指数再冲击历史新高，黄金作为宏观环境动荡时期必看的投资品，市场热度仍在升高。

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　　黄金价格持续高增背后

　　各大央行纷纷增储

　　黄金具备货币、金融和避险三重属性，并且黄金的货币属性依然较强。

　　黄金自古以来就是一种货币，至今仍保有一定的货币属性。主要因为金矿供给具有稳定性，地上黄金存量也缓慢增长。世界黄金协会数据显示，地上黄金存量从2010年的16.82万吨逐年增加至2022年的20.89万吨，年均增长率约为1.82%。此外，黄金需求长期稳定，实际使用需求占比较少。

　　美国2023年CPI为1995年的187%，黄金价格则为1995年的537%，一般物价的上涨不足以解释金价的上行。美元M2的变化与(金价*储量)变化接近，2023年底美国存量M2为1995年的570.9%，(金价*储量)则为1995年的720%，增长幅度接近。

　　近年来全球局势并不稳定，美元外汇储蓄占比下降背景下，各国央行和其他机构黄金储备持续增长，这为金价上行提供了很大动力。

　　回顾国内黄金历次大的增储区间，2002年12月国内黄金储备从500.48吨增至599.98吨，黄金价格在11月末的319.05美元/盎司提升至12月末的342.75美元/盎司；2009年4月的增储过程中国内黄金储备从599.98吨提升至1,054.09吨，金价在当年4-5月从916.5涨至975.50美元/盎司；至2017年6月国内黄金储备提升至1,842.56吨，自2015年6月到此金价涨71.25美元/盎司；2023年国内黄金储备持续增长，也伴随金价逐步上行。

　　2022年各国央行和其他机构黄金增储达到1081.9吨，同比增长140.4%。2023年仍保持了1037.1吨的黄金增储，2024年第一季度黄金增储依然维持高位。在当前全球对美元信赖度逐步降低的趋势之下，未来增储黄金的需求预计将在多国展开。

　　一项调查报告显示，约有81%的受访央行认为全球官方黄金储备总量将在未来12个月继续增加(2023年调查为71%)，该比例创下自2019年世界黄金协会开始该项年度调查以来的最高记录；29%的受访央行计划在未来12个月中增加黄金储备，创下2019年调查以来新高(2023年该比例为24%)。报告指出，无违约风险、危机期间的表现、历史地位、通胀对冲、高流动性资产是央行购金的主要考虑因素。

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　　国内方面，自中国人民银行发布黄金储备数据以来，增持行为合计5次：(1)2003/1-2009/4合计增持469吨(一次公布累计增持量)；(2)2009/5-2015/6合计增持625吨(一次公布累计增持量)；(3)2015/7-2016/10合计增持190吨，连续16个月增持(其中2016年5月暂停增持一次)；(4)2018/12-2019/9合计增持109吨，连续增持10个月；(5)2022/11-2024/4合计增持327吨，连续增持18个月，约占同期全球央行及主权机构增持量的15%。

　　2024年5月末我国央行黄金储备7280万盎司，环比4月末持平。资产去美元化是长期工作，黄金是优质选择，而且中国央行黄金储备占央行储备比例仅为5%(2024年5月，金额占比)，远低于全球平均水平(2024Q1为21%)，若后续美联储维持鹰派表态、压制海外金价，则届时中国央行可能复制去年5-10月的决策，重启购金。

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　　2024“气势汹汹”的金价仍有底气

　　2024年以来，虽然受2023年末FOMC会议上联储释放了2024年将降息的信号，宽松交易继续推进，但受制于1-2月美国经济数据超预期强势，因此年初金价走势承压，而2月底美国各类经济数据稍有放缓后，金价回暖，并在3月初顺利突破历史新高。

　　3月FOMC会议联储鸽派进一步推动金价行情延续，且4月初伊朗-以色列地缘冲突激化、亚洲资金流入等因素带动金价进一步上涨至接近2400美元/盎司左右。但随着4月中旬伊以问题淡化，金价回调。

　　5月初开始美国PMI、非农均低于预期，CPI顺利下行缓解了市场的再通胀焦虑，叠加FOMC会议鹰派程度不及预期，5月中上旬金价重启上涨，但由于前期金价回调时间偏短，因此金价在前高位置再度回落，5月下旬在2300美元/盎司左右位置持续横盘震荡。

　　6月，受中国央行5月黄金储备暂停增长以及美国5月非农大超预期两大利空因素叠加影响，金价当日大幅下跌，而后迎来美国5月CPI数据低于预期的利好，但同时FOMC会议点阵图和鲍威尔新闻发布会又相对偏鹰，因此金价仍然处于震荡阶段中。

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　　目前看来，金价上行大周期仍在。

　　美国经济当前或存在衰退的可能。从当前的美国长短期国债利差来看，截至2024年6月28日，美国长短期国债利差约为-0.35%，自该数据2022年7月进入负值以来，已连续负值运行了两年，通常长短期国债收益率的倒挂表明了短期经济可能存在衰退风险，因此尽管当前美国就业等数据反复摇摆，其衰退风险依旧存在。

　　近期公布的美国多项经济数据不及预期，市场对美联储的降息预期进一步强化，9月和12月可能降息两次，美元指数和美债收益率回落，贵金属明显走强。

　　首先是6月ISM制造业和非制造业PMI分别回落至48.5和48.8，均处于收缩区间，制造业和服务业均面临新订单和就业走弱的情况，制造业物价压力减少，但是服务业的物价分项仍维持在56.3的高位。6月ADP新增就业16万人，略低于预期和前值，休闲住宿为主要贡献来源，多数行业表现较弱，工资同比继续温和回落，显示就业市场降温趋势未改。

　　6月非农新增就业20.7万人，略高于预期19万人，但是4月和5月合计下修11.1万人，教育及医疗和建筑业是新增就业的主要来源，政府新增7万人就业，使得私人服务业的就业偏弱，同时失业率回升至4.1%，预期和前值为4%，工资增速同比如期回落至3.9%，环比0.3%，工资上涨对核心通胀的拉动作用逐渐减弱。

　　美国经济的下滑首先将带来美元资产总规模的减少，从而提升超量美元规模，金价上行。同时，美国的衰退会带来全球经济总量的下行，保持购买力不变则金价将下行，对超量美元的影响有一部分冲抵。整体来看，美国经济增速每下滑1%带来8-9美元左右的测算金价上行。

　　而地缘冲突等因素也可能在短时间内推升黄金价格，其本质在于对全球经济增速的扰动。全球经济增速也将从美元总资产以及全球总规模两个角度分别对金价带来一正一负两方面影响，总体来看，1%的全球(美国外)总产出变化将带动测算金价上行3-5美元左右。

　　全球经济增速中枢持续下行的情况下，地缘冲突问题或日益加剧，因此尽管全球总产出以及地缘冲突对金价的影响偏小、偏短，但在经济增速下行的情况下仍是一个需要考虑的问题。

　　全球GDP实际增速或有放缓

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　　综合来看，近年来美国债务规模加速膨胀，利息偿付压力持续上升及俄乌冲突后美国对俄罗斯金融制裁，使得美元信用受到冲击，出于对美元信用及美元资产风险的担忧，全球央行持续提高黄金储备。

　　其次，当今世界正经历百年未有之大变局，俄乌、巴以等地缘冲突事件的外溢风险提升了黄金作为避险资产的吸引力。最后，逢低买入是央行购金的操作特点，若后续金价一旦出现回落，则有望驱动全球央行再度购金。目前国内赤峰黄金、银泰黄金、山东黄金、中金黄金、招金矿业、湖南黄金、玉龙矿业等贵金属公司，仍将在金价上行周期中受益。