel调研显示，截止到2025年06月20日，沿海地区主要油厂菜籽库存为14.5万吨，较上周减少2.9万吨;菜油库存为12.2万吨较上周减少0.73万吨:未执行合同为13.6万吨，较上周增加5.5万吨。据Mysteel统计显示，截止至2025年6月20日，华东地区主要油厂菜油商业库存约63.05万吨，环比上周增加2.05万吨，环比增加3.36%。

　　2025 年上半年中国菜籽菜油进口呈现总量增长、结构调整、政策主导的特征，短期需关注加拿大菜籽反倾销调查结果及俄罗斯出口政策变化，中长期需跟踪国内生物柴油政策执行力度及全球菜籽供应格局演变。

　　五、行情展望

　　5.1

　　单边走势提示

　　对于后市油脂单边行情，我们认为三季度油脂板块预期仍将偏弱运行，供需逻辑缺乏持续上行动能。地缘政治冲突缓和之下，原油开始走弱，限制生物柴油利润，植物油工业需求存疑，CBOT豆油、BMD棕油价格波动预计较高。豆系来看，国内进入进口大豆到港高峰，受南美大豆存放时间短的驱动，油厂开机率预计被动增加，豆油供应可期，限制期货盘面上方空间。棕榈油来看，原油价格回落，叠加三季度棕榈油产地仍处于增产周期，供需两强格局仍存但依然维持累库预期，国内三季度买船有所恢复，供应端有所好转，累库预期增强。菜系来看，三季度国内菜油预计进一步去库，同时中加贸易关系仍存在不确定性，菜油短期缺乏单边方向，但需求端性价比较豆、棕存在优势，或可作为油脂间套利的多配选择。

　　综合来看，三季度油脂单边预计以承压运行为主，品种间仍维持分化趋势，重点关注地缘政治风险、原油价格波动、各国生物能源政策动向等对油脂价格的扰动可能。

　　5.2

　　套利机会提示

　　（1）油粕比

　　具体策略关注油脂油料套利周报。

　　（2）油脂间价差

　　具体策略关注油脂油料套利周报。

　　写作日期：2025年6月26日