导语：4月利空因素主导市场走势，进口阔叶浆现货市场价格先于外盘价格下滑，带动阔叶浆外盘价格由持续上涨转为下跌态势。5月浆市期末库存走扩预期，4月针叶浆外盘由稳转跌，均利空进口阔叶浆外盘价格。不过，中美日内瓦经贸会谈联合声明超出市场预期，宏观情绪阶段性好转，叠加下游原纸行业毛利率有所改善，或对进口阔叶浆外盘价格跌幅有所限制。

　　长期以来的利空因素发酵，4月进口阔叶浆外盘由涨转跌

　　多重利空因素叠加，4月中国进口阔叶浆外盘价格从持续上涨趋势转变为下跌态势。卓创资讯监测数据显示，4月中国进口阔叶浆外盘由较上月上涨20美元/吨转为下跌至560美元/吨，下游对此轮价格调整幅度接受度有限，导致外盘商谈陷入僵持状态。

　　从近8年进口阔叶浆外盘价格波动特点看（见图2），4月外盘价格已跌破历史8年平均水平线。多重因素共同作用下推动此次价格走势转变。首先，春节后上海期货交易所纸浆期货主力合约价格震荡下行，对针叶浆现货市场价格形成明显压力，拖累进口阔叶浆价格下滑速度；其次，中美关税政策加速纸浆期货、针叶浆、阔叶浆现货价格下跌速度；同时，浆市供需关系改善不足，下游原纸行业维持低毛利率运行，导致中国进口阔叶浆现货市场价格无上行动力。在这些因素共同作用下，最终促使进口阔叶浆外盘价格由涨转跌。

　　5月浆市期末库存有走扩预期，外盘重心仍存下移可能

　　5月浆市供需双增，但供应增幅高于需求增幅，预计期末库存走扩，对进口木浆现货市场价格形成抑制作用，进而拖累进口阔叶浆外盘价格走势。据卓创资讯监测数据显示，5月浆市总供应量预计环比增加4.29%，而总需求量预计环比增加2.04%。供应增长主要为产量、进口量双增及期初库存去化速度偏缓带来的供应增量；需求增长主要源于下游原纸行业检修复产及自然天数增加带来的边际需求增量，这在一定程度上有助于缓解浆价下跌速度，对冲外盘价格的下行压力。然而，由于供应增速快于需求增速，市场呈现供过于求格局，不利于进口木浆现货市场价格维持高位运行，最终对外盘价格走势形成拖累。

　　4月主要针叶浆外盘价格由稳转跌，或利空5月外盘阔叶浆价格

　　4月主要针叶浆品牌外盘在中国市场报盘率先由平盘转为下跌55美元/吨，在针叶浆与阔叶浆价格联动效应影响下，阔叶浆外盘也随之由涨转跌。受1-3月进口木浆外盘持续上涨的影响，下游原纸行业毛利率持续低位运行，导致3月外盘提涨后成交节奏放缓。国外浆厂4月外盘价格走势方向开始调整，但买卖双方意向价格差异显著扩大，商谈一度陷入胶着状态，浆市信心面承压。同时，从国外浆厂主动下调外盘价格的动作来看，国际市场浆价面临下行压力，此次国外率先下调针叶浆外盘价格，亦成为影响5月阔叶浆外盘下跌的主要驱动因素之一。

　　宏观情绪反转，非标套利或对冲阔叶浆外盘价格下行幅度

　　自2月中上旬起，上海期货交易所纸浆期货市场主力合约价格持续下跌，叠加期现商非标套利行为，间接增加进口阔叶浆外盘价格走低预期。5月6日，上海期货交易所纸浆期货主力合约收盘价格5036元/吨，较2月8日6210元/吨高点下跌1174元/吨，刷新年内低位（见图4）。

　　5月7日早间消息，中方决定同意与美方进行接触，带动市场心态好转，但山东进口针叶浆现货市场银星价格并未见明显回升。截至5月9日，中美双方暂未进入实质性商谈阶段，市场期现商非标套利行为依然利空进口阔叶浆外盘价格重心。

　　经历两日会谈，中美日内瓦经贸会谈5月12日下午正式发出（中美关税回到10%，24%关税在初始90天内暂停实施），中美在关税方面达成重要共识，取得超出市场预期的实质性成果，市场情绪得到很大程度修复。山东银星针叶浆现货价格跟随盘面上涨0.48%，暂止跌企稳。

　　卓创资讯分析，联合声明超出市场预期，宏观情绪改善叠加期现商非标套利行为，支撑进口阔叶浆现货市场价格重心，进而对冲外盘跌幅。

　　下游原纸行业毛利率得到改善，或减缓5月阔叶浆外盘价格下滑速度

　　下游原纸行业毛利率得到改善，或提振纸厂采浆意愿，减缓5月阔叶浆外盘价格下滑速度。具体到下游原纸行业理论毛利率水平来看（见图5），截至5月12日，5月下游原纸行业毛利率-8.02%至10.25%，较4月调整-0.05个百分点至2.15个百分点，多数原纸行业毛利率得益于前期浆价的深跌有所改善。

　　5月12日，由于中美关税问题缓和，提振市场情绪，纸厂对于5月纸价及开工悲观预期或有所改善，采浆意愿或有提升，叠加国外浆厂让利意愿不强，在一定程度上减缓阔叶浆外盘下滑速度。但原纸行业自身产能过剩问题长期存在，原纸行业基本面的改善力度仍将对5月阔叶浆外盘价格走势构成掣肘。

　　综合来看，多重利空因素主导作用下，预计5月进口阔叶浆外盘价格仍将面临下行压力。具体分析如下：

　　首先，5月浆市期末库存呈现走扩预期，现货市场供需基本面趋于宽松。在市场供大于求的格局下，阔叶浆外盘价格难以获得有力支撑，驱动外盘价格维持弱势格局。

　　其次，前期浆价深跌，下游原纸行业毛利率有改善可能，利于提振纸厂采浆积极性，减缓浆价下行速度；但下游原纸行业自身产能过剩问题或对纸价、开工仍存抑制作用，从而对浆价形成利空影响。

　　再次，中美日内瓦经贸会谈联合声明超出市场预期，宏观情绪由前期的压制状态转为改善。短期来看，市场信心的提振或通过纸浆期货价格的波动更为直观地传导至现货市场，促进浆价止跌企稳，从而对冲进口阔叶浆外盘价格的下行幅度。

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