近期，纽约商品交易所（COMEX，隶属芝加哥商业交易所集团）铜期货2407合约的价格走势引发关注。

　　一方面，COMEX铜2407合约短期价格持续飙升，最高触及5.128美元/磅，突破2022年3月以来高点，创下该期货品种有史以来新高。

　　另一方面，从COMEX铜内部月差看，7月合约较9月合约的升水幅度创出新高；从跨市场看，COMEX铜较伦敦金属交易所（LME）铜的极端价差超过2006年水平，同样刷新历史纪录。

　　由此，业内判断，COMEX铜正在出现针对7月合约的逼仓行情，低库存与可交割货源有限，是构成本次逼仓的重要原因。如何化解逼仓行情，根本问题在于解决当前北美地区货源有限的困境。

　　而对于全球另外两大铜期货市场——LME铜和上期所沪铜是否也会出现类似行情，业内普遍表示概率较低，源于LME及上期所库存较为充足，并不构成逼仓条件。

　　COMEX铜爆发逼仓

　　自今年4月以来，COMEX铜2407合约开始出现异动苗头，单月涨幅超过12%，单月大幅增仓11.80万手。

　　进入5月，COMEX铜2407合约上涨斜率不断拉大。当地时间5月15日，该合约最高触及5.128美元/磅，越过2022年3月以来高点，创下美精铜期货有史以来新高，周内涨幅超过6%。同时，该合约持仓量也达到17.75万手，较4月初暴增约150%，远高于近年同期水平。

　　COMEX铜2407合约走势

　　COMEX铜2407合约价格飙升，导致同一品种的月间价差与跨市场价差进入历史极值。

　　从COMEX铜内部看，近期极端情况时，7月合约比9月合约高出接近30美分/磅，为前所未有的远近倒挂价差。

　　从跨市场看，LME铜近期表现相对平稳，周内涨幅约3%，造成COMEX铜较LME铜价差快速走扩，极端价差超过2006年的水平，达到1100美元/吨，同样刷新历史纪录。

　　COMEX-LME铜价差 来源：中粮期货

　　中粮期货研究院有色资深研究员徐婉秋判断，COMEX铜2407合约大幅上涨的背后是多头资金的挤压行为，而这样的行动似乎在上周便开始酝酿。她补充了一些数据佐证，包括从COMEX铜的持仓结构来看，其非商业多头的持仓占比快速上升，截至目前已增至53.3%，而非商业空头持仓占比基本保持在32.5%附近。

　　COMEX铜持仓占比 来源：中粮期货

　　紫金天风期货研究所所长贾瑞斌也认为，COMEX铜似乎正在出现针对7月的逼仓行情。他注意到，美国当地铜现货溢价已经超过300美元/吨，变相印证了COMEX铜前所未有的逼仓行情。

　　低库存导致资金逼仓

　　业内认为，低库存是造成COMEX铜发生逼仓行情的关键因素，背后则是北美需求强劲、巴拿马运河干旱、贸易企业囤货等多重因素的共同作用。

　　徐婉秋表示，COMEX铜7月合约多头资金在短期内如此强势挤压空头，是低库存与可交割货源有限共同影响的结果。数据显示，当前北美COMEX铜库存处于历史极低水平。从去年开始，COMEX铜库存一直处于历史低位，今年因美国整体精铜需求表现相对强劲，最新铜库存下滑至2.1万吨附近，处于六年来同期最低位。

　　COMEX电解铜库存 纵轴单位为万吨 来源：中粮期货

　　“同时，前期受到巴拿马运河持续干旱的影响，整体运力相对紧张，南美精铜发运受到一定影响。虽然目前运力在逐步恢复，但仍有30—35天左右的船期，短期难以补充。此外，海外头部贸易企业存在远期价格抬升的预期，囤积部分精铜，造成海外库存去化速度加快。多种因素共振下，COMEX铜价脱离伦铜价格走势，走出刷新历史的独立行情。”徐婉秋说。

　　这并非海外铜期货市场首次发生逼仓行情，且历次逼仓具有一定共性。

　　以2021年LME铜挤仓危机为例。2021年10月，大宗商品贸易商托克集团从LME仓库中提取了相当大一部分铜。数据显示，当时LME铜库存注册仓单从一个月前的超15万吨，大幅下降至10月15日的仅1.4150万吨，创1998年以来最低。库存锐减直接推动铜价走高，LME铜价格自当年10月初开始，半个月上涨约14%，突破10000美元/吨大关。

　　为确保铜市场交易有序进行，LME当时紧急调整了市场规则，包括修改铜贷款规则（lending rules）、对明日次日（Tom-Next）合约的现货溢价设置限制、对特定合约实施延期交割机制。LME的措施产生了一定的效果，伦铜的现货升水此后出现明显回落，市场也逐渐回归平静。

　　“从LME铜逼空的历史事件中，我们可以看到很多类似的特征，其中一个非常必要且显性的条件就是库存或仓单的异常变化。”贾瑞斌总结道。

　　贾瑞斌进一步补充称，逼空形成前，往往都伴随着库存的大幅回落，注销仓单大幅上升和现货的超季节性升水。由于对铜基本面的判断存在一定的主观性和滞后性，因此在微观层面，库存回落、现货升水则是实实在在营造了短期交易供不应求的局面。

　　我国市场受影响程度较小

　　如何缓解COMEX铜2407合约的投机行情，业内认为根本问题在于解决当前北美地区货源有限的困境。

　　据徐婉秋统计，2024全年美国精炼铜供需维持紧平衡，意味着正常情形下，并无更多闲置社会库存用于盘面交仓。因此，短期内美国本地可交割货源十分有限，即使LME北美地区库存（目前共计约9250吨）及当期进口量（月均进口量4万吨）全部用于交割，总计不超过5万吨。

　　另外，受俄铜制裁事件的影响，LME库存内近50%的俄铜无法进入COMEX内交仓，刨除俄铜库存，LME欧洲交割库存不超过2万吨；LME亚洲库中可用于COMEX交割的也不足3万吨，加上国内保税库存约8万吨，亚洲地区可进入北美地区交割的精铜最多约为10万吨；南美货源相对充足，智利和秘鲁两地精炼铜月均产量超20万吨。但虽然南美货源较多，其整体船期也最长，且需要通过运力相对偏紧的巴拿马运河。

　　“综上，当前COMEX铜2407合约持仓高达17.8万手，折合约200万吨精铜，即使综合上述所有可交割货源，也不及当前持仓的20%。因此短期来看，该合约行情仍有一定延续性，直至盘面出现明显减仓。”徐婉秋判断。

　　对于LME铜和上期所沪铜是否也会出现类似COMEX铜的这轮行情，徐婉秋认为概率相对偏低。她表示，受俄铜事件影响，当前LME铜0-3合约依然呈深度贴水结构，而国内上期所库存处于六年同期最高水平，二者均不支持多头资金挤压空头的行为。

　　贾瑞斌也表示，从三大交易所本身而言，LME及上期所库存较为充足，并不形成逼仓条件。考虑COMEX短期的极端逼仓行情，可能仅是铜价行情中的一个筹码。

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