原油

　　供应主导定价，需求遭遇瓶颈

　　★地缘冲突风险骤升骤降，测试全球供应稳定性

　　中东地区伊朗出口能力和霍尔木兹海峡航运安全将是影响风险溢价的关键所在。霍尔木兹海峡通航的原油和石油产品贸易流占全球总量的27%，仅有沙特和阿联酋拥有可避开该海峡出口的管道，但无法完全调节通过该海峡的贸易流，供应不稳定上升将提升油价的风险溢价水平。中东地区也是重要的柴油出口地，俄乌冲突之后的贸易流重置以及中东地区近两年的炼能扩张使得中东对苏伊士运河以西市场尤为重要。

　　★OPEC+倾向于维护市场份额，海上贡献非OPEC+主要增量

　　4-5月OPEC+实际增产规模不及约定增产规模，目前超产集中于哈萨克斯坦。维护市场份额和中东断供风险会更有利于OPEC+维持增产策略。南美海上油田项目处于集中投产期将带来非OPEC+较稳定的供应增长潜力，但油价下跌削弱美国页岩油供应的增长前景。

　　★经济增长放缓预期和消费结构转型限制需求增长空间

　　二季度以来全球陆上原油库存上升，累库集中于非OECD国家。欧美汽柴油库存仍处于低位，低于过去5年均值水平，短期需求状况尚可，不过市场对于未来需求增长前景展望仍然维持谨慎。

　　地缘冲突交易在没有出现实质断供前预计仍是偏短期行情，三季度油价或仍会维持一定的风险溢价。中长期原油市场可用于缓解断供风险的闲置产能主要集中于OPEC+。需求侧对油价的支撑预计有限，经济增长放缓趋势以及石油消费结构性变化限制中长期需求增长空间。下半年定价驱动预计更多源自于供应端，不考虑地缘冲突扰动的情况下，供应弹性更强的格局仍将压制油价的反弹空间，布伦特价格波动区间预计60-80美元/桶。若地缘冲突造成实质断供发生，将给油价带来显著的上行风险。

　　★风险提示

　　地缘冲突降温或石油需求显著恶化，可能导致油价大幅下降。

　　以上内容节选来自东证衍生品研究院已经发布的研究报告《供应主导定价，需求遭遇瓶颈》，发布时间：2025年6月25日。

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