报告摘要：

　　一、资产证券化概念

　　资产证券化是在资本市场上进行直接融资的一种方式，理论上来讲通过出售一切未来有可预计收益的现金流从而获得收入。

　　1、原理

　　资产证券化原理主要是指其核心原理和基本原理。它是由一个核心原理，即基础资产的现金流分析和三大基本原理，即：资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理组成。

　　1.1核心原理

　　基础资产的现金流分析之所以构成资产证券化的核心原理，是由基础资产的现金流在资产证券化过程中的重要作用决定的。在资产证券化过程中，基础资产的可预期的、稳定的现金流是支持和发行证券并最终实现融资的保障和基础。因此，在实质上，决定证券化过程风险大小的重要因素是被证券化的基础资产能否在相应的期限内产生预期的、稳定的现金流收入。换言之，资产证券化过程所实施“证券化”的不是基础资产本身，而是由这些基础资产所产生的预期现金流收入。如若可以产生稳定、预期的现金流收入，那么由该基础资产支持发行的证券其还本和付息就是有保障的；否则，还本与付息就有可能出现问题，即而促发证券化产品风险。同时，只有基础资产的现金流实现可预期性，由该基础资产所支持发行的证券才会有确定性价值，评级机构也才能通过对现金流收入的确定性分析，最终实现对资产证券化的评级。由此可见，基础资产稳定的、可预测现金流是最终实现资产证券化功能和效应的基础和核心。

　　1.2资产重组原理

　　资产证券化的核心问题是对资产证券化交易中的风险与收益要素进行重新分割和重组，并对其进行定价和重新配置，使之更为有效，从而均衡证券化过程参与各方利益。资产证券化的这一功能是通过资产重组机制实现的。证券化的资产组合通常要满足四个原则：首先是分散性原则。进行证券化的基础资产池在资产组合上，应当具有地域分散性的特征，以此来有效规避特定经济区域可能出现的经济风险集中的问题，尽而对投资者的利益造成损伤；第二是规模性原则或成本最低原则。在资产组合构建过程中，一个规模较大的资产组合更便于以更大限度分摊资产证券化过程所产生的相关各类费用，如会计费、法律费和承销费用等。通过提高和扩大资产池规模，可以有效分摊这些相关的固定费用，切实减小证券化交易的结构成本负担，有利于提高参与各方的收益水平。

　　第三是可预测性原则。资产组合构造的一个重要特征是其资产的组成具有某些特性，从而可以对其未来可产生的现金流进行预测，并对其未来可能产生的风险进行定价和预估。

　　第四是均衡性原则。即应通过资产的重组，协调和理顺证券化过程中各参与方的利益，以利于证券化产品的发行与上市流通。基础资产的选择直接关系和影响到资产证券化过程的收益与风险水平。即适合被证券化的资产需要具备一定的条件。通常这些条件包括：相关资产可以产生可预测的、稳定现金流；原始权益人已持有该资产一定时期，且资信良好；相关资产有着良好的历史记录，即损失率和违约率较低；资产具有具有较高的同质性，且有标准化的合约；资产变现价值较高，且抵押物易于变现；债务人口统计与人的地域分布较为广泛；基础资产的相关数据较易获取。

　　1.3风险隔离原理

　　为了更好地规避证券化过程的相关风险，必须要设立风险隔离机制。风险隔离原理是将被证券化的基础资产的风险与该基础资产原始持有人的其他风险相隔离，其最终目的是要有效降低证券投资人的风险。

　　根据这一原理，证券投资人只需要承担被证券化基础资产的相关风险，但不需要同时承担该基础资产原始持有人的其他风险。由此，这一风险隔离机制就在销售方与证券化发行人及证券投资人之间筑起一道信用“防火墙”。这一特点是资产证券化过程的重要保障。也就是说，在构建资产证券化过程的交易结构时，证券化的结构应能够确保证券化发起人的破产不会对特殊目的机构(SPV)的正常运作发生影响，从而也就不会对资产担保证券投资人的按时偿付产生影响，即资产证券化过程的交易结构必须要保障证券的偿付不受债务人的清偿能力的直接影响，这即是所谓的破产隔离机制。为达到这一目的，被证券化的基础资产从发起人向特殊目的机构的转移必须是真实出售。所谓“真实出售”，也就是基础资产在发生转移时，证券化发起人通过实现该组资产的表外处理，即该组资产不再存在于发起人的资产负债表上，当证券发起人破产时，该组基础资产不会作为破产清算财产，以保证证券的投资人利益不会受到证券发起人破产的影响，从而实现被证券化基础资产和证券发起人的破产风险隔离开来的目的。风险隔离机制是保障资产证券化运作成功的重要条件。在资产证券化的交易过程中，破产隔离机制在一定程度上有效降低了投资人的风险，使投资风险被限定在证券化过程的资产组合中，而不易受到证券化发起人破产清偿的影响。

　　1.4信用增级原理

　　信用增级原理是指为保证发行人能按时、足额支付投资人本金与利息，在资产证券化过程中发行人所采取的提高证券信用级别的各种手段和方法，即使证券信用增级，以使投资者无法获得偿付的可能性降到最低，尽而提高其在市场上的可接受度。这一原理是资产证券化发展的另一重要保障之一。

　　资产证券化市场运作的过程需要吸引众多的投资人参与，同时为了规避风险和创造收益，必须降低证券化过程的发行成本，这些促使 SPV 必须要对整个证券化交易运用信用增级工具，进行信用增级，以此来提高证券化产品的信用级别。信用增级的过程，即是缩小证券发行人约束限制与投资人需求间差异的过程，因此，信用增级不但会增加各类金融资产组合的市场价值，而且通过运用信用增级工具，还可以为投资人提供相应风险分析服务。经过信用增级以后所发行的证券，增强了证券化产品的流动性与安全性，在降低发行成本的同时促进了相关产品的销售。

　　信用增级手段及工具多种多样，但经常采用的主要有内部增级和外部增级两种形式。若增级方式采用由第三方提供信用担保的方式，即实现的是外部增级；若采用的是利用基础资产组合所产生的部分现金流收益来进行自我担保，即实现的是内部增级。实现内部信用增级的方式也有很多种，包括划分优先/次级结构、建立利差账户、进行超额抵押等。大多数证券化交易过程通常均采用内、外部增级相结合的方式。

　　2、资产证券化的主要特点和类别

　　与传统证券融资方式相比，资产证券化工具拥有诸多独特的属性与特点。

　　2.1是一种资产支持融资方式。在传统融资方式中，融资者是以其整体法定资产信用为融资基础，而资产支持证券化产品则是以被证券化基础资产所能产生的可预期、稳定现金流为基础，与证券化发起人的整体信用并无关系。投资人在进行投资时，主要判断发起人基础资产的质量，而不需要对其整体资产信用水平加以评估和判断。

　　2.2是一种资产收入导向型融资方式。资产证券化过程是通过资产未来可产生的可预见的、稳定的现金流收入，即未来的收入能力来融资的。表现为，资产证券化产品偿付资金的来源通常是所担保资产产生的预期现金流收入。在资产证券化过程中，特殊目的机构一般按照证券化交易的基本原则来挑选基础资产，即特定地对相关某一类基础资产进行证券化，这些基础资产通常具有一定的同质性。即一个资产池中的资产具有相似的构成特征和条件、相似的早偿水平和违约率。而基础资产池中的资产所产生的预期现金流是偿付投资人本金和利息的唯一来源。即投资人在投资决策的过程中，更注重对基础资产质量与未来现金流的可靠性与稳定性的考察，而原始权益人自身的资信水平则处于相对次要的地位。

　　2.3是一种结构性融资方式。构建资产证券化过程的核心是要建立一个有效的、严谨的交易结构，即成功构建这一严谨、复杂的交易结构是证券化发行人最终实现融资目的的重要基础，投资人进行投资，事实上就是对资产证券化过程的这一相对复杂的交易结构进行投资。结构融资在某些时候指的就是资产证券化融资。

　　2.4是一种表外融资方式。资产证券化做为一种成熟的创新金融工具，由于其融资模式的特殊性，其融资方式不会增加证券化发行人的负债，是一种不在资产负债表上显示的融资方式，实现了表外融资功能，也使资产证券化融资方式与传统意义的融资方式显著不同。通过资产证券化过程，证券化基础资产被真实出售给特殊目的机构，这些资产将从原始权益人的资产负债表上剥离或剔除，并被确认实现收益或损失。因此，可以有效提高证券化发行人的资本充足率水平，降低其资产负债率水平，同时可以运用其获得的资产销售收入扩大资产规模，使发行人可以实现以原有名义资本来运作更大的资产规模，从而获得更大的收益的目标。

　　2.5是一种低成本的融资方式。资产证券化融资过程需要多项费用支出，除了向投资人支付本息外，主要还包括向资产管理公司或原始权益人支付的服务费、向托管机构支付的托管费、向证券承销商支付的承销费，以及涉及法律、会计、税收等其他相关费用。尽管如此，资产证券化模式总融资成本仍然要低于传统融资方式。这是因为资产证券化过程首先通过运用成熟、有效的交易结构、信用增级手段等，改善了发行条件；其次，资产证券化交易过程中的各项费用占交易总额的比率较低。有资料显示，资产证券化交易的各项中介总费用比率较其他类型融资方式的费用比率至少要低 50 个基点。

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