“好像没有什么能够阻止黄金的上涨了”！

　　在黄金价格再创新高后，市场机构在4月9日发出深深感叹。券商中国记者发现，截至4月9日，伦敦金现价格已来到了2356.14美元/盎司的高位。叠加黄金个股的连日上涨，全市场10只黄金主题ETF普遍实现了规模和净值“双升”，博时基金、华安基金等旗下的百亿黄金ETF产品规模均创出历史新高，券商、理财子公司以及桥水等持有黄金ETF的机构成功捕获到了这轮黄金上涨行情。

　　随着行业持续演绎，新鲜事已不是机构提示回调风险，而是机构发现金价和美债利率负相关这一分析预判逻辑正在失效。最明显的是，黄金资产无视美国3月非农数据而继续狂飙蹿升。那么，处于高点的黄金会何去何从？

　　ETF实现规模和净值“双升”

　　根据同花顺iFinD统计，截至4月9日全市场共有10只黄金主题ETF。在近期黄金上涨行情中，这些ETF普遍实现了规模和净值“双升”。

　　行情方面，最吸引市场关注度的是华夏基金旗下近期频繁涨跌停的黄金股ETF（下称“华夏黄金股ETF”）。4月9日，华夏黄金股ETF在延迟交易后遭遇一字跌停，是继4月8日之后的第二个跌停。而在此前的三个交易日，华夏黄金股ETF则连续走出三个涨停。即便如此，截至4月9日，该基金从2月初低点以来累计涨幅超过了45%。和华夏黄金股ETF相比，永赢黄金股ETF走势则平稳许多。包括4月9日小幅下跌1.25%，其从今年1月底阶段底部以来累计涨幅，也同样超过了45%。

　　由于跟踪的底层资产有所不同，其余黄金ETF涨幅稍有落后。上述两只黄金股ETF跟踪的是A股和港股两个市场的黄金个股，其他黄金ETF主要是跟踪国内黄金现货价格表现。截至4月9日其余8只ETF自2月初以来累计涨幅大约15%左右，但却有不少产品的规模创出新高。

　　比如，截至4月9日下午5时，华安黄金ETF、博时黄金ETF最新规模分别为186.63亿元、102.12亿元，双双创下规模历史新高，2月以来净流入分别超过了26亿元和13亿元。此外，易方达黄金ETF和国泰黄金ETF规模同样创出历史新高，分别达到74.26亿元、34.01亿元。前述两只涨幅领先的华夏黄金股ETF和永赢黄金股ETF规模虽然目前分别只有3.43亿元和6.80亿元，但同样是历史新高。

　　无论是跟踪黄金个股还是黄金现货，在上述ETF净值持续走高的主要贡献，离不开底层资产价格的持续走高。比如，4月9日伦敦金现价格再次创出新高，在前期突破2300美元/盎司高位之后，已来到了2356.14美元高位。截至4月9日紫金矿业年内累计涨幅超过了35%，而2023年全年涨幅也只有24%左右。

　　多只基金已提前买入黄金牛股

　　无论是个股还是ETF产品，黄金都算不上主流产品，从相关持仓情况来看，黄金更多是作为大类资产品种而存在。

　　先来看黄金ETF，从最新披露的2023年年报来看，重点持有人更多是大型机构投资者。以目前规模接近190亿元的华安黄金ETF为例，截至2023年年末剔除联接基金外，最大的持有人为券商、理财子公司以及外资。其中，中信证券持、桥水（中国）旗下的桥水全天候增强型中国私募证券投资基金三号、招银理财旗下产品一共持有华安黄金ETF超过3亿份，持有比例超过10%。

　　规模同样超百亿的博时黄金ETF，同样受到了桥水青睐。根据该基金2023年年报，桥水（中国）旗下三只私募产品位列前十大持有人之列，三号、一号、二号基金一共持有近6500万份，持有比例超过4%。此外，华泰证券工商银行1号集合资产管理计划、招银理财旗下两只产品同样位列前十大持有人之列。从券商中国记者梳理来看，桥水早在2022年上半年就开始建仓相关黄金ETF，精准捕获到了2023年至今这轮黄金上涨行情。

　　实际上，除了黄金ETF，还有不少主动权益基金也提前布局了黄金行情，他们更多是通过买入A股黄金股来参与本轮行情。

　　根据同花顺iFinD数据，截至2023年年末一共有9只黄金股进入了公募基金重仓股行列。持仓基金数量最多的是银泰黄金，一共有165只基金持有，持有量超过了4.3亿股，持仓市值达64.76亿元。银泰黄金今年以来上涨22.27%，2023年涨幅则达到了35.87%。从单只基金看，持仓最多的是华泰柏瑞富利混合A，持有银泰黄金5917.28万股，华泰柏瑞多策略混合A、华泰柏瑞鼎利混合A持仓均在2000万股以上，银华内需精选混合、前海开源金银珠宝混合等基金持仓数量均在1000万股以上。

　　此外，华泰柏瑞富利混合A还是持有山东黄金最多的基金产品，截至2023年年末持有山东黄金1655.16万股，但该基金去年四季度减持了山东黄金886.91万股。山东黄金去年四季度出现小幅下跌，但2024年以来累计上涨了37.12%。而易方达资源行业混合、融通成长30灵活配置混合等多只基金则在去年四季度末买入山东黄金，成功捕获了这波上涨。

　　美债收益率和金价罕见同步飙升

　　随着黄金行情持续走高，黄金走势预测持续成为投资者关注焦点。一般而言，影响金价的主要因素通常包括美元指数、风险事件、实际利率水平、通胀率，以及黄金市场的供需状况等几个关键维度。

　　在传统分析框架下，黄金价格走势通常与美债实际利率负相关，因为黄金不生息，美国国债有利息。从理论上说，在美联储加息周期中，金价一般会下跌。但随着行情持续创出新高，某些传统的逻辑正在失效。

　　华夏基金指出，本轮黄金上涨周期始于2022年11月，至今持续16个月、涨幅超过40%，相较于历史周期，这样的程度似乎并不罕见。但本轮最大的特点是，金价的大涨伴随着美国实际利率中枢抬升，表面实际利率不再能有效解释黄金价格波动。就近期而言，因一系列稳健的经济数据，强化了市场对美联储可能将降息推迟到7月或更晚的预期，美债收益率集体飙升，各期限国债收益率均出现不同程度上涨，触及了数月高位，但另一方面金价却已阔步迈向新高。

　　观察到这一现象的还有鹏华基金债券投资二部总经理刘涛。他分析称，全球流动性是今年A股比较核心的变量。目前来看，美联储降息3月、5月降息的概率不高，7月、9月、11月这3个月降息概率较大，这3个月份对A股可能是比较重要的起点和开端。但相关统计表明，美联储降息前后黄金的表现相对一般，因此不能通过美联储降息来判断黄金的涨跌。根据国盛证券统计，美联储降息前2—4个月黄金并不必然上涨。

　　国泰基金也观察到，今年3月以来，由于美国2月非农就业数据有所降温、2月CPI通胀数据回落，美联储主席鲍威尔的发言被解读为偏鸽，市场对于美联储降息的预期高涨，助推金价上涨。不过后来走向有点“反直觉”了。美国公布的3月就业数据显示出超市场预期的经济增长，或使美联储预期降息时点推迟。但金价走势没有受到利空消息影响，依然上涨。

　　博时黄金ETF基金经理王祥同样说到，美国3月非农数据超预期强韧，且有美联储票委警告年内可能不进行降息，美债收益率继续抬升，但黄金资产均无视了上述影响，继续狂飙蹿升。从背后逻辑看，短期金价涨势已从之前的中期宽松路径下的抢跑交易转变为短期中东地缘局势驱动下的情绪博弈，后续波动幅度或进一步放大。

　　短期或有获利了结风险

　　那么从当下看，影响黄金后续走势的因素会是哪些？国泰基金认为，短期金价的主导因素越来越复杂。比如地缘博弈紧张。2024年，全球共有四十余个经济体开始进入选举年，地缘冲突的风险始终存在。继俄乌冲突、巴以问题之后，还有中东红海航运问题等。黄金有保值、抗通胀、避险三重属性，全球避险需求高涨，黄金的配置价值也水涨船高。

　　华夏基金认为，本次黄金上涨最重要的“外力”之一，应该是近年来全球央行强劲的购金需求。华夏基金从卖方研报中发现，当央行成为市场主要交易者时，传统的实际利率定价机制便容易失效。世界黄金协会报告显示，2023年各经济体央行全年净购金量为1037吨，仅比2022年的历史最高纪录少45吨。基于此华夏基金预计，短期的较快上涨可能会引发技术层面的调整，导致国际黄金价格的波动和震荡加剧，但从长期来看本轮黄金的上涨周期可能尚未落幕。

　　华安基金表示，从外汇局官网更新的官方储备资产看，2024年3月中国官方黄金储备为7274万盎司，较上月增加16万盎司，为连续第17个月增持。同时，全球央行连续两年年度净购金量超过1000吨，成为全球购买黄金的主力军，助推黄金价格中枢上移。世界黄金协会发布的《全球黄金需求趋势报告》显示，2024年全球央行购金规模预计仍将保持较高水平。

　　基于此，华安基金认为，黄金本轮新高为资金面驱动为主，较为充分地反映了近期市场对于基本面的乐观预期，多头交易逐渐拥挤，短期需注意回调风险，但中长期看好黄金作为央行“去美元化”的配置价值。

　　国泰基金认为，短期来看，市场抢跑宽松预期交易，在一季度强势收官后需要等待更多经济数据。投机净多头到达阶段性高点后小幅回落，美国复活节假期归来后，节前的交易逻辑可能转弱，短期快速冲高可能会一定程度上带来获利了结的回调风险。此外，对于美联储降息预期的调整可能会导致金价波动，这是可能的风险点。不过中长期看，俄乌和中东局势或难以快速缓和，且大选年国际关系的不确定性较大，避险需求始终较为明确。

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