1.受供需以及成本端驱动，预计2025年沥青趋势向好。

　　2.2024年产量同比减少18%，预计2025年整体产量上涨，区域价差拉大。

　　3.沥青需求受赶工拉动2025年有望增加。

　　4.利润方面，原油价格可能疲软，但炼厂税务成本增加带动沥青加工成本增长。

　　风险提示：地缘政治等不稳定因素将影响国际油价，沥青加工成本将受次波动影响。

　　一、价格

　　（一）沥青期现货价格

　　2024年沥青期货收盘均价同比下跌183元/吨或5％，山东现货成交均价在3512元／吨，同比下跌154元／吨或4％，长三角地区现货成交均价在187元／吨或5％，价格整体走势呈现先抑后扬。与国际油价相比前三个季度沥青价格弱于国际油价，第四季度沥青价格强于国际油价，2024年有原油配合炼厂加工沥青平均利润在53元／吨。

　　其一，2024年布伦特收盘均价同比下跌4.8美元／桶或6.4％，带动炼厂加工沥青综合成本降低270元／吨，是沥青价格下跌的主要原因之一。

　　其二，前三季度沥青价格相比国际油价来看表现偏弱，主要高库存以及弱需求压低价格走势，进入四季度市场排库成效显著，以及产量降低和赶工需求拉动，带动沥青价格走势连续走强。

　　进入2025年预计沥青价格将表现强势，且南北区域价差空间打开窗口将会拉大。供需方面，供应量整体表现上涨，需求在“十四五”规划最后一年的基建需求推动下将表现强劲，成本端全面抬高，虽2025年国际油价可能疲软，但燃料油进口关税的增加，以及消费税抵扣比例可能降低，都将抬升炼厂加工成本。现货区域价差上将受区域产量影响，形成北方市场价格坚挺，南方价格相对疲软现象，华南沥青北上频率将会增加。

　　图2：国际油价

　　二、沥青现货市场

　　（一）供需回顾与预测

　　1.2024年供需两淡，预计2025年供应继续减少

　　2024年中国沥青总产量在2627万吨，同比减少582万吨或18％，表观消费量在2920万吨，同比减少547万吨或15.8％，净进口量在293万吨，同比增长35万吨或12％。

　　产量方面，主要由于一方面，没有原油配额的地方炼厂加工沥青亏损，导致炼厂生产积极性降低，据第三方数据显示，2024年中国地方炼厂沥青总产量在1400万吨左右，同比降低500万吨或26％，另一方面，中石化部分炼厂转产渣油，2024年中石化旗下炼厂沥青总产量约在685万吨，同比降低112万吨或14％。

　　需求方面，2024年前三季度市场需求低迷，即使产量低位，沥青炼厂库存以及社会库存都处于高位水平，进入四季度终端赶工需求增加，带动全市场去库，沥青价格也表现强势。预计2025年中国沥青产量将小幅上涨，需求可能同比好转。据测算，2025年中国沥青总产量在2660万吨，同比增长33万吨或1.3％，需求量约在2980万吨，同比增长60万吨或2.1％。产量主要增长点将在华南地区，长三角以及山东省沥青产量都将明显下降，2025年沥青南北价差将会进一步拉大，区域套利空间可能会日常打开。

　　图3：供需平衡分析

　　数据来源：徽商期货研究所

　　图4：产量

　　数据来源：徽商期货研究所、隆众资讯

　　图5：消费量

　　数据来源：徽商期货研究所、隆众资讯

　　2.开工与利润

　　2024年中国地方炼厂沥青平均开工率在27.2％，同比下降8.6个百分点，主要由于没有原油配额的炼厂加工沥青亏损严重，导致开工率大幅下跌。据第三方数据显示，2024年中国无原油配额炼厂沥青产量在360万吨左右，同比减少420万吨或54％。炼厂加工利润方面，有原油配额的地方炼厂2024年加工沥青综合利润在53元／吨，同比降低413元／吨，无原油配额的地方炼厂加工沥青整体表现亏损。

　　图6：沥青开工率

　　图7：沥青加工利润

　　数据来源：徽商期货研究所、隆众资讯

　　3.沥青库存

　　2024年中国沥青库存整体表现过山车式，一季度和二季度呈现累库，进入三季度开始去库，四季度去库速度加剧。

　　一方面，2024年中国沥青产量大幅减少，给沥青市场的供应压力相对较低，另一方面，进入四季度终端赶工需求增加 ，刺激沥青市场整体去库，也支撑沥青期现价格高位。

　　预计2025年沥青库存可能整体偏低，主要由于产量相对依然处于历史低位，需求增速相对较好，会带动市场去库速度。

　　图8：社会库存

　　图9：炼厂库存

　　数据来源：徽商期货研究所、隆众资讯

　　三、沥青期货市场

　　（一）基差

　　1.2025年沥青期现价差波动可能加剧

　　2024年山东市场沥青期现平均价差在37元／吨，同比收窄25元／吨，长三角地区期现价差在171元／吨，同比收窄7元／吨，其中价差最大的月份体现在8－10月，受传统需求旺季支撑，现货价格坚挺，符合市场规律。

　　2025年沥青期现价差波动可能加剧，主要由于沥青市场供应量可能整体变化不大，不过极可能存在小周期大波动的现象，导致短期市场供需错配明显，期货价格作为市场先行指标可能波动加剧，现货价格波动可能慢于期货价格。

　　图10：山东基差

　　图11：华东基差

　　数据来源：徽商期货研究所、隆众资讯

　　（二）月差

　　2024年沥青基本面矛盾较小，月差波动基本符合市场规律，月差拉大月份与期现价差拉大时间段均在8-10月。

　　主要由于在8月国际油价大幅下挫，导致沥青盘面价格大幅承压，但由于临近传统需求旺季，现货价格坚挺，支撑沥青近月合约价格幅度较小，形成近月合约价格大幅升水的结构。

　　四、总结与建议

　　供需：2025年沥青市场供应量虽有增长，但整体依然处于8年来较低水平，需求面来看，2025年为十四五规划最后一年，赶工需求有望增加。

　　成本：炼厂加工综合成本增加。虽国际油价区间震荡，但进口燃料油关税从1%增加到3%，无配额炼厂加工成本增加80元/吨左右，此外炼厂其他税务成本也可能进一步增加。